山外山发展历程、主营业务、股权结构、管理团队与业绩分析

山外山，国内领先的血液净化“设备+耗材+服务”一体化企业。

1. 由设备延伸至耗材，业务矩阵持续完善

山外山深耕血液净化行业，产品线持续完善。公司自成立以来，业务聚焦在血液净化行业。 最初产品主要覆盖血液灌流机、连续性血液净化设备、血液透析机等血液净化设备，后延 伸产业链布局，先后扩展至血液透析医疗服务中心和血液净化耗材等领域。

公司发展主要可分为以下四个阶段：

开拓期（2001-2006 年）：山外山于 2001 年成立，成立之初聚焦自主研发、生产、 销售血液净化设备。2001 年血液灌流机研制成功并上市；2004 年 SWS-3000 型血 液净化系统研制成功；2006 年第一台血液透析滤过机 SWS-4000 型血液透析滤过机 和 SWS-4000A 型血液透析机研制成功并上市。公司血液净化设备布局持续丰富。

成长期（2007-2011 年）：这一时期，公司产品认可度持续提升。2010 年公司产品首 次通过 CE 认证，2011 年公司荣获国家认定企业技术中心。

转型扩张期（2012-2018 年）：这一阶段公司持续延伸产业链布局，2013 年公司第一 家血透医疗服务中心建成并开业，2015 年公司新一代在线式血液透析滤过机 SWS-6000 型血液透析机上市，2017 年公司与瑞士 DIA GROUP SA 合资组建德莱 福（重庆）医疗器械有限公司，山外山血液净化产业园建成，进入血液净化耗材领域。

深耕突破期（2019 年至今）：公司持续深耕血透市场，正式上市，开启设备+耗材协 同发展新阶段。2019 年 SWS-5000 型连续性血液净化设备上市，且公司完成 10 家 独立血液透析中心的建设和运营。2020 年血液透析浓缩液、血液透析干粉上市；灌 流器、透析粉/液等耗材生产线建设完成。2022 年公司血液透析器（低通）、透析液 过滤器、血液透析器（高通）获批，并且该年末公司正式于科创板上市。2023 年公 司一次性使用血液灌流器获批，公司自此基本完成自产血液净化耗材的全线布局。

2.业务覆盖设备、耗材和服务，产品布局全面

公司血透设备和耗材两大产品线持续丰富，布局血透服务中心。公司专业从事血液净化设备与 耗材的研发、生产和销售，并提供连锁血液透析医疗服务的国家高新技术企业。公司基于原创 性血液净化设备的关键核心技术，研发了连续性血液净化设备（CRRT）、血液透析机以及血 液灌流机，并自主研发了血液透析浓缩液、血液透析干粉、血液透析器、透析液过滤器、连续 性血液净化管路、一次性使用血液灌流器等血液净化耗材，产品广泛应用于治疗各类急慢性肾 功能衰竭、尿毒症、多脏器衰竭和中毒等多种病症。截至 2024 年末，公司在血液净化设备和 血液净化耗材方面分别已取得 5 项和 7 项三类械证书。

3.管理团队专业且稳定，下设多家子公司布局血透行业细分板块

公司股权结构稳定，下设多家子公司布局血液净化全产业链。截至 2024 年年报，公司董 事长高光勇先生（公司创始人）直接持有公司 24.26%股权，并通过圆外圆、重庆德祥、 重庆德瑞间接持有上市公司 0.40%股权，合计持有公司 24.66%的股份，为公司的实际控 制人。公司深化血液净化全产业链布局，全资子公司天外天从事血液净化耗材的研发、生 产，包含连续性血液净化管路、灌流器、透析液过滤器、透析管路、透析液/粉等；控股子 公司德莱福公司引进欧洲全套自动组装生产线，主要进行高品质血液透器的研发、生产及 销售；公司全资子公司康美佳是重庆市政府重点支持建设的重庆市首家连锁透析中心，旗 下有多家连锁血液透析中心。

公司管理团队具备较强稳定性和专业性，董事长为公司核心技术人员。公司的核心管理团 队基本由资深专业人士组成，加入公司大多长达 10 年以上，具备丰富的技术研发、市场 拓展和公司管理经验。董事长高光勇先生作为公司创始人，为正高级工程师、国务院政府 特殊津贴专家、全国医用体外循环设备标准化技术委员会副主任委员，入选“国家百千万 人才工程”。先后获得中国电子学会电子信息科学技术一等奖、中国仪器仪表学会科学技 术一等奖、中国专利优秀奖、中国标准创新贡献奖等多项奖励，是公司核心技术人员之一。 公司核心技术人员较为稳固，高光勇、任应祥、童锦均加入公司超 15 年。

4. 公司业绩呈现向上趋势，耗材和海外表现亮眼

2019-2022 公司营业收入稳步提升，2023 年-2024 年因为国家政策业绩波动，2025 年重 回增长通道。2019-2022 年公司营收复合增速达 39.0%。2019 年公司利润亏损，主要由 于公司连锁血液透析业务持续亏损、血液净化耗材产品研发投入较大等因素。2020 年 -2022 年公司利润持续改善。2023 年受到重症能力建设政策推动，公司在 2023 年初医疗 机构采购项目中获得大量 CRRT 订单，收入和归母净利润分别增长 80.7%/228.3%。2024 年受到高基数因素影响，业绩有所承压，2024 年公司收入/归母净利润分别同比-17.8%/ -63.6%，剔除 2023 年重症能力建设政策的偶发性事项影响，2024 年收入同比增长 18.04%。 2025Q1 公司业绩重回增长通道，收入/扣非归母净利分别同比+16.8%/+20.5%，主要系公 司血液净化设备收入稳定增长，自产的血液净化耗材销售收入占比大幅提升。随公司自产 耗材持续放量，公司业绩有望稳健增长。

分产品线看，血液净化设备贡献主要收入，近年耗材收入稳健提升。公司收入主要由血液 净化设备、血液净化耗材和医疗服务三类产品构成。2019 年至 2024 年，公司血液净化设 备占总营收比例由 39.5%提升至 66.7%，贡献公司主要收入。2023 年由于重症建设能力 政策影响，公司连续性血液净化设备销售收入大幅提升，拉动公司血液净化设备收入同比 +118.5%。血液净化耗材业务收入增长稳健，2020 年至 2023 年，公司多款自产血液净化 耗材获批，在 2023 年基本完成血液净化耗材的全线布局。2022/2023/2024 年公司耗材收 入分别同比+25.9%/33.0%/+26.1%，25Q1 公司自产血液耗材销售收入占比也显著提升。 随公司自产耗材持续推广，产品力得到市场认可，未来公司耗材销售有望贡献更高增量。

分地区看，公司深化国际化战略，境外贡献持续上升。公司目前海外市场规划主要以亚洲 为基点，中东、非洲、南美为增长点，欧洲为突破点，并持续推进在尚未涉足的国家和地 区的市场准入，不断拓宽国际业务版图。2019 年至 2024 年，公司境外收入占比由 13.7% 提升至 22.6%，2023、2024 年境外收入分别同比+91.7%/+29.7%。公司目前境外销售以 血液透析设备为主，计划未来同步出海自产耗材，并在多个国家加紧推进 CRRT 及其耗材 的注册。推动公司在海外实现设备与耗材的双增长。

公司整体毛利率呈现上升趋势，费用率持续优化。受益于公司产品升级、销售规模持续提 升、高毛利产品 SWS-5000 型持续推广、新冠增加患者规模等因素影响，公司近年毛利 率呈现上升趋势，2019 年至 2025Q1，公司毛利率由 29.0%提升至 46.7%。2023 年公司 毛利率达到 54.1%的较高水平，主要由于该年度重症能力建设政策影响，公司高毛利率产 品连续性血液净化设备（CRRT）销售收入较高。2019 年至 2023 年，公司费用率呈现下 降趋势。2024 年公司加大市场推广力度和研发投入，销售费用率和研发费用率均有一定 程度上升。2025Q1 公司销售/管理/研发费用率分别为 14.4%/5.2%/8.7%，分别同比 -4.5/-1.1/+1.0pcts，整体费用率有所优化。