中科环保发展历程、主营业务、股权结构及营收分析

分红承诺保障稳健收益，产能增长体现成长价值。

1.中科院旗下环保平台，五年分红不低于 60%

中科环保系中国科学院旗下环保双碳产业平台，控股股东为中科实业集团（控股）有限公司。1995 年， 中科院工程热物理所开始开发循环流化床生活垃圾焚烧炉技术，在北京市海淀区上庄建设 100 吨/日示范工程， 并于 2000 年通过验收。2001 年，公司控股股东中科集团和中科院工程热物理所合作，正式进入环保产业； 2003 年中科实业中标广东省东莞市垃圾焚烧发电 BOT 特许经营权项目，正式进入垃圾焚烧运营领域，先后中 标宁波、慈溪等多个垃圾焚烧项目，重点发展固体废弃物处置业务。 2012 年，公司前身中科环保有限公司正式成立；2016 年，中科集团以所持 6 家垃圾焚烧厂股权向中科环 保进行增资，公司正式成为集团环保产业平台；2017 年，公司更名为北京中科润宇环保科技有限公司；2020 年公司整体变更为股份有限公司；2022 年公司于深交所上市，股票代码 301175.SZ；2023 年，公司通过收购的 方式获得衡阳垃圾焚烧项目和石家庄垃圾焚烧项目，进一步拓展垃圾焚烧产能；2024 年，公司参与乌兹别克 斯坦安集延项目投资建设，积极推进乌兹别克斯坦首批垃圾焚烧发电项目落地。

公司主营业务涉及生活类垃圾处理、环保装备销售及技术服务等领域。其中，生活垃圾处理是公司核心业 务，公司以垃圾焚烧项目为主体，采用垃圾焚烧供热业务模式和循环经济产业园模式，着力打造绿色经济。截 至 2024 年末，公司在手垃圾焚烧项目 12 个，焚烧处理总产能为 17450 吨/日（约合 636.93 万吨/年），分布在 浙江、四川、河北、广西、辽宁、云南等地，其中已投入运营产能 10500 吨/日，在建及在手产能 6950 吨/日。 2024 年，公司运营项目处理生活垃圾 394.06 万吨，同比增加 15.97%；上网电量 10.07 亿度，同比增加 12.56%； 供热 175.45 万吨，同比增加 57.31%。2024 年，公司并购晋州项目及枣阳项目，新增在手产能 1500 吨/日。此 外，公司玉溪项目、藤县项目、江油项目和衡阳项目积极筹备建设中，预计 25~26 年内陆续投运，垃圾处理产 能有望持续增长。

公司控股股东为中科实业集团（控股）有限公司，持有公司 57.75%股权，实际控制人为中国科学院控股 有限公司。控股股东中科实业集团是中国科学院所属的大型高科技产业投资集团公司，集团以实业为基础，发 挥中国科学院的科技优势，推动科技与市场、资本的有效结合，致力于在钕铁硼稀土永磁新材料、能源环保等 领域，建设技术创新生态体系，推动科技成果转化，为我国高科技产业和国民经济作出贡献。

在分红派息方面，2024 年公司每股派发现金红利 0.14 元（含税），合计分红总额 1.99 亿元，对应股利支 付率 61.96%。2024 年 10 月，公司发布《未来五年(2024 年-2028 年)股东分红回报规划》，规定在满足相关法 律法规和公司章程的利润分配条件的情况下，未来五年（2024 年-2028 年度）每年度以现金方式分配的利润不 低于当年度实现的合并报表归属母公司所有者净利润的 60%。考虑到公司的明确分红承诺和运营项目收益的平 稳增长，我们预期公司分红派息规模有望稳步提升，保障投资者稳健收益。

2.项目投运带动业绩提升，供热拓展持续增厚利润

2024 年，公司实现营业收入 16.63 亿元，同比增长 18.43%；实现归母净利润 3.21 亿元，同比增长 18.92%。 2024 年，得益于公司产能利用率的增长和供热规模的提升，公司经营业绩同比增长。2020 年以来，公司归母 净利润规模整体呈现平稳增长的趋势，主要得益于产能增长带来的增量项目利润贡献和供热量提升带来的存量 项目盈利提升。2023 年，公司营业收入同比下降，主要系项目投运完成后，低毛利率的建造业务收入贡献减 少。同时，通过并购衡阳粤丰和石家庄卡万塔项目，公司进一步提升垃圾处理产能规模。伴随公司在手项目的 陆续投运和供热规模的增长，公司经营业绩有望稳步增长。

公司主要业务包括生活垃圾处理、项目建造、环保装备销售及技术服务和其他业务。其中，生活垃圾处理 业务是公司主要利润来源，主要包括生活垃圾焚烧和餐厨废弃物、污泥处理等，垃圾焚烧业务系公司核心业务； 项目建造业务主要系自身环卫项目的建设，其中利润主要来源于由公司供应的焚烧炉等设备；环保装备销售及 技术服务主要为对外提供包括炉排炉、沼气净化设备等环保装备及相关服务；其他业务主要为医疗废物的处理。 总体来看，伴随公司在手项目产能的陆续投运和供热市场的拓展，公司高毛利的运营端收入贡献明显提升。 2024 年，公司生活垃圾处理、项目建造、环保装备销售及技术服务和其他业务收入贡献分别为 12.81、2.50、 1.08 和 0.24 亿元，同比变化+27.41%、-18.32%、+131.28%和-48.38%。 在利润贡献方面，2024 年，公司生活垃圾处理、项目建造、环保装备销售及技术服务和其他业务毛利贡 献分别为 6.41、0.07、0.08 和 0.12 亿元；实现毛利率 50.05%、2.62%、7.22%和 46.64%。总体来看，公司生活 垃圾处理业务维持较高毛利率水平；项目建造毛利率较低，主要系其利润来源为 PPP 项目建设中使用的自产 设备的部分,装备及技术服务毛利率波动较大，主要系收入确认的影响。

盈利能力方面，公司销售毛利率和净利率整体呈上升趋势，主要得益于运营项目产能的提升以及低毛利建 造业务营收占比的减少。2024 年，公司实现销售毛利率 40.08%，同比增加 0.25 个百分点。在期间费用率方面， 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为 0.66%、8.24%、2.95%和 3.85%，同比变化 +0.02、-0.10、+0.67 和-0.28 个百分点；财务费用方面，得益于公司持续压降资金成本，公司财务费用率整体 呈下降趋势。研发费用方面，公司重视科研创新的提质增效，研发投入呈上升趋势，叠加公司股权激励规定中 对研发投入的要求，预计公司研发费用率有望维持当前水平。

公司通过产学研结合推动技术创新，增厚在运项目收益。改善现有研发方向包括多效合一烟气净化技术、 飞灰处理技术、烟气低温余热利用技术等。其中，多效合一烟气净化技术系公司与中国科学院兰州化学物理研 究所合作研发，可将常规烟气净化工艺精简至三步，在保证烟气达标排放的同时，降低运行成本。根据公司测 算，该技术在烟气净化领域的市场规模可达 75 亿元，预计可降低运行成本约 15-20%。烟气低温余热利用技术 则可回收烟气余热，有效减少蒸汽消耗，可以增加发电量，增厚项目经济及减排收益。根据公司测算结果，以 1 万吨/日的垃圾焚烧处置规模为例，烟气低温余热利用技术每年可以新增供电量约 1 亿度/年。

近年来，公司资产负债率整体保持稳定状态，公司 2022 年实现上市后资产负债率同比明显下降。截至 2024 年末，公司资产负债率 47.76%，同比减少 0.53 个百分点，维持平稳下降趋势。在净资产收益率方面，公 司 2021-2023 年加权净资产收益率呈下行趋势，主要系上市资金注入和项目投运影响公司权益乘数和总资产周 转率。2024 年，公司实现加权 ROE 水平为 9.22%，同比增加 1.05 个百分点，主要得益于销售净利率的提高。 整体来看，伴随公司在手垃圾焚烧项目的投运及供热业务提升，公司净资产收益率水平有望提升。

伴随垃圾焚烧项目的逐步投运，公司经营性现金流持续增长。2024 年，公司经营活动产生的现金流量实 现 6.82 亿元，同比增长 65.13%； 2024 年，公司投资性现金流支出为 5.40 亿元，同比下降 38.36%。得益于公 司所处地区经济发展水平较好和供热收入持续增长，公司盈利质量较好，净现比维持较高水平，2024 年，公 司净现比水平为 188%，同比增加 56 个百分点。