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恒润股份（603985）研究报告：海上法兰龙头，横向布局铸就长期价值。公司介绍：公司深耕环锻件领域，主要从事辗制环形锻件、锻制法兰及其他自由 锻件的生产和销售，应用于风电、石化、金属压力容器等多种行业。近年来，随 着风电装机快速增长，辗制环形锻件营收贡献超 50%。22 年受海上装机放缓使 得出货不及预期、新产品前期开支较大、原材料价格相对高位等影响，公司业绩 有所承压，22 年实现营收和归母净利润分别为 19.45/0.95 亿元，同比分别下滑 1 5%/79%。预计后续随着海风装机放量带动结构优化，叠加轴承和齿轮零部件业 务形成第二增长极，公司业绩有望快速增长。

行业趋势：风电景气度提升，拉动风电塔筒法兰需求增长。双碳政策叠加降本加 速刺激风电装机需求，预计 2025 年全球和我国风电新增装机规模将分别达到 17 3GW 和 103GW，2021-2025 年 CAGR 分别为 16.6%和 21.2%。我们认为，一 方面，近海深远海风规划将拉动海上风电法兰需求增长；另一方面，风机大型化 趋势将推动风电法兰向大口径方向发展，提升法兰价值量。基于此，我们预测 20 25 年全球和国内风电法兰市场空间将分别达到 157 亿元和 86 亿元，2020-2025 年 CAGR 分别为 16%和 13%  法兰：竞争优势明显，产能扩张带来业绩增长。目前公司毛坯产能 25 万吨，伴 随“年产 5 万吨 12MW 海上风电机组用大型精加工锻件扩能项目”建设完成，2 023 年产能稳步释放，顺应海风高增需求出货快速增长。此外，公司有望凭借海 风领域较高的行业地位、稳定的龙头客户资源以及成本优势（良品率高+异形辗 环技术有望进一步节省原材料成本；地理位置优越，原材料采购成本+运输成本 较低），持续扩张海上法兰市场份额。

轴承：国产替代空间大，依托工艺经验打开第二成长曲线。风电轴承属于国产替 代薄弱环节，大兆瓦主轴轴承以及高端独立变桨轴承大多依赖进口。轴承与法兰 作为锻件前道工序相同，因此公司具有一定的技术经验积累和成本把控能力。此 外头部主机厂商提供技术合作助力公司轴承业务发展，加快产品认证速度。公司 研发的 6MW 三排柱独立变桨轴承已实现批量生产，截止 22 年底独立变桨轴承产 能为 150 套/月。此外，主轴轴承加快试制与验证步伐，有望于 24 年实现出货。