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定制家居行业-索菲亚（002572）研究报告：改革正当时，整家再出发。定制家居行业：行业分化加剧，成长空间可观。定制家居本质上为结合“卖 产品”和“卖服务”的服务型制造业，大多以销定产，呈现出“高预收、低 应收”特征，且定制化导向下库存相对可控，现金流和存货端余力更足。 2021 年定制家居市场规模约为 9000 亿元，增速中枢约为 13%；行业集中度 低叠加品牌众多下，龙头格局边际向好。随着生活节奏日益加快，传统装修 流程的繁琐冗杂和割裂化成为消费者痛点，倒逼定制家居卖场逐步转型为提 供一体化、一站式、体验式解决方案的消费场地。欧派、索菲亚、尚品宅配 等头部品牌亦以传统经销商和零售业务优势为基础，大力发展大宗、整装渠 道，其本质为基于传统业务下的新品类拓展和引流，而核心护城河则源于从 生产销售到售后服务的综合能力。

同业对比：龙头增速分化，伴随估值差异。21 年以来，欧派与索菲亚业绩增 速逐步分化并伴随估值差异，主要系索菲亚在经营治理、新品推出、渠道管 理和品类拓展等各方面被拉开较大差距。我们认为，其原因主要有以下三 点：品类扩张结果差异、渠道扩张结果差异和经销商管理帮扶。

解码改革：改革力度空前，前后端齐头并进。杨鑫总加入以来在组织架构、 新品推出、渠道考核、品类扩张等方面开展改革，并于 21 年 12 月推出整家 定制战略，玩家鲜有下有望从转化率和客单价两方面做大整家蛋糕。从转化 率角度，整家渠道入口前置下传统零售 C 端占领先机、品类拓展下流量边际 效应最大化可期，B 端亦能与地产和装企合作深度拓展大宗、拎包等新兴渠 道；从客单价角度，整家几乎涵盖除基装以外的所有品类，相比于欧派和顾 家“定制+软体”传统升级套餐，索菲亚品类更齐全、一站式服务更彻底，预 计短期内配套率提振下客单价有望从 1.3 万元翻倍提至 4-5 万元左右。后端支 持方面，公司领先于行业制定数字化转型战略，先后成立信息与数字中心 （IDC）、宁基智能和极点三维。

未来展望：整家赋能增长，辉煌有望延续。短看基于整家战略全渠道全品类 多品牌驱动下，营收预计维持高增；长看整装为终极目标，其本质为将复杂 的定制化流程折叠为产品输出至消费者，业绩兑现体现为客单价提升及客流 量转化，但当前上下游产业链发展不同步以及商业模式差异使得整家成为过 渡性战略。整体看，当前公司从底层架构和顶层战略均已将整家战略体系化 呈现，在寻找品类扩张广度与柜类定制深度的平衡过程中，整家或为进可攻 退可守中性选择。