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京东物流（2618.HK）研究报告：背靠京东集团，仓配一体化综合物流龙头。京东自建物流始于 2007 年，2017 年物流板块开始对外服务，2021 年外部收入 占比超过 50%。京东物流提供仓配、快递快运、大件等服务，其中仓配是核心。 2021 年来自京东/KA/SME 客户的一体化供应链收入和其他收入占比分别为 44%/12%/12%/32%。量价齐升的 KA 供应链一体收入是增长主要驱动力，主要 得益于较强的仓配一体综合服务能力。我们认为 KA 业务仍处于拓展期，预计 将维持较快增速，但利润率或将承压。SME 供应链一体收入主要由客户数推动， 虽然 SME 客户相比京东商城 pop 商家渗透率较低，但自营模式对 3P 模式有所 挤压，预计 SME 客户渗透率提升空间有限。预计来自京东集团的一体化供应 链收入将维持与商城同步的稳健增长，并提供较好的盈利水平。

物流行业：中国供应链物流处于早期阶段，京东行业领先

供应链物流为客户提供端对端的物流解决方案，具有非标、粘性强的特点，这 使得供应链物流利润率偏低（低于快递业务利润率）、竞争格局较为分散（美国 CR10 为 19%）。上世纪 90 年代初，美国经济增速下台阶、快递龙头基础设施 日益完善、传统快递业务竞争激烈，美国供应链物流开始快速发展。当下中国 供应链物流发展环境与彼时美国有相似之处，处于发展的早期阶段。我们测算 中国供应链物流（合同物流）规模达 4200 亿，其中京东物流规模排名行业第一， 顺丰亦增长迅速（21 年前 9 月增速达 82%）。

核心竞争力：背靠京东集团+仓网资源+品牌

京东物流独具京东商流资源禀赋，稳定增长的数十亿京东自营订单带来显著的 规模效应，并获得较强的需求预测、消费者洞察能力以及在快消品、家电等优 势品类的行业认知。丰富仓网资源+仓内技术使得京东物流在仓配领域处于领 先地位。京东物流自有仓储超 1300 个，仓储总面积超 2400 万平方米，仓网资 源行业领先。同时，以亚洲一号为代表的大型智能化仓储园区，拥有业界最顶 级的技术水平和管理经验，能够复用至普通仓储，实现整体仓网全局性的效率 提升。京东物流长期提供快速、稳定、优质的物流服务，在服务满意度评比中， 始终处于第一梯队。京东物流定位于“新型实体经济”，创造大量就业、帮助降 低社会物流成本，具有正向外部性。良好的品牌及企业形象有利于京东物流低 成本高质量获客。