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科顺股份（300737）研究报告：成本下行释放利润弹性，减隔震打开二次成长曲线。老牌防水龙头，建筑生命延展者。公司以延展建筑生命为企业使命，主营 业务为建筑防水材料及其配套服务，产品涵盖六大类 100 多个品种，公司以 企业使命为锚拓展相关业务，2022 成功收购丰泽切入涉及建筑安全的减隔震 领域，进一步完善自身建筑安全领域的布局。截至 2022H1，公司减隔震收入 规模达 0.95 亿元，占比达 2.29%，未来随着政策落地行业或迎来快速扩容， 公司业务收入规模有望实现快速增长，贡献收入增量。

地产基建构筑基本盘，光伏领域增新量，新规下行业迎扩容。防水行业 主要产品为防水卷材与防水涂料，其作用为在表面形成整体防水层，延长建筑 工程结构的使用寿命。从下游需求占比看，地产和基建达 90%，为防水材料的 主要应用领域，未来地产在政策不断宽松下有望逐步迎来复苏；1-9 月基础设 施投资增速为 8.6%，整体基建稳中有升，两者构筑了防水需求的基本盘。光 伏领域，在高硅料价格下，分布式光伏装机大幅提升，2022H1 占比超 60%。 分布式光伏主要安装于建筑屋面，寿命一般在 25 年左右且安全性要求极高， 高分子材料与之匹配度高，根据我们测算若渗透率达 50%，则十四五期间年 均市场需求达 80 亿元。而防水新规现已发布且于 2023 年 4 月 1 日起实施， 新规对不同使用环境下的防水设计工作年限要求大幅提升，预计对行业扩容 80%，同时产品质量要求的提升也带来非标产品的加速出清。

护城河持续拓宽，多品类打开二次成长曲线。截至 2021 年末公司产能约 为 4.4 亿平方米，公司拥有包括德州、荆门、重庆、渭南等遍布全国的九大生 产及研发基地，未来几年公司将统筹规划产能布局，以大型生产基地与小型卫 星工厂相结合的模式，进一步优化布局增强竞争力。下游房地产行业的逐步复 苏叠加上游原材料价格下降确定性较高，防水行业至暗时刻已过，以 2021 年 3087 元/吨的沥青均价测算，沥青价格每下降 10%，公司综合毛利率将增厚 接近 3 个百分点，迎来利润弹性。2022 年 3 月，公司完成了对丰泽股份的收 购，丰泽是减隔震行业头部企业之一，收购丰泽后业务延展至基建领域，借助 丰泽的渠道进一步拓宽公司在基建领域的布局。同时，随着减隔震领域政策的 逐步落地，建筑减隔震市场规模迎来翻倍增长，到 2025 我国减隔震市场新增 及存量改造市场有望超 300 亿元，丰泽凭借技术积累和产品背书有望进一步 打开市场，开启公司的二次成长曲线。