海外债券ETF发展历程、产品现状、投资者结构及趋势分析

在海外市场，债券 ETF 是 ETF 的一种重要类型。

1.海外债券 ETF 发展

（一）海外债券 ETF 发展历程

债券 ETF 有诸多优势，如投资门槛低、二级市场流通便利、分散化投资、 成本低廉、可实现自动高效调仓需求等，因此在海外市场颇受欢 迎。目前，全球债券 ETF 规模达到 2.20 万亿美元，数量超过 2000 只。其中美国债券 ETF 体量最大，规模超过 1.5 万亿美元，全球 市占率为 69%。

美国的债券 ETF 起源于 2002 年，基金管理人贝莱德当年共 推出了 4 只债券 ETF，包括 3 只不同期限的国债 ETF 和 1 只投 资级公司债 ETF，不过此后债券 ETF 发展缓慢，2003-2006 年仅 新发了 5 只债券 ETF。2007 年美国证券交易委员会（SEC）发布 了债券 ETF 标准化产品结构及相应上市规则，针对指数型新发 ETF 产品颁布豁免法案，之后债券 ETF 发展有所起色，但彼时 债券 ETF 仍然只是作为债券型共同基金的补充，在 ETF 市场的 规模占比约为 6%。直到 2008 年金融危机，债券 ETF 流动性疏 导作用被市场充分发掘，这类产品才快速发展起来，在 ETF 的 规模占比在当年跃升至 11%。 2019 年 SEC 推出了 ETF 新规（Rule 6c-11），符合条件的 ETF 无需单独申请豁免令，产品创设流程得以简化，此外基金管理人 可使用定制篮子（custom basket），这赋予了基金管理人创建篮 子及调仓的灵活性，能有效减少跟踪成本，降低折溢价。对于本 身使用抽样复制的债券 ETF 而言，定制篮子起到的效果更为明 显。

在 2020 年疫情初期的冲击期间，金融市场波动加大，部分 债券遭受恐慌性抛售，基础资产面临流动性危机。彼时，美国债 券 ETF 向市场提供了流动性，起到了价格发现、风险管理的作 用。此外，美联储也首次通过在二级市场购买债券 ETF 的方式 向市场注入流动性。2020 年，美国债券 ETF 的规模、资金流入、 二级成交量均有大幅提升。ETF 较高的流动性使得投资者能够以 低成本的方式按需交易，进行组合调整、风险管理。根据贝莱德 的调研，在此次市场危机之后，养老金、保险公司、投资经理等 投资者均增加了对债券 ETF 的配置，以替代单只债券等固收标 的。时至今日，美国债券 ETF 在本土 ETF 市场中规模占比接近 20%，产品类型、策略也进一步丰富。

总之，债券 ETF 在美国等海外市场的蓬勃发展离不开诸多 客观因素的支持，包括生态环境、产品机制、政策因素等，监管 机构、基金管理人等市场机构、交易所等基础设施机构也做了大 量投资者教育的工作。从海外经验看，债券 ETF 往往在市场出 现危机或大幅调整时反而出现交易峰值，其发展是在经历一次次 市场调整后，债券 ETF 优势凸显，投资者对债券 ETF 加大关注 和应用，从而逐渐认可的一个过程。

（二）海外债券 ETF 产品现状

按策略类型和投资标的划分，美国债券 ETF 主要包括综合 全债、公司债、政府债、通胀保护、资产支持证券、可转债等类 型。其中综合债、国债、公司债是占比最大的三个类型，其规模 及占比分别为 4886 亿美元/32%、4143 亿美元/27%、3285 亿美 元/21%。从发展趋势看，美国债券 ETF 产品类型由最初的国债、公司债不断拓展至其他各类券种。近两年策略稳健、风险分散的 综合债 ETF 和国债 ETF 规模占比有所提升，也是资金流入的主 要品种，通胀保护 ETF 近两年资金呈现净流出趋势。

评级和期限是债券 ETF 最常见的划分属性。按照标的券的 评级划分，美国债券 ETF 主要分为投资级债券 ETF 和高收益债 券 ETF，其中前者投资标的主要为国债、市政债和投资级公司债， 后者投资标的主要为高收益公司债。从 2013 年开始，投资级债 券 ETF 规模占比逐步提升，目前规模达到 1.2 万亿美元。高收益 债 ETF 共 106 只，整体规模为 946 亿美元。海外管理人持续布 局高收益债 ETF，其与投资级债 ETF 共同构成了多样化的评级 策略分布。

按照产品组合的期限划分，美国债券 ETF 可以分为超短期 (小于 1 年)、短期(1-3 年)、中期(3-10 年)与长期(大于 10 年)。规 模主要集中在短期及中期债券 ETF，近几年超短期及长期债券 ETF 规模占比也在逐步提升。

（三）海外债券 ETF 投资者结构

美国债券 ETF 的参与机构多样化程度高，投资者包括投资 顾问、银行、保险公司、经纪商、信托、养老金、控股公司、对 冲基金、主权基金、捐赠基金、私募基金和家族信托等多种类型。 考察规模最大的 4 只海外债券 ETF 的持有人结构，如下图所示， 投资顾问均为这 4 只债券 ETF 持有占比最高的投资者。在海外， 个人投资者养老金账户是公募基金最重要的资金来源，而个人养 老金账户中的资产配置，往往会借助投资顾问来提供方案。很多 基金公司的投顾系列组合也会进行内部配置。其次持有规模较大 的投资者是银行，大型银行往往是债券 ETF 的授权参与商（AP） 或做市商，在 ETF 的份额供需和二级市场流动性改善方面发挥 着巨大作用。此外，保险公司、经纪商、养老金、对冲基金、境 外机构也是美国债券 ETF 的重要持有人，其中保险机构受估值、 资本计提等政策利好推动曾一度大幅增加对债券 ETF 的配置； 境外机构持有人中也包括了一些主权财富基金。

总体而言，债券 ETF 交易便利、投资门槛低，流动性较好 的优势吸引了交易型投资者的广泛参与，起到了活跃交易的作用； 而其风格稳定、持仓透明，分散化投资等特点也促使了配置型投 资者的深度参与，起到了稳定规模的作用。两大类投资者共同推 动了债券 ETF 的持续性发展。

（四）海外债券 ETF 发展新趋势

根据贝莱德的预测，2030 年全球债券 ETF 规模有望达到 5 万亿美元。投资者方面，越来越多的投资者开始使用债券 ETF 替代现券，并将其作为主动投资的配置标的。投资经理、养老金、 保险机构、央行等投资者将更积极地使用债券 ETF 构建组合， 投资策略包括流动性管理、战术性及战略性配置、风险管理等。 市场环境方面，ETF 及其生态系统持续优化、电子交易平台不断 完善、现券定价及交易水平得到提升、债市透明度和流动性提高， 债券 ETF 和现券间逐渐形成良性循环，债券 ETF 管理难度也将有所降低。产品管理模式方面，海外的债券 ETF 主动化趋势明 显，新发产品中主动管理产品数量占比、主动管理产品存续规模 占比均持续提升：2023 年美国市场新成立的 110 只债券 ETF 中， 75 只为主动管理，数量占比达到 68%。主动债券 ETF 存量规模 为 1459 亿美元，规模占比为 11%。

债券 ETF 的产品创新不断，策略逐步丰富。债券 ETF 品种 在传统的券种、久期、信用等级、杠杆/反向等划分维度下不断 丰富、细化，此外，ESG 主题、目标日期、通胀对冲、单一债 券、Smart-Beta 等创新型产品也在不断推出，例如，贝莱德旗下 的 iBond 目标日期系列债券 ETF 持续丰富，2023 年将资产类别 拓展至通胀保护债券。F/m Investments 自 2022 年开发首只单一 国债 ETF 以来，持续布局不同期限的产品，形成了从最短 3 个 月到最长 30 年的共 10 只单一国债 ETF 产品序列。Smart-Beta 债券 ETF 旨在摆脱传统债券指数市值加权的固化模式，在成分券赋权方面引入更多影响因子。根据彭博的分类统计，美国 Smart-Beta 债券 ETF 规模持续增长，目前规模达到 834 亿美元， 2023 年规模同比增长 35%，策略类型也不断丰富。 总体而言，债券 ETF 产品的颗粒化程度将越来越高，管理 模式不断改进，能为各种类型的投资者提供精准的个性化投资选 项，捕捉细分化领域及特定策略的收益。在丰富投资者选择的同 时，多元化的债券 ETF 也将能够适应不同的市场环境和风格， 发展韧性持续增强。