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箭牌家居（001322）研究报告；卫浴领导者地位稳固，智能化打开想象空间。公司概况：国内知名卫浴龙头，品牌战略定位清晰。公司是国内知名卫浴龙 头企业，三大品牌定位不同市场需求。公司成立于 1994 年，2022 年上市， 致力于成为一家创新型综合性大家居企业集团。公司股权较为集中，截止 2022 年，前 5大股东合计持有公司 85.50%股权。近年来公司收入及利润稳 中有增，结构优化使得 2022 年归母净利润同比增长 2.75%。华南、华东是 公司重点发展区域，其中华南区是公司发展起源地，2021 年营收占比达 35.8%。2018-2022 年公司费用率基本维稳，2023 年一季度期间费用率为 30.74%，同比下降 2.42pct。

行业分析：下游需求回暖，国产品牌崛起进行时

疫情及地产需求影响产量，长期向好趋势不改。陶瓷卫生洁具包含卫 生陶瓷及卫浴用品，卫生陶瓷以坐便器为主，卫浴则以浴缸、浴房为 主。陶瓷卫生洁具行业处于产业链中游，产业链下游主要是房地产， 需求来源于新房和存量房。内外需回落，2022 年我国规模以上卫生陶 瓷产量为 1.67 亿件，同比下降 25.1%。2022 年我国规模以上卫生陶 瓷企业主营业务收入为 754.88 亿元，同比下降 7.3%。

地产基本面改善，市场需求复苏可期。2022 年 11 月起，全国各地方 政府持续出台房地产融资端利好政策。一季度房地产数据持续回暖，3 月竣工面积同比增长 32%，行业需求有望复苏。一季度地产销售复苏 明显，百强地产销售走强，二手房市场成交火热。我国存量市场庞 大，旧房更新、二手房二次装修成为卫浴陶瓷市场需求重要来源。老 旧小区改造政策支持力度大，2022 年全国新开工改造老旧小区 5.25 万 个、876 万户。根据我们测算，2021 年我国坐便器市场需求为 4834 万 台（其中住宅占 65%，非住宅占 35%），预计到 2025 年达到 5238 万 台。

国产品牌逐渐崛起，“智能转型”成为行业主题。三类企业角逐国内市 场，海外品牌具有先发优势。外资企业在国内市场份额中占据主导地 位，国内企业奋起直追。市场集中度缓慢提升，且仍有较大进步空 间。国产品牌多方发力，有望实现后来居上。随着居民消费升级，以 智能坐便器为代表的智能卫浴产品逐渐受到消费者青睐。人口老龄化 趋势显现，智能坐便器市场有望加速扩容。当前我国智能坐便器仍处 于起步阶段，市场渗透率与发达国家相比仍存在较大差距，市场开拓 空间广阔。智能坐便器价格逐渐亲民化，渗透率有望持续提高。预计 到 2025 年我国智能坐便器市场需求为 1408 万台，市场规模达到 354.12 亿元，2021-2025 复合增速为 14.62%。