如何看待美国企业盈利增长？

企业盈利增长主要由成本回落推动。

1、营收增速趋缓，成本费用降低提高利润率

企业营收主要来自于居民部门消费支出，因此企业营收增速与居民部门消费支出增速高 度相关。自 2021 年 4 月以来，居民部门消费支出同比增速不断回落，企业营收也随之 降低，7 月个人消费支出同比增速为 5.3%，较 2023 年平均增速 6.1%进一步放缓，非金 融企业营业收入同比增速也回落到 4.4%的水平。但是，企业净利润却从 2023 年下半年 开始迅速反弹，2023 年 2、3 季度企业净利润同比增速为负，到 2024 年 2 季度同比增速 已达到 6.6%。当前市场对于未来企业盈利修复的预期也十分乐观，预期标普 500 在 2025 年各季度 EPS 同比增速均保持 14%以上的高增速。

通过拆分标普 500 指数主要财务指标我们发现，当前企业净利润的改善主要得益于节流 而非开源。销售与管理成本增速伴随着薪资增速不断回落，企业营收增速与主营业务成 本增速之间的差异也有所扩大，企业定价能力仍然较强。进一步拆分非金融企业中营业 收入、主营业务成本和薪资支出对净利润同比增速的影响，近两个季度营业收入对净利 润的同比拉动不断放缓，但薪资支出和主营业务成本对净利润的拖累明显减弱，净利润 同比增速得一持续改善。成本端的回落使得企业盈利空间扩大。净利润增速明显高于营 收同比增速，毛利率和净利率较 2023 年均明显提高。

从高频指标来看，大宗商品指数同比增速有所提高，但是，近期市场对于衰退的担忧并 未完全消散，自 7 月份以来原油价格持续回落，大宗商品指数同比增速也有所降低，若 不发生意外的供给冲击，那么原油等大宗商品的涨幅给主营业务成本带来的压力仍然有 限。在各板块中，工业、能源、原材料、必需消费与指数主营成本的同比增速高度相关， 而这些板块受大宗商品价格变化影响较大。二季度能源、原材料、公用事业、通信服务 和科技板块主营业务成本同比增速边际反弹，其他板块延续成本降低的趋势。另一方面， 随着劳动力市场的持续冷却，薪资增速不断回落，销售与管理费用仍有可能继续降低。

此外，企业债务杠杆和财务杠杆均明显降低。其中资产周转率提高，企业运营效率提高， 资本占用以及固定资产的贡献降低，由资本折旧给企业利润带来的压力有所降低。在高 利率环境下，企业融资成本提高，债务融资明显降低，控制债务负担和杠杆水平。在营 收回落的过程中，企业通过灵活控制成本，有效保护了企业盈利。

财务杠杆的降低得益于企业在 2020 年和 2021 年的低利率时期大量融资进行债务置换， 降低整体债务负担，叠加高通胀时期通过提价积累了大量净利润，企业现金流改善，融 资需求降低，在美联储快速加息后，企业债发行规模迅速降低，企业杠杆率不断降低， 债务负担减轻。2024 年以来，随着降息临近，市场降息预期推动美债收益率回落，利息 支出占比也边际放缓。

进入 2024 年以来，随着企业债到期规模的逐步增大，企业发债规模已经开始提高。当 前企业融资成本明显增加，未来企业通过再融资进行展期的过程中利息负担将会迅速上 升，给企业盈利带来压力。当前高收益企业债利差虽然边际抬升，但仍然处于历史低位， 企业债风险仍然可控。考虑到利率水平降低的节奏仍然具有较大不确定性，企业融资的 压力的变化需要持续跟踪。

2、科技板块增速放缓，盈利改善逐步扩散

2024 年 Q2 标普 500EPS 同比增长大幅提升至 11.8%，较一季度的 7%继续提升。就具体 板块而言，科技板块同比增速最高为 20.45%，公用事业（18.73%）、金融（18.46%）和 医药（18.41%）也大幅增长，可选消费 13.29%也高于整体指数增速，通信服务增速明显 回落但仍有 7.12%，必需消费增速继续回落至 2.56%。高利率下周期板块基本面仍然疲 弱，房地产（-0.7%）、工业（-0.72%）和原材料（-9.13%）EPS 同比降低。 从增速变化来看，以大型科技公司为主的科技、通信服务和可选消费板块盈利增速均有 所回落，但此前拖累指数盈利的能源、原材料和医药板块 EPS 增速则有所改善。

而从净利润同比拉动来看，科技板块对指数净利润贡献仍然最大，但已经有回落的趋势， 与此同时，其余板块对指数的贡献有边际提升的迹象，7 月份以来标普 500 等权重指数 开始跑赢标普 500，临近降息市场也更加关注受益于降息的板块。

而近期 AI 技术创新节奏放缓，同时在应用端也并未出现新的进展，市场对于科技板块 出现了审美疲劳的迹象，尽管科技公司业绩仍然保持高速增长，但市场反应却并不乐观， 多数科技公司在公布财报后股价收跌。对比而言，降息之后顺周期板块可能具有更大弹 性。