电解铝产能、需求结构及利润分析

电解铝产能接近红线，供应增量弹性有限。

截止 2024年11月底，据 ALD统计国内建成电解铝产能已达到 4502万吨，国内电解铝运行产能约为 4394万吨左右;随着新疆电解铝新投产项目的启槽爬产与贵州、四川地区此前停产产能的复产，以及西南地区小部分电解铝产能的停槽技改影响，预计2024年12月底国内电解铝运行产能变化不大。我国发改委、工信部、国土资源部、环保部在 2017年联合出台电解铝行业供给侧改革级领性文件《清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案的具体通知》中明确了我国电解铝合规产能的天花板为4554万吨。目前我国现有电解铝建成产能已逼近了2017年供给侧改革下的产能峰值。2024年国内电解铝新增产能78万吨，除去置换产能后净新增产能37万，而2025年国内净新投产能预计仅为10万吨，较2024年进一步减少。

根据 ALD 数据，2024年1-11月国内电解铝产量达到 3962万吨，同比增长 3.67%。由于 2024年云南地区来水情况较好，云南电解铝产能在年底停产可能性较小，预计2024年国内电解铝总产量将达到近4330万吨，同比增长3.7%。而2024年11月国内电解铝开工率97.23%，国内电解铝产能利用率97.74%，均创下历史最高水平。在国内电解铝产能利用率已达历史峰值，2025年国内电解铝净新增产能较少，且云南电解铝产能来水不稳定，及《电解铝行业节能降碳专项行动计划》降能耗要求下国内老电解槽生产将受限的情况下,2025年国内电解铝的产量基本无增长弹性。预计2025年国内电解铝产量将达到4400万吨，同比增长1.6%。

2024年海外电解铝产量仍呈现小幅增长态势，据SMM统计2024年1-10月海外电解铝产量2482万吨，同比增长1.4%。随着此前海外关停电解铝产能的复产，以及 2025年海外新投产电解铝产能的增多，预计2025年海外电解铝产量增速将会提升。但考虑到海外未来的新增产能主要集中在东南亚印尼受能源基建(2024年11月印尼总统在巴西G20峰会上表示印尼计划在15年内淘汰该国所有的燃煤发电厂与化石燃料发电厂)与地缘状况(千岛之国)的限制，以及目前海外高昂的氧化铝价格导致电解铝利润缩减或将推延产能投产与复产节奏,2025年海外电解铝产量或将低于此前预期。2024年1-10月国内电解铝进口量182.4万吨，同比增长55.65%;1-10月国内电解铝净进口量105.9万吨，同比增长63.81%。尽管2024年国内电解铝进口量与净进口量将创下近几年的新高，但在海内外铝价价差逐步拉大的情况下国内进口电解铝的亏损幅度也在加大，这使2024年下半年国内电解铝的进口量与净进口量较上半年已有明显的减少。随着11月我国取消铝材出口退税致使海内外铝价价差进一步扩大与进口电解铝进口亏损幅度的加剧，预计2025年国内电解铝净进口量将比2024年有所减少，海外电解铝对国内进口的供应压力将会减轻。

据上海钢联统计，2024年1-10月国内电解铝消费量合计3707.2万吨，同比增长4.3%。从终端需求来看.2024年除房地产建筑外,其他终端下游铝需求都表现较好,尤其是新能源汽车、光伏、出口领域铝消费增长尤为突出。随着新能源的快速发展，2024年国内电解铝下游消费结构已完成转型，由新能源汽车驱动的交通用铝与光伏驱动电力电子用铝，在国内铝的消费占比上已经超过了以房地产为主的建筑用铝，且新能源汽车与光伏带动的新能源用铝增量已经可以完全抵消房地产对国内铝整体消费量的拖累。2025年在国家诸多扶持政策托底房地产市场的情况下，我国房地产竣工增速的下滑幅度或将放缓，国内建筑用铝量的边际下降也将减少。新能源汽车，以及光伏组件产量的增长与特高压开工建设进程的加快将会继续带动2025年国内交通与电力电子用铝量的增长。此外国内财政政策发力支持的消费端与消费品的以旧换新，有望在明年继续拉动耐用品与包装领域的铝消费量。而2025年出口退税的取消与美国潜在的增加关税，或将影响国内铝材的出口量。整体来看，预计2025年国内电解铝消费量有望同比增长1.3%至4553万吨。

从供需平衡表看，2024年国内电解铝行业供需将呈现小幅过剩状况，而2025年国内电解铝行业供需或将进一步边际紧缺，有助于明年电解铝价格中枢的上行。而从库存看，截止11月底国内电解铝社会库存55.3万吨，处于2024年同期的较低水平，目前上期所电解铝期货库存与LME电解铝期货库存仍处于去库阶段。国务院《2024-2025年节能降碳行动方案》、发改委、工信部《电解铝行业节能降碳专项行动计划》、有色金属行业协会《有色金属行业碳达峰实施方案》均要求国内电解铝行业2025年将铝水直接合金化比例提高到90%以上，而2024年1-10月国内电解铝铝水合金化比例71%;若2025年提升至80%，每个月将减少近30万吨铸锭量。在国内电解铝行业铝水直接合金化比例提升的要求下，未来国内电解铝铸锭量的减少或将使铝锭库存持续维持在低位，更有助于多头对铝价的拉升。

2024年电解铝价格从1月的单月均价19065元/吨上涨至11月的单月均价20841元/吨，但同期国内电解铝行业的平均利润却从1月的2260元/吨下滑至11月的593元/吨，这主要是因为氧化铝价格大幅上涨。2024年年初至11月底国内氧化铝价格上涨近86%，而同期电解铝价格仅上涨4%，这使国内电解铝行业成本高企，铝产业链内部的利润由电解铝环节向氧化铝环节转移。

国内氧化铝价格的上涨，主要是由于原料铝土矿的短缺。2023-2024年国内河南、山西铝土矿因矿山复垦、安全事故、矿山开采手续审查、环保督察等各种原因停产，而 2024年下半年广西、贵州铝土矿也遭到环保检查有阶段性停产。除了年内河南地区部分洞采铝土矿复产外，其他地区国产矿开工均不及预期,导致2024年11-10月国内铝土矿主要厂区铝土矿产量同比下降14%至5415万吨，较去年同期下降851万吨。而2024年我国进口铝土矿，因受主要进口来源国几内亚首都油罐爆炸、政府税务检查、港口驳船产能受限、雨季超预期等问题影响其铝土矿出口，导致我国 2024年铝土矿进口量不及预期。

国内铝土矿的产量下滑，海外进口铝土矿进口不及预期无法补充国内铝土矿产量的缺失。在缺少原料的情况下,国内氧化铝产能停产增多、产能利用率下滑,新增产能投产延期。2024年1-10月国内氧化铝产量6798万吨，同比增长1.2%;而同期国内电解铝产量同比增长 3.9%，国内氧化铝的产量增速无法匹配国内电解铝对氧化铝的需求增速，氧化铝供需出现了缺口。除国内外，2024年海外氧化铝产能也因各种扰动供应比国内更为紧张，海外氧化铝价格较国内更高，使国内氧化铝的出口窗口打开，我国由氧化铝净进口国变为净出口国，进一步加重了国内氧化铝的紧缺。2024年国内电解铝厂的氧化铝库存与国内氧化铝总库存持续下滑至2022年以来的最低水平，国内氧化铝价格也持续上涨至12月的5800元/吨以上，创下2007年以来的历史新高。

尽管几内亚2024年新增项目产能释放与产量增长不及预期，但几内亚铝土矿新增产能项目总体增长的趋势不变。据Mysteel统计，几内亚目前仍有4800万吨产能铝土矿在建与扩产项目证在推进，总体看未来几年几内亚铝土矿项目产能将持续释放。SMM预计2025年几内亚铝土矿产量或将同比增长2400万湿吨;倘若2025年几内亚铝土矿生产、运输扰动减少，国内铝土矿进口量或将司比增长11%至17800万吨，国内的铝土矿供应短缺形势将得到有效改善。而在拥有足量的铝土矿应后,此前国内因原料供应不足的氧化铝新增产能有望投产,停产产能有望复产。据Mysteel统计，截止 11月底国内氧化铝建成产能10402万吨，运行产能8620万吨，预计2025年国内新增氧化铝产能 1100万吨。一旦新增产能顺利投产，预计2025年国内氧化铝供需或将由短期重新转为过剩。

氧化铝价格大幅上涨使电解铝行业成本高企、利润缩减。2024年1-11月国内电解铝行业平均利润 2108元/吨,较2023年同期下降106元/吨。当2024年11月中旬氧化铝现货价格上涨至 5600元/吨时,国内电解铝行业平均利润自2022年7月以来首次亏损;而当12月氧化铝价格上涨至5700元以上时，国内电解铝行业平均亏损幅度达到近800元/吨，创下近 2021年11月以来的新高。而2025年一旦铝土矿供应间题解决，国内氧化铝供需转为过剩，处于大周期顶部的氧化铝价格或将下跌,降低电解铝行业成本;且电解铝供需基本面要再度好于氧化铝的情况下,电解铝价格中枢上移,铝产业链内部利润重新偏向电解铝环节转移，国内电解铝行业利润有望重新进入扩张周期。