如何看待安联资管方法论？

主动管理创造超额收益，更好业绩贡献更高费率。

固收领域主动管理策略更能创造超额收益。由于保险资金对安全性、收益性和流动性的要求较高，一直以 来固定收益产品都是保险资金主要投入的方向。而在固收领域，由于大多数债券通过 OTC 方式交易，其换手 率和流动性偏低、市场定价效率不高，通过主动管理基金经理可以凭借其强大的研究资源更好地进行价值发现 从而从中获利；此外，根据美国证券业暨金融市场协会（SIFMA）的一项研究显示，债券指数的市场代表性普 遍不强；截至 2021 年底美国债券市场存续规模超过 52 万亿美元，而美国债券市场最主要的基准指数彭博巴克 莱美国综合债券指数涵盖的 12000 支债券市值仅为 27 万亿美元，占总规模的 51.92%（与之相比，标普 500 指 数代表了美股 80%左右的市值），因此主动管理策略在固收领域有更多的操作空间来获取超额收益。根据 Morningstar 数据，即使扣除相关费用后长期来看仍有 70%以上的主动管理型债券基金能够跑赢其业绩基准， 而主动管理型股票基金跑赢业绩基准的比例仅为 38%。

与其他保险资管不同，安联资管坚持主动管理型投资，并凭借自身强大的投资能力获得了明显的超额回 报，得到了市场的广泛认可。1971 年比尔·格罗斯创立 PIMCO 之初即坚持债券主动管理策略，并于 1987 年 推出了代表作 PIMCO 全回报基金。比尔·格罗斯改变了债券市场原有买入-持有从而享受固定票息的交易策略， 转而通过积极地进行债券交易赚取买卖价差，从债券票面利率和买卖价差中同时获利，并将投资范围拓展到垃 圾债券和新兴市场等领域。从 1987 年创立直至 2014 年离任，PIMCO 全回报基金的年均回报率高达 8.27%，大 幅领先于同期标普 500 指数的 7.15%4。而在 2000 年被安联收购后，PIMCO 原投资团队得以保留，PIMCO 原 CEO 威廉·汤普森（William S. Thompson）甚至成为安联资管 CEO，其先进的主动管理理念也得到了很好的 继承和发展。凭借优秀的主动管理能力，安联资管产生了显著的超额收益。以 Morningstar 同类基金的业绩中 位数为基准，近年来安联资管的第三方投资三年期滚动回报率明显跑赢，获得了市场的广泛认可。

在优秀的业绩表现下，安联资管费率明显高于同业，利润率亦处于前列。由于安联资管采取的主动管理 策略取得了明显的超额收益，其收取的管理费率远超其他保险资管。2017~2022 年，安联资管平均管理费率达 0.45%，显著高于同样作为保险系资管机构的保德信、安盛、法通的 0.22/0.19/0.08%。但由于主动管理模式下 相关的研究和营销成本也较高，安联资管利润率虽然在同业中亦处于领先地位但优势并不显著。2017~2022 年， 安联资管平均利润率为 38.77%，低于法通的 44.03%，但高于保德信的 30.04%和安盛的 28.03%。

安联资管打造了多层次的投研体系，铸就了资管核心竞争力。安联资管主动管理策略的核心为“做出明智 的投资决策”，因此能够高效地获取并分析信息成为了安联资管打造主动管理能力的关键。

（1）大类资产配置是保险系资管的主要优势之一。以 PIMCO 为例，作为全球领先的固收投资专家，成立 52 年来，PIMCO 始终坚持并不断完善自上而下的宏观经济指引和自下而上的信贷基本面研究和量化分析相结 合的主动型投资流程，根据不同市场环境进行动态大类资产配置、打造攻守兼备的投资组合，为客户寻找机会、 创造机会，赢得了业界“债券之王”的美誉。具体而言，在自上而下方面，PIMCO 打造了一套完整且有效的 自上而下的投研架构，其投资流程由经济论坛、投资委员会和基础投研部/投资经理三个部分组成，经济论坛 和投资委员会自上而下地打造中长期宏观经济预测和主线投资方案，由投资团队则负责执行。

（2）投资委员会：根据宏观经济展望指导投资管理策略。投资委员会由集团 CIO、集团内最资深的投资 专家（包括 5 位分管全球固收、全球信贷、美国核心策略、非传统策略、策略实施等领域的 CIO）、轮任委员 和外部特邀专家组成，投资委员会每周召开 4 次会议，在每次长达 2 小时的会议上将经济论坛形成的中长期宏 观经济展望提炼为具体的投资风险目标，为各种投资组合的风险因子提供参考。在外部特邀专家方面，以 PIMCO 于 2015 年成立的全球顾问委员会为例，其成员均为全球著名宏观政治经济思想家或前各国政要，定期 出席 PIMCO 全球各地的交流会议，分享具有策略性的全局视野和实践经验。

（3）基础投研部：根据投资方针挖掘投资机会。在经济论坛和投资委员会制定的投资方针的指导下，基 础投研部经验丰富的投资团队将结合基本面研究和量化分析等多种方法挖掘投资机会。目前，PIMCO 的基础 研究部共拥有超过 900 名全球投资专家和超过 300 名平均投资经验 17 年的投资组合经理的组成的投资研究团 队，主要分为投资组合管理、信用研究、分析、风险管理等部门，通过基本面分析和定量分析方式相结合，寻 找全球市场中的投资良机。其中信贷研究是 PIMCO 固收投资的重要部门，信贷研究部门会定期将超过 80 位分 析师派往全球各地深入考察，以完善独立的债券评级体系。同时。PIMCO 亦通过量化分析寻找市场失灵出现 时的投资机会并对投资组合进行动态调整。具体而言，PIMCO 认为与久期、收益率曲线、信用利差、波动性 和流动性有关的市场结构性失衡时常发生，通过对相关影响因素的精准识别和对市场的高效跟踪可以发现其中 的套利机会并可以通过针对市场失衡设定的不同品种的投资组合头寸发掘阿尔法收益。

草根研究是 AGI 风格独具的研究方式，承诺“超越传统基本面研究”。早在 1982 年 AGI 即通过草根调研 对投资标的进行研究，此后在 1984 年 AGI 正式成立草根研究部门和品牌（Grassroots Research®）。作为股 票基本面研究平台的一部分，安联的草根研究部门通过遍布全球的记者、田野调查员和行业联系人网络直接触 达第一手的信息来源，力争早于竞争对手、快速判断重要的个股及产业趋势。得益于这种深入市场以获取直观 数据和细节信息的研究方式，安联资管多次洞察经济危机前兆，提前调整资产配置以实现超额回报收益。例如， 安联资管的分析师在 2005 年的美国住房抵押贷款市场调研中敏锐识别楼市泡沫，并在 2008 年谨慎预判了欧债 风险，由此主动降低高风险资产配置，最终成功降低了次贷危机和欧债危机的影响，在次贷危机全面爆发时期 依然保持 4.82%的回报收益率，大幅领先市场综合指数。

在集团层面上，数字化转型快速推进，转型成效凸显。2015 年，安联集团 CEO 奥利弗·贝特（Oliver Bäte）提出数字默认战略（Digital by Default）和技术卓越战略（Technical Excellence），要求在集团内努力简 化产品和流程、开发通用技术和平台、逐步将各项业务完全数字化并通过数字化为各个板块赋能。2018 年， 安联集团进一步明确了以客户为中心的数字化转型战略，在集团内设立了“首席业务转型官”（Chief Business Transformation Officer）并提出了安联客户模型（Allianz Customer Model，ACM），要求从简化产品设计、优 化业务流程、建立全球 IT 平台三个方面提升经营效率。经过多年的努力，安联集团数字化转型成效开始凸显； 根据安联集团 2021 年投资者开放日上的相关表述，在实施数字化转型后安联集团各项业务效率均有明显的提 升，而集团 IT 支出则由 2018 年的 5.1 亿欧元下降至 2021 年的 4.1 亿欧元；预计到 2027 年，集团范围内节省的 IT 相关支出将达到 2.5 亿欧元。

成立专业子公司，助力投研信息化转型。早在 2001 年，安联就意识到了信息化转型对集团发展的重要性， 于是成立了专业的数据服务公司 IDS（Investment Data Services）来专门负责数据的收集处理以及数字化工具的 开发和部署。在成立初期，IDS 主要为安联集团大规模的兼并收购活动提供数据支持，并在此过程中积累了大 量的资本市场数据；此后，随着安联集团放弃了资管业务原有的“多精品店”模式，开始持续地推进不同资管 团队间的资源整合，IDS 也获得授权打造资管业务的中央数据库，负责收集、处理所有与投资活动相关的信息。 借助 IDS 开发的平台和工具，AAM 得以查看旗下任意一个资管平台的投资组合信息，安联资管业务条线的一 体化程度得到显著提升。此后在原有数据库的基础上，IDS 进一步升级数据平台以涵盖资料处理、风险控制、 绩效评估等一系列功能，使得安联资管的投研能力得到了进一步提升。IDS 于 2010 年正式开始对外运营；目 前 IDS 服务在全球范围内为包括安联集团、富达、景顺等客户在内的超过 30000 个投资组合提供服务，所服务 投资组合的 AUM 超过 4 万亿欧元。

在资管业务层面，金融科技助力投研能力提升，运营效率得到明显优化。在安联集团数字化转型的大背 景下，安联资管业务亦加大了对技术、分析工具和数字化能力的投入以为投资者创造更好的投资回报和投资体 验。以 PIMCO 为例，一方面通过与 Beacon 等知名金融科技企业合作，PIMCO 能够将遍布全球的不同投资团 队、历经长时间历史积淀的投资经验和投资数据整合起来，打破了原来的数据孤岛状态、极大地促进了投资经 验的广泛落地和快速迭代，实现了投资团队的快速成长和人均效能的显著提升；另一方面，PIMCO 还通过自 然语言处理、人工智能和大数据等技术开发出新的投资工具并在云端部署，从而优化了原来的分析流程、提升 了投资研究效率。得益于数字化工具的广泛运用，安联资管业务承载力和运营效率均得到了明显提升；安联资管的成本收入比由 2018 年的 62.4%下降至 2022 年的 61.2%，下降趋势明显。此外，在安联客户模型以客户为 中心的愿景要求下，安联资管还打造了行业领先的客户端，使得投资者能够清晰、及时地了解投资动向和投资 收益情况，从而显著提升了客户的参与感和客户粘性；而在客户端积累的客户行为数据也为安联资管此后的产 品设计和分销提供助力。

重视风险管理，强化多层次风控体系。作为保险系资管公司，安联资管的一大特点即为其对风险管理的高 度重视和出色的风险管理能力。安联资管打造了多层次、个性化的风控体系并确立了一套行之有效的风险防控 流程以“避免公司与客户遭受不必要的风险”。 整体而言，安联资管的风险治理（Risk Governance）架构主要由五个主体组成：风险委员会、风险管理 委员会、风险管理总部、综合风险报告及协商专线；风险委员会负责制定公司整体的风险管理标准和目标，风 险管理委员会负责根据整体的目标制定风险管理要求和制度，并交由风险管理总部执行。此外，安联资管还在 公司层面建立了综合风险报告制度，通过实时的检测和报告使得管理层能够及时掌握相关风险和隐患信息，并 在必要的时候通过协商专线及时联系业务部门进行沟通协商。在以上五个主体的分工协作和共同参与下，安联 资管构建了三层防御系统，第一层内嵌进入日常投资运营过程中的、对投资组合、投资绩效、市场营销、会计 处理、客户服务等基本流程的经常性管理；第二层是定期的加强合规管控和风险监督；第三层是由 CEO 和稽 核委员会直接负责的内部审核。基于全球性和区域性兼具的视野，安联资管通过构建各个主体之间相互协作的 的三层治理体系，审视风险来源、评估风险程度、控制风险偏好、完善解决机制，最终帮助客户有效避免不必 要的风险，最大幅度地保障客户的稳健收益。

具体而言，安联资管将主要风险分为投资组合风险、交易对手风险、商业经营风险、管理风险、商誉风险。 通过上述五位一体的三层次风险治理体系，安联资管能够对相关风险进行常态化的核查和高效的管理。 （1）投资组合风险：安联资管出色的投资业绩既来自于其优秀的主动管理能力，也离不开其多层次的风 险管理体系对投资组合风险的有效管理。安联资管认为投资组合风险主要包括市场风险、流动性定价风险和资 产集中风险；经过多年的积累和沉淀，安联资管已经建立了针对几乎所有品种和策略的风险计量模型；如前所 述，安联资管在投资组合建仓前即会根据组合的投资目标和风险偏好设定风险指标，并在投资过程中通过持续 的风险和资产集中度监测以及定期进行的压力测试和形成的流动性风险报告来管理投资组合的潜在风险。同时， 安联资管还将高效利用在草根调研中所获得的一手市场信息，从而帮助公司提前发掘市场变动风险、进一步减 少亏损概率。 （2）交易对手风险：安联资管基于全球一致性的标准原则，制定了交易对手风险的管控政策，并应用于 各种不同的交易治理架构。在此风险政策下，只有通过风险监测的交易对手可以进行交易；当出现满足准入门 槛的新的交易对手时，风险委员会将在核准后将其列入交易对手清单，从而最大程度减轻了交易对手风险。 （3）商业经营风险：在财务管理控制、交易对手风险监测的长期风险监控机制下，安联资管还会深入研 究产业市场风险、营运绩效风险、资本充足率风险、订单及流动性风险和投资绩效风险并形成季度风险报告， 交由最高风险委员会追踪管理，从而将潜在风险控制在较低水平。 （4）营运风险：通过持续交换资讯、识别风险和回报，安联资管重点关注产业结构及其沿革、企划方案、 外包业务、合规管理、资讯处理、财务税务及人力资源等方面并形成年度风险报告，最终交由最高风险委员会 追踪管理。 （5）商誉风险：为保证安联集团及其资管公司的核心价值，委员会始终谨慎处理商誉风险，结合直接与 间接手段设定了一套核心风险管理政策来避免或减轻潜在的商誉风险。