乘用车板块行情、零售及合资品牌盈利情况如何？

单车盈利能力分化，合资盈利下滑。

1.乘用车板块行情复盘：景气度判断仍是重要指标

乘用车行业指数：消费景气度仍是板块行情第一参考指标。2023年3月起湖北东风大额降价引发行业性价格战担忧&终端消费景 气度未出现显著恢复，乘用车指数显著下行，3-5月持续震荡。6-7月新车密集上市交付&周度交付数据持续超预期&大众小鹏达 成战略合作等多重利好叠加，板块情绪提振明显。8月乘用车板块回调较多核心原因为淡季行业总量增速放缓+特斯拉等新能源品 牌官降背景下价格战担忧较多。9月持续震荡。10月由于部分整车公司三季报表现超预期/权重公司赛力斯涨幅较大，乘用车指数 持续上行。11月比亚迪发布官方权益，消费景气度一般，指数下行。2024年2月伴随大盘反弹+比亚迪以价换量效果显著+部分车 企23Q4业绩超预期，香港/申万乘用车指数大幅反弹，3月中旬起周度交付数据开始低预期，由于对以旧换新政策&车企进一步降 价&车展新车终端开始观望，成交率一般，乘用车指数历经下跌+震荡。4月以旧换新政策发布，整体对行情影响不大。5月底比 亚迪发布第五代DM技术&S9在M7 Ultra发布会上正式开启预售，权重个股比亚迪&北汽蓝谷录得较大涨幅，行业指数上行，历 经欧盟加征关税/以旧换新政策加码，整体对行情影响不大。5-7月整体行业零售表现低预期，新能源渗透率表现超预期。

乘用车标的行情复盘：Q2主线为华为链&比亚迪

标的涨跌幅：年初至今多数整车企业均未录得正超额涨幅。分阶段来看，以A+H 12家整车标的为样本池， 2024Q1历经指数大幅调整后有较高涨幅的仍是华为汽车链，赛力斯交付稳定提升/M9订单稳定涨幅较高，北 汽蓝谷享界S9预期带动下涨幅明显；此外理想汽车在2023Q4季报超预期情况下在3月之前也有较大涨幅。 2024Q2比亚迪受益于荣耀版车型放量明显/5.0平台车型上市&北汽蓝谷持续受S9预期拉动涨幅， 涨幅显著跑 赢其他车企。7月初至今整车指数下行，多数车企均向下调整。

2.总量层面：24Q2零售表现偏弱

2024Q1：产批零在基数较低情况下同比上行（环比数据意义不大），渠道/企业层面均去库，出口同比增速放 缓但仍保持较高景气。2024Q1产批零同比上行，但由于2023Q1购置税政策&新能源国补政策退坡/春节假期 影响，基数较低，因此2024Q1同比上行符合预期，整体景气度表现符合预期。库存层面以主动去库为主，包 括比亚迪降价/通用等合资品牌主动控制产量，Q1共去库41万辆，为近2年单季去库最多的季度。出口同比增速 放缓，但整体增速仍高于产批零。

2024Q2：零售整体表现较弱，出口增速放缓。2024Q2行业整体产批零同比增速分别为+3%/+2.2%/-5.7%， 零售同比下滑，观望情绪逐步转化但需求整体偏弱，加码前以旧换新政策实施效果相对有限（7月底加码后申报 数量提升较多）。出口层面Q2除出口至欧洲地区销量环比下滑外，其余地区环比均保持高增长，其中非洲/独 联体国家Q2出口环比增速达到76.3%/39.5%。Q2渠道加库也相对克制，产批表现较稳定。

3.合资品牌盈利情况汇总

从销量市占率角度而言，合资品牌市占率自新能 源渗透率开始提升之后持续下滑。2024年7月合 资品牌销量市占率为35%，较2017年以来历史高 峰相比下滑约37pct。 从盈利能力而言，合资品牌单车盈利下滑较多。 随着市场竞争加剧，销量下滑/终端让利损伤合资 盈利水平。从24H1情况来看，上汽通用/广汽本 田均出现亏损，上汽大众/广汽丰田利润下滑较多。

比亚迪：24H1业绩符合预期

Q2销量环比高增， 24年销量预计400万辆。 ➢ 24H1累计销161万辆，同增28%，市占率35%，累计出口20万辆，同增174%。其中Q2销98.5万辆，同环比 +40%/57%，其中高端车型销量4.3万辆，环增10%，占比4%，出口10.6万辆，环增8%，占比11%，王朝网海洋 网依靠荣耀版车型放量，销量84万辆，占比85%。公司DM5.0新车周期+价格下探推动市占率提升，且我们预计 下半年出口+高端化进一步贡献增量，我们预计24年销量400万辆，同增32%，25年维持20%增速。结构来看， 我们预计24年出口40-45万辆，同增65%+，占比10%+，我们预计25年可保持50%以上增长。

 规模效应推动Q2单车盈利环比提升，下半年单车盈利预计可维持。Q2单车售价环比下滑，主要系荣耀版车型 开始放量，和出口+高端化占比下降所致；单车净利环增29%，规模效应带动单车费用及单车折旧摊销下降明显。随着Q3起DM5.0平台车型大批量交付，且Q4起高端品牌新车型上市，我们预计下半年单车净利稳中有升。

长安汽车：24Q2业绩符合预期

24Q2业绩处于业绩预告中值，剔除会计准则变化后，Q2毛利率环比回升；自主经营向好。 ➢ 销量维度，公司24Q2实现总销量64.2万台，同环比+5.6%/-7.3%，并表销量42.9万台，同环比+3.2%/-11.6%，其中Q2实现海外出口 9.4万台，同环比分别+69.1%/-13.5%；折算Q2并表单车均价9.26万元，同环比分别+24.3%/+21.3%，产品结构优化向上。 ➢ 毛利率维度，公司Q2表观报表口径毛利率13.23%，同环比分别-4.1/-5.1pct，下滑主要系会计准则调整，保证类质保费用由销售费 用转至营业成本，24H1集中于Q2体现，影响毛利/销售费用Q2确认；还原该因素后，公司Q2实际经营性毛利率环比Q1改善，主要 系供应链降本确认幅度增加+海外出口盈利能力持续提升。

费用率维度，公司Q2销管研费用率分别2.59%/2.87%/3.45%，同比分别-2.1/-1.1/-1.7pct，环比分别-3.0/-0.6/-0.7pct，销售费用率调 整主要原因为会计准则变化影响，管理及研发费用率小幅降低，基本稳定. ➢ 核心子公司角度，长安深蓝/阿维塔24H1分别亏损-7.4/-13.6亿元，同比分别减亏3.2/4.0亿元，净利率分别为-5.3%/-22.7%，随交付 规模提升，盈利改善；深蓝24H1单车均价19.7万元，亏损1.0万元，同比-61%；阿维塔单车均价29.3万元，亏损6.6万元，同比-61%。➢ 以扣非归母净利润-合联营企业投资收益近似计，在出口增长+供应链降本+阿维塔/深蓝减亏等多因素共同驱动下，24Q2长安并表 自主经营性单车盈利0.22万元，同环比均实现大幅增长。

长城汽车：24Q2业绩超预期

Q2业绩超预期，毛利率同环比持续向上 ➢ 单车均价再创新高，2024Q2公司合计批发销量实现28.43万辆，同环比分别-4.9%/+3.3%，Q2单车均价近似为 17.08万元，同口径下同环比分别+24.8%/+9.7%，单车均价再度提升，产品结构持续改善，主要系1）公司Q2海 外出口占比38.3%，同环比分别+14.2/+4.6pct，比例进一步提升，海外市场平均交付均价相比国内更高；2）坦 克等高价越野品牌销量比例进一步提升，24Q2实现23.5%，同环比分别+12.1/+5.6pct。产品结构的优化同时带来 毛利率的持续提升，公司24Q2实现毛利率21.36%，同环比分别+4.0/+1.3pct，出口/坦克越野等细分市场整体盈 利表现好于国内常规乘用车市场。

 费用率维度，公司Q2销管研费用率分别实现4.3%/2.1%/4.6%，同比分别-0.1/-0.4/-0.2pct，环比分别+0.3/- 0.3/+0.0pct，费用率同比明显下滑主要系均价提升带动提升规模增长，环比表现基本持平；经营维度，公司持 续深耕差异化优势市场，Q2于国内和海外市场销售竞争策略基本保持稳定。 ➢ 24Q2公司单车净利实现1.36万元，同环比分别+241.2%/+15.5%，单车扣非后净利实现1.28万元，同环比分别 +294.7%/+73.5%，盈利能力显著改善。Q2经营活动产生现金流量净额94.06亿元，同环比转正，现金流表现向 好，经营健康。

赛力斯：毛利率表现超预期，购买引望股权正式落地

二季度为规模盈利起点，毛利率表现超预期。Q1毛利率超预期。1）营收：量增/产品结构改善共振下营收环 比改善明显。24Q2赛力斯公告口径销量12.17万辆，同环比+142.4%/+6.6%，其中问界品牌交付（乘联会口径 ）9.87万辆，同环比+748.3%/+18.4%。ASP由于M9交付占比由Q1 13%提升至Q2 49%随之提升至39万元（仅包 含aito车型），环比+22%。2）毛利率：毛利率27.5%，同环比分别+23.3/+6.0pct，表现超预期，主要来自规模 效应+M9贡献。3）费用率：期间费用率环增4pct，其中销售费用率环比+2.6pct达15.4%，公司加大渠道建设/ 营销力度，且Q2上市两款新车（新M5/M7 Ultra），研发费用率环增1.3pct，研发资本化率下降。3）净利润： 合并报表口径单车盈利1.1万元（扣非后），盈利能力环比大幅改善。 ◆ 公告购买引望10%股权，入股车BU超预期落地。