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今世缘研究报告：稳中求进，蓄力后百亿新征程。历史悠久厚积薄发，深化改革步履不停。公司前身是江苏省淮安市涟 水县高沟酒厂，为名酒“三沟一河”的重要代表之一。上市以来公司 经营情况表现稳健，2015-2022年间，营收及归母净利润CAGR分别为 18.35%/20.33%，ROE持续提升至24.58%。2022年新董事长顾祥悦 上任后深化改革，组建“四部一司”，分品牌运营，进一步提升单品牌 运行效率，同时落地新的股权激励计划，深度绑定核心员工利益，激 发组织活力。

三大品牌布局全价格带，借力团购提升流通势能。产品结构方面，公 司多年沉淀形成国缘/今世缘/高沟三大品牌，其中国缘作为核心品牌占 比约80%，其成功把握省内升级趋势，旗下三大系列定位清晰：“K 系”300-600元夯实业绩基本盘，“V系”600元+向上引领提升品牌势 能，“雅系”100元+向下延伸填补大众价格带，实现中间稳两端扩容 的发展态势。另有今世缘品牌聚焦婚喜宴市场，高沟品牌布局光瓶酒 市场，覆盖多元场景。 渠道结构方面，公司凭借长期在团购渠道培育形成的口碑优势，顺势 而为逐步切入流通渠道，积极构筑“1+1+N”厂商一体化体系，配合 控价分利等方式合理分配多方利益，不断推进渠道扁平化和经销商优 化，提升组织运行效率，维持经销体系健康合理发展。

天然区位优势得天独厚，省内持续精耕潜力可期。江苏省白酒市场具 备较大的市场容量，消费价格带持续升级，当前省内300-400元以上价 格带呈增长态势，区域上苏北、苏中、苏南呈阶梯式升级。公司因地 制宜分区精耕：高地市场南京、淮安四开步入成熟期，大力布局国缘V 系打造第二成长曲线；苏南消费力强但受外来名酒竞争，持续强化四 开品牌力，培育高端V系；苏中处于品牌势能释放期，深耕四开保持增 长动能；苏北区域以本土品牌为主，消费量大价低，高沟品牌复兴以 及未来K系随着当地消费升级放量有望带动增长。

省外明确发展新思路，坚定“品牌+区域”双聚焦。2011年以来省外 营收占比维持在5%-7%，省外营收体量随整体收入规模增长逐年提 升，2018-2022年CAGR达26.96%。2023年公司厘清省外发展思路， 坚持聚焦“国缘”品牌和周边市场：1）长三角协同布局“V系”，全 国化主推“K系”，推出新品六开，拔高产品战略定位，重塑省外国缘 品牌；2）确立10个省外重点板块，探索省外开拓新模式。公司具备名 酒基因，未来受益于省内品牌辐射带动，有望在长三角环江苏地区率 先打开局面。