甘肃能源发展历程与经营情况如何？

甘肃国资旗下核心电力平台，火水风光多元化发展。

1. 甘肃能源为省属龙头电力平台，火水风光多种电源共同发展

甘肃能源的主营业务为火力发电、水力发电、风力发电和光伏发电等可再生能源项目的开发、 建设与运营。公司控股股东为甘肃省电力投资集团有限公司，实控人为甘肃省国资委。公司 前身为于 1997 年成立及上市的西北永新化工股份有限公司；2012 年公司原控股股东西北 油漆厂以无偿划转的方式将控股股权变更给甘肃省电力投资集团，公司更名为“甘肃电投能 源发展股份有限公司”。随后控股股东持续向上市公司注入水电、风电及光伏等清洁能源发 电资产，公司正式转型为甘肃省属清洁能源发电运营商上市公司。2024 年底，控股股东以 发行股份及支付现金的方式和总计 76.28 亿元的交易价格向上市公司注入旗下常乐电厂 66% 的控股股权，公司实现火水风光多种电源共同发展的格局。截至 2024 年底，公司在运控股 装机合计 753.97 万 千 瓦 ， 其 中 火 电 / 水 电 / 风 电 / 光伏控股装机 分别为 400/170.02/110.35/73.6 万千瓦。截至 2025H1，控股股东甘肃省电力投资集团持股占比 63.23%，实控人为甘肃省国资委；长江电力总共持股公司 12.54%，为公司第二大股东。

2. 清洁能源为基筑底利润，火电注入大幅提高业绩

清洁能源板块经营稳中有增，常乐电厂注入大幅增厚营收利润。控股装机方面，2022-2023 年，公司实现麻黄滩风电场、盐池滩风电场、瓜州北大桥 50MW 光伏项目、瓜州干河口 200MW 光伏项目、永昌河清滩 300MW 光伏项目、凉州九墩滩 50MW 光伏项目等接续投 产，实现公司清洁能源板块的持续扩张；2024 年，公司通过发行股份及支付现金方式，收 购控股股东旗下火电常乐电厂 66%股权。公司清洁能源板块经营稳健增长，2019-2023 年 公司营收自 22.68 亿元增至 26.41 亿元，CAGR 为 3.88%；归母净利自 4.23 亿元增长至 5.21 亿元，CAGR 为 5.38%。2024 年常乐电厂注入完成后业绩实现全年并表，公司营收大 幅增加至 86.95 亿元，归母净利大幅增加至 16.44 亿元。2025H1 公司实现营业收入 39.31 亿元，同比+218.34%，实现归母净利润 8.25 亿元，同比+187.60%。

常乐注入前公司业绩水电筑底，风光增长迅速；常乐注入后火电成业绩支柱。2023 年及以 前，公司主要营收及毛利部分为水电，其占总营收比例长期超过 50%，夯实业绩根基；风光 部分营收及毛利随装机逐年增长，占比持续扩张。但随着常乐电厂完成注入，其代表的火电 板块占营收及毛利占比均接近 70%，成为公司业绩支柱。2024 年，公司火电/水电/风电/光 伏的营收分别为 60.7/14.9/7.65/3.29 亿元，毛利分别为 21.39/4.68/3.64/1.00 亿元。

公司毛利率常年维持小幅波动，常乐电厂注入后生产及销售等利润率指标均出现大幅提升。 2024 年公司整体毛利率 35.73%，近四年内维持在 35~40%之间，仅有小幅波动。常乐电厂 注入后销售利润率指标均出现大幅提升，其中 2024 年公司 ROE 实现 13.15%，同比大幅提 升 8.80pct；ROIC 实现 8.64%，同比大幅提升 4.91pct；销售净利率实现 26.37%，同比大 幅提升 9.41pct。整体看，常乐电厂注入前公司盈利能力依靠水电板块业绩表现基本保持稳 定，常乐公司注入后公司生产及销售等利润率指标均实现大幅提升。

在建项目开支基本稳定，后续扩表空间充足，常乐电厂注入提升股息绝对值。现金流方面， 2023 年及以前，公司风电光伏项目主要集中在 2021-2022 年开工及投产，公司投资活动现 金流持续上升和经营活动现金流持续上升；2024 年公司实现常乐电厂并表，投资活动现金 流大幅增至 34.72 亿元，经营活动现金流大幅增至 39.14 亿元。资产负债率方面，公司资产 负债率持续走低，截至 2025 年 H1 已下降至 53.24%。较低的负债率使得公司后续仍有较 大的债权融资空间，有利于保障后续新项目的建设资金。分红方面，公司未来三年维持“现 金分红不低于当年实现的可分配利润的 20%”的承诺，且近五年内除 2021 年外，其余年 份实际分红比例在 30~40%之间。我们预计 2025 年公司在常乐电厂并表后，自由现金流有 望大幅提升，逐渐具备提升股息的高分红潜力。