酒店行业研究：龙头业绩弹性几何？.pdf

酒店行业研究：龙头业绩弹性几何？酒店龙头业绩弹性来源：1）量，疫情期间龙头逆势开店，截止 22Q3 vs 19Q3 华住/锦江/首旅境内客房量增加 53%/38%16%；2）价，行业供给 深度出清为经营复苏提供强力支撑；酒店需求有持续回补动能，商务需 求/旅游散客-旅游团客-国际旅客，需求端有望持续拉动；3）经营杠杆， RevPAR 每提升 1%，集团利润端将提升 2-3%。

价：预期的复苏周期，RevPAR 弹性有多大？参考美国酒店行业、万豪 酒店集团历次危机后的复苏进程，以及国内上一轮景气周期中酒店集团 的 RevPAR 弹性，预计 2024 年 TOP3 酒店龙头同店 RevPAR 有望超过 2019 年 10%。当酒店集团门店结构大幅变化时，不同口径的 RevPAR 增 速会产生较大差异，业绩弹性测算中应区分 RevPAR 的同店增速（代表 实际增长）和全部门店增速（除反映实际增长外、亦隐含了中高端占比 提升带来的 RevPAR 增长）。2019 年至今 TOP3 均大力发展中高端门店， 但结构升级进度有所分化，未来行业复苏时在相同的同店增长下，TOP3 集团全部门店 RevPAR 增速弹性会呈现分化（锦江>华住>首旅）。

量：扩张速度与门店结构变化同样重要。不同门店模型对酒店集团的 财务贡献不同：从对集团利润贡献角度看，直营中端>加盟中端>直营 经济型>加盟经济型>加盟云酒店。疫情以来 TOP3 均在逆势扩张，但 扩张速度及具体结构有所差异。从扩张速度看，华住>锦江>首旅。从 门店结构看，锦江的结构优化最为显著，锦江>华住>首旅。

酒店集团利润弹性测算及敏感性分析：锦江酒店：若境内/境外同店 RevPAR 同比 2019 年增长 5%-10%/15%-20%，则 2024 年归母净利润 21.1~24.5 亿元/比 2019 年增长 29%~60%，对应 PE 28~33X；华住酒 店：若境内/境外同店 RevPAR 同比 2019 年增长 5%-10%/15%-20%， 则 2024 年归母净利润 33.6~38.9 亿元/同比 2019 年增长 115%~149%， 对应 PE 30~35X；首旅酒店：若 2024 年同店 RevPAR 同比 2019 年增 长 5%-10%，则 2024 年归母净利润 12.2~14.2 亿元/同比 2019 年增长 38%~61%，对应 PE 20~24X。