白酒行业深度研究：次高端东风正盛，由野蛮生长到有序发展.pdf

上传者：N******
时间：2022/08/04
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白酒行业深度研究：次高端东风正盛，由野蛮生长到有序发展。次高端是我们持续看好并推荐的白酒趋势性大机会。复盘白酒 30 年的市场化发展历程，我们认为白酒行业从基本面的角度看一直是螺旋上升的，自 2016 年以来本轮复苏的核心底层逻辑是消费升级，是高端和次高端的结构性机会。2016-2020 年高端酒率先量价齐升，引领行业增长，为行业第一成长阶段，并打开了次高端天花板。次高端 2017 年开始萌芽，2018 年进入趋势性增长阶段，2020 年开始，高端酒增速放缓，次高端逐渐替代高端酒成为行业新增长引擎，行业开始进入第二成长阶段。我们认为 2021 年之前次高端是野蛮生长阶段，现在开始洗牌，然后进入有序增长阶段。

次高端目前仍处于上升通道中，我们认为未来三到五年有千亿元空间。2016-2021 年，白酒行业营业收入复合增速约为 11.4%，其中年产量的复合增速仅为 1.5%。收入增长主要依靠吨价提升带动，吨价提升背后核心的因素是产品升级，次高端的成长是来自行业最主流价格带的升级。从发展走势看，我们认为价位升级的趋势是不可逆的，上一轮中高端 100 元价格带从萌芽到成熟持续时间超过 10 年，而这次次高端的趋势起点是 2017 年，我们认为当前进程才进行至 1/3。从发展空间看，中高端及以下价位占行业总收入仍超 40%，当前仍是白酒行业总收入规模占比最大的价格带，次高端扩容很大一部分来自中高端价格带的升级，站在当前看，2021 年次高端约为 1000-1100 亿元左右容量，假设未来三到五年 20%的中高端量升级到次高端，可以带来 1000-1500 亿元的容量，长远来看空间更大。

本轮次高端是消费需求驱动，基础更牢，韧性和持续性都更强。次高端实际在 2010 年初露锋芒，但上一轮次高端的发展由高端泡沫化、三公消费、资本投机等共同推动，是供给端的狂欢，消费基础脆弱， 2013 年随着行业整体的深度调整而破灭。与上一轮相比，本轮次高端有更多的经济发展的积累：1）居民可支配收入增加、消费能力提升、品牌意识增强以及资产价格上涨等因素共同影响下，次高端升级已具备大众消费能力的强力支撑；2）消费阶梯式升级特点也使次高端的成长持续性更强，白酒行业的消费升级趋势已经形成，经济波动、疫情影响和外部因素导致的调整只会影响升级的速度，但不会改变趋势；3）酒企自 2018 年开始聚焦培育次高端价格带，价格、渠道和管理运作更加成熟，整个次高端价位呈现厂家、渠道、终端、消费者共振的繁荣状态。2020 年以来的疫情冲击不改次高端升级趋势，酒企业绩韧性被持续验证。与其他消费板块相比，白酒板块业绩增长更稳健。