力诺特玻药用及日用玻璃经营分析

药玻产业横纵向延伸突破，日用玻璃望企稳改善。

1.药用玻璃：管制、模制双驱动，成长放量可期

中硼硅管制瓶渗透提升，药用玻璃收入快速增长。在中硼硅渗透率提升 下，2021 年起公司药用玻璃业务收入显著增长，23Q1 实现营收 1.1 亿， 首次超过耐热玻璃，药玻转型得到持续验证。其中，中硼硅管制瓶在药 玻营收占比自 2020 年的 52%提升至 2022 年的 79%，23Q1 达到 85%， 贡献药玻收入主要增量。销量来看，2020-2022 年公司中硼硅管制瓶销 量由 4.5 亿支提升至 14.4 亿支。2022 年底，公司中硼硅管制瓶产能达 到 17.1 亿支，随着募投扩产项目全部达产后有望达 26 亿支，我们预计 随着公司中硼硅管制瓶产能放量，以及未来模制瓶市场的打开，公司药 用玻璃收入有望持续快速增长。

中硼硅拉管突破，管制瓶盈利水平提升可期。据公司招股说明书，21H1玻管占公司中硼硅管制瓶成本约 59%，2019 年至 2022 年 1-9 月，公司 原材料中硼硅玻管基本需要外购，供应商肖特、康宁占据主要市场份额， 公司议价能力较弱，采购成本较高。2022 年 10 月，公司首座中硼硅玻 管窑炉点火，我们预计在自供率提升下，公司中硼硅管制瓶成本有望下 降。我们采用公司招股说明书所披露的玻管采购均价、单耗及单价，假 设其他成本不变，测算玻管成本下降 5%-30%，公司中硼硅管制瓶毛利 率可提升 2%-11%，由于测算假设产品单价不变，而实际产品单价可能 随玻管成本有所下降，因而盈利提升幅度可能小于测算结果。

模制瓶竞争格局较优，公司加快产能布局望贡献盈利弹性。据 CDE 统 计，截至 2023 年 10 月，国内具有中硼硅模制瓶备案号（状态为 I）的 生产厂商有 4 家，其中具有上市资格（状态为 A）仅 3 家，竞争格局较 优。在一致性评价和集采政策驱动下，中硼硅模制瓶需求稳步提升，公 司自 2022 年投产中硼硅模制瓶项目，目前产能 0.5 万吨，在建及拟建 项目合计产能 5.8 万吨。模制瓶盈利能力较强，参考同行山东药玻模制 瓶毛利率基本维持在 40%左右（其中中硼硅模制瓶毛利率更高），我们预计随着公司模制瓶产能逐步释放，公司盈利弹性有望充分打开。

公司客户资源丰富，未来模制瓶订单消化有保障。公司掌握中硼硅模制 瓶生产工艺，产品主要关键技术指标符合国标要求。由于深耕药用玻璃 包装多年，公司客户资源丰富，与全国众多知名大型医药企业形成紧密 合作关系。目前，公司中硼硅模制瓶正处于联合药企进行关联审批申报 阶段。据 2023 年 6 月公司对于发行可转换债券问询函的回复，公司已 完成下游药企中硼硅模制瓶送样 80 余家，同意做稳定性相容性试验 18 家、同意关联审批 4 家，正式启动关联 3 家，上述同意关联及试验的药 企在公司产品登记转“A”后有望成为公司正式客户。

2.日用玻璃：产品结构调整，盈利有望修复

海外需求波动，公司日用玻璃业务短期承压。中国日用玻璃协会理事长 孟令彦在 2018 年第八届国际先进玻璃技术研讨会上表示，目前我国人 均年消费日用玻璃量值约为 10 公斤/100 元左右，与国际发达国家 40 公斤/1000 元左右相比差距很大，我国低端玻璃制品市场已趋饱和，但 中高端市场仍有开拓提升空间。公司耐热玻璃主要分器皿和微波炉用玻 璃托盘两类产品，销售依赖出口，受海外货运受阻、全球需求不振等影 响，2022 年公司器皿与托盘营收 3.0/0.8 亿元，同比-24%/-29%。

产品结构调整升级，耐热产品盈利修复可期。由于行业竞争加剧，加之 成本上涨，近年公司耐热玻璃业务毛利率有所下滑，但横向比较下，公 司器皿毛利率显著高于行业可比公司，主要因为公司产品为相对高端的 高硼硅耐热特种玻璃，可比公司产品主要为瓶罐类产品。此外，公司积 极优化产品结构，募投项目年产 9200 吨高硼硅玻璃产品生产项目和轻 量化高硼硅玻璃器具生产项目均已投产。其中，轻量化高硼硅耐热玻璃 器具项目引进意大利全自动破壁杯生产线，改变了国内传统破壁杯的生 产工艺，解决了传统的生产工艺流程长，尺寸配合不稳定等行业瓶颈。

HID市场需求下滑，LED产品接续发展。公司电光源产品分为机制玻壳、 管制玻壳和电光源管，主要用于下游中高端 HID（高压气体放电灯）电 光源生产，被广泛应用于路政、场馆、车间照明等场景。近年来，随着 照明用 LED（发光二极管）技术的迅速发展，在一些应用场景中对 HID 电光源产品起到了替代作用，公司下游 HID 电光源生产制造企业昕诺飞、 朗德万斯、印度先锋等客户产量均有不同程度缩减，2022 年公司电光源 玻璃营收 0.3 亿元，同比-50%。为应对需求下滑，公司主动下调单价， 由于目前国外基本没有高硼硅电光源玻璃生产企业，国内部分生产企业 规模较小，逐步退出市场，公司凭借质量和规模优势在存量市场中提高 占有率。此外，公司也积极挖掘 HID 电光源产品应用新场景，并开拓 LED 产品市场。

LED 透镜项目投产，电光源市场望重回发力增长。LED 光源具有使用低 压电源、耗能少、适用性强、稳定性高等优点，在一些应用场景对 HID 电光源产品起到了替代作用，目前主要应用于商场、家居照明。公司积 极布局 LED 车灯透镜细分市场，基于周边车灯厂商地理优势协同上下 游，募资 8937 万元建设 LED 光学透镜用高硼硅玻璃生产项目对口汽车 LED 灯具等，首条生产线已于 2023 年 3 月点火。LED 光学透镜用高硼 硅玻璃可以有效解决传统透镜析碱的痛点，提升行车安全，有助公司在 高硼硅玻璃市场中增强竞争力。