玻璃纤维行业生产成本模型及未来情景展望分析

如果你对该问题感兴趣的话，推荐你看看《建材行业专题报告：玻纤全成本分析框架》这篇报告，下面是部分摘录的内容，具体请以原报告为准。

首先，我们将玻纤的生产成本分为五个部分：直接材料、能源动力、直 接人工、制造费用以及运输费用，加上公司的销售、管理、研发、财务等期间费用即玻纤 企业的现金成本。我们对成本模型的假设如下：

直接材料：由于不同产线的配方存在差异，因此各种原材料的选取及单耗同样有所区别， 但整体来看，各种矿石原料的消耗量与最终玻纤纱的产量配比差不多在 1.2-1.5：1 左右。 具体来看，我们选取了叶腊石、石灰石/生石灰、石英砂、硼钙石、白云石、高岭土、芒硝、 纯碱以及浸润剂共 9 种大部分产线均会使用的原材料，以每条产线的环境影响评价报告书 中的原材料配比作为该产线的原材料理论单耗；而其他特殊的原材料则统一归类为其他原 材料。由于中国巨石、泰山玻纤等公司均有自建叶腊石等矿石的加工厂，因此矿石类的原 材料价格我们参考公司的历史采购单价，而芒硝、纯碱等化工类原材料单价则参考其当前 的市场平均售价。浸润剂作为特殊的原材料，其价格及单耗差异较大，我们参考山东玻纤 及国际复材的浸润剂外购价格，考虑其外购的浸润剂通常较为特殊且高端，因此假设普通 的浸润剂外购单价为 20000 元/吨，并根据企业的自供比例不同调整实际的浸润剂成本。对 于其他原材料，根据我们统计，这类原材料的单吨消耗量一般在 0.1 吨以下，因此对成本的 影响相对较小，我们假设其平均单价均为 500 元/吨。

能源动力：玻纤生产中的能源消耗主要是天然气和电力，同时目前大部分产线均采用纯氧 燃烧技术，因此氧气也是重要的能源动力消耗。我们选取天然气、电力、新鲜水、氧气作 为玻纤生产的能源成本来源，同样以每条产线的环境影响评价报告书中的能源消耗量作为 该产线的原材料理论单耗，而由于其供给主要来自于产线的公用事业工程，且价格主要由 当地政府主导，因此单价我们以产线当地的实际工商业电/气/水价作为参考，同时结合公司 的历史采购单价对其进行调整。而氧气由于暂时没有较为统一的市场报价，我们以中国巨 石 2019 年的采购单价 299 元/吨作为参考基准。 直接人工：我们以玻纤产线的生产人员工资作为玻纤生产的直接人工成本，其中生产人员 的数量参考各个产线环评报告中的劳动定员，而平均工资则参考国家统计局发布的当地制 造业人员平均工资。

制造费用：玻纤生产中的制造费用主要来源于铂铑合金的损耗和折旧两块，其中根据前文 我们提到的重庆国际产线投资结构，我们假设铂铑合金的投资占比为 40%，其他 60%为相 关的设备及厂房投资，考虑房屋折旧年限一般为 20 年而机器设备折旧一般为 10 年，我们 取中值假设总投资的折旧年限为 15 年。对于铂铑合金的消耗，我们以泰山玻纤环评报告中 披露的单位消耗量 0.5g/t 作为基准，价格则参考铂和铑的最新市场价并假设铂：铑的配比 为 8：2。 运输费用：2021 年之后由于会计政策调整运输费用计入生产成本，因此我们将运输费用纳 入成本计算模型，参考长海股份 2022 年的运输费用，我们假设运输费用的基准为 150 元/ 吨，根据不同产线的地理位置进行调整。 综合上述假设，我们构建了玻纤生产的成本模型，以泰山玻纤邹城 4 线 12 万吨产线为例， 我们测算该产线的单吨生产成本为 2754 元/吨，若假设其吨费用与 2023 年公司的整体吨费 用相当（此处由于泰山玻纤 2021 年后未披露具体的财务报表，因此我们以其 2020 年的吨 费用为基准，假设泰山玻纤的吨费用变化幅度和中材科技整体的吨费用变化幅度一样），则 该产线的理论完全成本为 3532 元/吨。

考虑数据的可得性，我们整理了 25个玻纤项目的环境影响评价报告，基本涵盖了中国巨石、 泰山玻纤、国际复材、山东玻纤、长海股份等企业的主要产线，同时以邢台金牛、四川威 玻作为三四线粗纱企业的代表，以林州光远、安徽丹凤、清远忠信（建滔）作为三四线细 纱（电子纱）企业的代表，结合我们的成本模型，我们刻画了当前玻纤行业的生产成本曲 线，并得出以下结论：

1）头部企业成本呈阶梯式差异，相比三四线企业有明显优势。我们测算当前行业内粗纱的 平均生产成本为 2998 元/吨，细纱的平均生产成本为 5547 元/吨，其中粗纱生产成本最低 的产线为中国巨石九江 4 线，其单线规模为 20 万吨，测算其理论单吨生产成本为 2287 元/ 吨，比平均成本低 711 元/吨，比生产成本最高的产线低 2175 元/吨；细纱生产成本最低的 产线为泰山玻纤满庄 8 线，其单线规模为 4 万吨，测算其理论单吨生产成本为 4694 元/吨， 比平均成本低 853 元/吨，比生产成本最高的产线低 1722 元/吨。整体来看，头部企业和三 四线企业生产成本差距明显，但头部企业之间的生产成本呈现出阶梯式的差异，即每家企 业之间的平均生产成本与后一名的差异均在 200-300 元/吨左右。

2）原材料采购价格和能源单耗是成本差异的主要来源。从成本分项来看，头部企业与三四 线企业在原材料单耗上的差距并不明显，差异主要在配方（如我们前文提到的重庆国际以 白泡石+高岭土替代叶腊石）及采购单价上，头部企业一方面产线靠近原材料资源丰富地区 （如巨石桐乡），另一方面头部企业通过自建加工厂等方式降低了原材料的采购成本。另一 方面，头部企业与三四线企业的天然气和电力单耗差距明显，能源动力成本是成本差异的 最主要来源之一，主要得益于头部企业在窑炉规模和技术上优势。最后，由于中国巨石为 其桐乡等产线配套建设了运输码头，因此我们测算其运输费用会明显低于其他公司。

3）头部企业的生产成本仍有进一步下降空间。我们此次整理的数据中包括了部分拟新建或 技改的产线，若按照理论生产单耗投产，新产线的生产成本有望进一步下降。其中中国巨 石淮安产线配套了新能源发电和运输码头，能源成本和运输成本有望进一步下降，根据我 们的成本模型测算，其淮安产线的生产成本有望在原来的基础上下降约 200 元/吨。同时， 更应该关注的是长海股份、山东玻纤等企业二线企业的新产线投产，根据我们测算，长海 股份 60 万吨智能制造基地（单线 15 万吨）投产后生产成本有望相比于其原有产线下降约 1000 元/吨，与头部企业的成本将明显缩小。

4）头部企业成本曲线拉平的趋势下关注产品结构差异。虽然头部企业之间的生产成本存在 阶梯式差异，但整体差异有拉平趋势，尤其是随着重庆国际、山东玻纤、长海股份等单线 15 万吨产线有望投产，头部企业在窑炉规模上的差距会进一步缩小。在目前的成本曲线下， 头部企业的成本差异基本在 500 元/吨以内，但是据卓创资讯，当前玻纤的主流产品价格售 价在 3000-5000 元/吨区间，产品售价上的差异明显高于生产成本的差异，若再考虑生产成 制品后的价格和盈利差异将更大。因此，在行业下行期和成本曲线拉平的趋势下，高端产 品和制品的占比也是决定企业盈利的重要因素。

根据我们的成本模型测算，当前玻纤企业粗纱的平均完全成本为 3766 元/吨，细纱的平均 完全成本为 6458 元/吨，而截至 4 月 4 日全国缠绕直接纱/SMC 合股纱/喷射合股纱/电子纱 的价格分别为 3117/3875/5933/7250 元/吨，若以缠绕直接纱作为粗纱代表，则在当前的价 格下仅有中国巨石仍有盈利空间，而三四线企业已有超过 1000 元的现金成本亏损。我们认 为当前行业处于底部区域，持续的大面积亏损将带来明显的行业出清，而留存下来的企业 将有望在未来的上行期取得更高的市占率，因此我们认为当前值得重点关注的是企业的资 产负债和现金情况。 由于玻纤的下游较为多元化，主要涵盖建筑、电子电器、交通运输和风电新能源等四大领 域，我们根据玻纤在不同领域的需求及在产产能测算 2024 年玻纤行业分季度的供需平衡表。 需求端，我们认为传统建筑领域整体增速或将趋于放缓，而在汽车热塑纱、风电纱和电子 纱等高端领域具有相对较高壁垒，该领域需求仍较保持较快增长，其中风电和电子分别有 望成为 Q2 和 Q3 需求环比增长的主要驱动。同时值得关注的是，23 年以来玻纤等复合材 料在光伏支架领域的推广应用，有望成为未来新的需求增量。供给方面，在行业下行期龙 头仍逆势扩张，或将进一步加剧成本以及价格竞争促进行业落后产能出清，我们预计 24 年 行业仍有 60-70 万吨新增产能投放，但实际有效供给或将集中在 Q4 及之后释放，因此我们 认为若 Q2-Q3 需求环比增长，则行业供需有望保持相对平衡，行业库存有望缓慢下降。

结合我们测算的行业成本曲线及供需平衡表，我们对玻纤行业未来的不同情景展望如下：

1）Q2-Q3 有效供给增量较少而需求弹性较大，若库存持续下降则涨价有望延续。根据我 们测算，假设产能爬坡期为 3 个月，则 Q1 行业有效产能环比减少 11 万吨，Q2 不考虑当 季度其他新增产能则有效新增产能为 15 万吨（山东玻纤），Q3 新增有效产能较为明确的为 巨石淮安 10 万吨及天皓玻纤 12 万吨，折算为季度产量则 Q2-Q3产量增量分别为 4/5万吨， 因此 Q2-Q3 需求环比仅需提升 5 万吨以上则库存有望持续下降。

2）若涨价落实并延续，上涨空间或为 20%-30%。以直接纱为例，本次企业集体发布涨价 函前行业均价为 3033 元/吨，涨价幅度为 10%，若涨价能够顺利落实并延续，我们认为未 来价格上涨的空间仍取决于未来的供需平衡点及企业成本线。当前玻纤行业需求增速放缓 而供给过剩趋势仍较为明显，据我们测算 24 年底行业有效产能有望达约 750 万吨，且价格 上涨带动行业盈利修复企业投产或加速，假设 25 年产能延续 10%左右增速（与 23-24 年接 近）而需求保持平稳，则行业仅 80%左右的产能即可满足需求，因此仅需保证成本在 80% 分位线的企业盈利即可满足供需平衡。根据我们成本曲线测算，当前行业成本 80%分位线 的企业生产完全成本为 3600-4000 元/吨，相对于当前 3000 元左右的价格有 20%-30%的空 间。

3）若涨价无法落实或持续，行业底部或仍将持续超过 1 年。由于玻纤供给较为刚性且新增 产能放缓，我们认为本轮周期的核心变量在于需求，若需求超预期下行则本次涨价或难以 持续，因此行业底部的持续时间需要观察行业的出清情况。参考上文假设，若行业仅 80% 左右的产能即可满足需求，则 80%分位数的企业生产压力是关键。据卓创资讯，截至 3M24 国内玻纤行业 CR3 约为 65%，CR5 约为 80%，产能和成本 80%分位线对应的企业均为山 东玻纤。据我们成本模型测算，山东玻纤产线平均现金成本约为 3400 元/吨，玻纤年产能 约为 50 万吨，若价格维持在 3000 元/吨，则山东玻纤年化现金亏损为 2 亿元；若价格继续 下降 10%，则山东玻纤年化现金亏损为 3.5 亿元。据山东玻纤三季报，23Q3 山东玻纤已出 现亏损，但 23Q3 末其在手现金为 6.9 亿元，因此在当前价格下仍能支撑山东玻纤持续一段 时间的亏损。综合来看，我们认为行业 80%以上的产能在短期内不具备出清风险，若需求 不及而价格维持在低位，行业底部或将持续超 1 年。