大商股份发展历程、股权架构及利润分析

多业态区域性零售集团，全渠道发展模式加速业 态扩张。

1.百年东北知名商业品牌，核心竞争优势稳固

百年历史商业品牌，集团化运营推动跨区域扩张。据公司官网，大商股份前身为大连 商场，始建于 1937 年，后经历 1992 年股份制改革正式成立大商股份有限公司，并于 1993 年在上海证券交易所正式挂牌上市。1995 年由大连商场股份有限公司等 6 家商业企业组成 大商集团，自此公司走上了集团化发展之路，为日后的扩张战略奠定了体制基础。 1998 年以来，公司通过收并购、线下开店等模式开始布局全国其他地区。据公司官网， 2000-2002 年间，公司先后收购本溪商业大厦、牡丹江百货大楼、沈阳国贸大厦以及大庆 百货大楼等优质资产，巩固了东北地区的领先优势，为未来的跨区域扩张奠定了基础。立 足东北，公司不断向外延伸开拓，2005 年-2015 年先后以开设门店、收购等形式进入山东、 河南、四川、广西、内蒙古和新疆。通过多次行业并购和实施跨区域发展战略，公司业务 板块已覆盖东北、华北、西部等多个核心区域，成为全国具备影响力的商业零售品牌。 公司通过多业态融合的全渠道发展策略建立竞争优势地位。据公司公告，公司当前已 建立百货连锁、超市连锁、电器连锁等主力业态，并与旗下大商天狗网、大商五星级酒店 及大商地产等多元化业务相互融合，共同构筑起大商零售主业的立体商业发展格局。公司 还在百货业态下创造了一系列成功的特色商号——麦凯乐（现代高档百货）、新玛特（大 型综合购物中心）、千盛（时尚流行百货），在消费者群体间收获了良好口碑，进一步强 化了公司多渠道、多业态发展的竞争优势。

2.股权架构稳定，新任董事长带来全新发展可能性

公司股权架构稳定，实控人为集团董事局主席牛钢先生。截至 2024 年 Q3，公司前二 大股东分别是大商集团有限公司（30.45%）和大连国商资产经营管理有限公司（大连市国资委控股，8.79%）。公司实际控制人为牛钢，通过控制大商投资管理有限公司全资控股 大商股份母公司大商集团有限公司，并于 1998 年 6 月至 2022 年 4 月任上市公司董事长。

09 年经历大商集团改制，公司逐步走上民营化经营道路。据公司公告，2009 年以前， 大商集团全资子公司大商国际持有上市公司股权达 18.8%，为实际控股人，2009 年公司启 动改制，引入国有资本成为最大股东，大商国际/大连国商持股比例分别达 8.8%/10%。 2009-2015 年间，集团继续推进改制，集团控股的大商国际和国资委控股的大连国商继续 调整对上市公司持股比例至 10.72%和 8.52%，大商集团重新成为公司第一大股东。自此， 集团历经改制实现了对上市公司的重新控股和民营化经营。

陈德力被推举为公司新董事长，曾任万达、新城、宝龙等知名商业地产公司核心高管。 据公司公告，2024 年 12 月 3 日公司聘请陈德力为公司总经理并提名为公司非独立董事候 选人，并于 12 月 23 日正式推选其为公司董事长，全面执掌公司业务。公司新董事长陈德 力先生是西南财经大学工商管理硕士（EMBA）和法国南特高等商学院工商管理博士（DBA），且有着丰富的商业地产行业履历：27 岁起就进入商业地产行业并任地区性地产公司总经理， 随后先后进入凯德、万达、新城、宝龙等国内知名地产品牌公司商管、地产赛道核心管理 层任要职，积累了丰富的行业经验。

3. 优化门店资产，改善盈利能力

收入增长承压，创新和闭店策略推动利润修复。据公司公告，近年来公司营业收入和 归母净利润均呈现出震荡波动的态势，但整体业绩承压迹象明显。2020 年线下消费场景有 限、加上执行新收入准则（联销及代销业务模式收入按照净额法确认）以及公司关闭部分 亏损店铺的策略，公司业绩出现大幅下滑。2021 年部分业态复苏及公司进一步关闭亏损店 铺，营收基本止跌企稳且净利润大幅回升。2022-2023 年公司面临线上平台、线下新业态 持续分流的影响业绩继续承压，但公司开始调整发展战略并积极拥抱变化，业绩同比增速 降幅开始收窄。2024 年公司顺应国家政策和市场发展趋势进行了一系列改革，虽然亏损门 店闭店策略导致营收整体下滑但利润端数据显著改善，前三季度公司实现营业收入 52.88 亿元，同比下降 6.8%，实现归母净利润 5.31 亿元，同比增长 18.0%。

公司盈利能力整体改善，控制费用能力持续提升。据公司公告，2019 年以来，除 2022-2023 年受疫情反复、竞争加剧、预期转弱等影响略有下降外，公司毛利率和净利率 整体呈现上升趋势，且均于 2024 年 Q1-Q3 录得期间高点，分别达 41.3%和 11.0%，同比分别+2.0pct 和+2.2pct。另外在费率方面，自 2022 年以来公司三费费率整体开始呈现 逐年下降的趋势，2024 年 Q1-Q3 销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 11.4%/10.4%/1.8%，分别同比-0.4/+0.2/-0.3pct。公司盈利能力和费率的改善主要得益 于公司强化内部管理、老店焕新和消灭亏损店的经营战略，这使得公司在竞争加剧的市场 形势下能保证经营情况稳定，为公司业态焕新后，增长动能重新释放奠定基础和信心。

公司主营业务面临挑战，百货和家电业务积极求变挖掘新增长点。据公司公告，公司 主营业务类型为商品零售，可以细分为百货、超市和家电三种主力业态。受线下零售业态 激烈竞争影响，20-22 年公司百货和超市业态营收均呈现出不同程度的下滑。23 年公司积 极调整战略顺应消费市场变化，在百货门店中增加黄金珠宝品类面积以及扩大餐饮、娱乐、 休闲等体验项目吸引消费者，同时在家电业务中响应国家以旧换新政策积极推进国补落地， 公司百货和家电业态营收增速由负转正。2023 年公司百货/超市/家电/其他业务营业收入 分别为 18.4/21.0/8.9/4.8 亿元，同比增速分别 1.8%/-12.7%/42.5%/17.3%，占主营业务 收入分别为 34.6%/39.5%/16.8%/9.1%，同比分别+0.2/-6.3/+4.9/+1.2pct。 百货贡献主要毛利，超市毛利降幅收窄，家电市场份额扩大毛利保持稳定。据公司公 告，公司自 2020 年以来开始以净额法确认各业务毛利，而公司业务模式主要为自营、经销、 联销及租赁，其中经销模式的毛利率最低且主要集中在电器、超市业态，因此百货业态拥 有相对更高的毛利率，2023 年百货、超市和家电的毛利率分别为 50.1%、6.6%和 15.1%。 从毛利上看，23 年百货业态毛利达 9.2 亿元，同比增长 7.9%，占比多年来始终超 70%且 较为稳定。家电业务 23 年毛利达 1.3 亿元，同比增长 17.4%但较大幅度落后于营收增速， 主要原因是公司采取让利促销策略导致营收增长的同时毛利率下滑。超市业务则在近几年 受线上线下竞争分流明显，毛利与毛利占比均产生下滑，23 年毛利为 1.4 亿元同比下降 11.5%，降幅有所收窄。

立足于东北地区发展实体零售，华北、西部地区业绩贡献增长。据公司公告，公司始 终坚定秉持实体零售为主要业务方向，线上业务主要目的是为线下业态引流和补充部分消 费场景。截至 2023 年 12 月，公司共有线下门店 107 家，总建筑面积 352.9 万平方米， 其中大连地区 27 家，东北其他地区 39 家，河南地区 14 家，山东地区 12 家。营收方面， 2023 年公司总部大连地区营收同比增长 12.5%，占比达 36.3%，东北其他地区同比增长 -3.6%，占比 42.2%，东北地区整体贡献超 75%，公司在东北地区商业影响力显著。另外 山东区域和其他区域也分别录得营收增长，同比分别增长 7.4%和 4.9%。分模式上看，2023 年公司自营/联营/场地出租销售额占比分别为 61.5%/20.2%/18.3%，自营品类销售贡献突 出。

公司现金面流动性充足，持续分红回报股东。据公司公告，截至 24Q3，公司账面货币 资金达 34.8 亿元，现金流量净额 5.0 亿元，23 年来现金流情况逐年改善，账面现金维持在 较高水平，资金流动性充裕。据公司公告，公司自上市以来长期维持分红派息，2023 年实 现分红比例 56.3%，股息率达 5.9%，属于行业内领先水平，坚持为股东提供长期稳健的投 资收益。