王府井发展历程、股权结构、管理层及经营状况如何？

国内零售巨头，开启全新征程。

1.公司概况：国内老牌零售巨头，全国扩张，积极转型

王府井前身是创立于 1955 年享誉中外的“新中国第一店”北京市百货大楼，1994 年在上海证券交易所上市，历经 67 年发展，公司目前已成为全国规模最大、业态 最全的商业零售集团之一。截至 22Q3 末，公司在全国七大经济区域 30 余个城市 共运营 76 家大型综合零售门店，涉及百货、奥特莱斯、购物中心等业态，总经 营建筑面积 455.3 万平方米。此外，公司还涉及超市业态、专业店以及线上业务。

发展历程：零售全国连锁，多业态并举，免税布局。 1）1996-2013 年，百货业态全国连锁：公司 1996 年起在全国推进百货连锁战略， 2000 年与东安集团实施重大资产重组，2013 年并购中国春天百货，推进全国布局。 2）2014-2020 年，从单一百货业态向多业态零售体系转型：2014 年起公司战略 由单一百货业态向百货、购物中心、奥特莱斯等综合零售业态发展，并积极推进 全渠道建设；2018 年进入首旅体系，站上新发展平台；2021 年，公司吸收合并首 商股份，进一步提升公司在北京地区的市占率。 3）2020 年起开启免税布局：于 2020 年 6 月获免税品经营资质，并于 2022 年 10 月取得实质进展——万宁离岛免税项目获批。

总体而言，公司传统零售主业积极转型，调结构、谋发展，构筑业务基本盘；同 时立足卡位优势和零售运营经验，免税业务布局积极推进，未来有望迎新成长。

2.股权结构：背靠北京国资，大股东首旅集团实力雄厚

公司系北京国资背景，隶属于首旅集团旗下，大股东实力雄厚。公司大股东为首 旅集团，实际控制人为北京市国资委。国资背景下，公司旗下项目地理位置优良， 如王府井大街选址中国北京市东城区，在故宫东侧，享有“金街”美誉。

首旅集团十四五规划明确，王府井作为商业 SBU 优先发展。首旅集团成立于 1998 年，是以旅游商贸服务业及相关产业为核心的战略性投资集团，在《中国 500 最 具价值品牌榜》和全国大型旅游集团排名中位居前列。根据首旅集团 2021 年底公 布的十四五规划，拟十四五期间冲击中国企业百强，文娱、商业、住宿系其优先 发展 SBU，其中王府井作为商业战略业务单元核心，将统筹王府井百货、赛特购 物中心等多个商业品牌，集百货、购物中心、奥特莱斯、免税店、精品超市等多 业态，推动线上与线下相融合、发展“免税+退税+有税”产业经济，多业态发展 目标明确。

3.管理层：专设团队发力免税业务，股权激励绑定核心利益

公司管理层深耕线下零售多年，专设团队发力免税业务。2022 年 12 月，首旅集 团董事长白凡新任公司董事长；未来 有望进一步加速公司主业转型和免税发展。尚总此前系公司总裁及王府井免税品 公司总经理，全面负责公司免税业务。本次调整预计着眼集团长远发展，有助于综合调配公司内部资源、统筹战略规划，推进主业转型和免税项目有序落地。此 外结合 DFE 报道，免税品公司副总经理分别由集团副总裁曾群女士和李文欣先生 担任，二者各自负责免税内部资源协调对接与实际运营，未来有望助力免税发展。

2020 年，公司实施股权激励计划，绑定核心管理层利益。2020 年起，公司实施 股权激励计划，首次向激励对象授予 771.5 万份股票期权，约占总股本的 1%；行 权价格为 12.74 元/股（此后分红等后调整为 12.21 元/股），激励对象如下。其 中，股权激励所对应的业绩考核条件主要包括公司扣非利润增长（不含合并首商 部分，仅为原王府井部分）和购物中心、奥莱的收入占比情况。由于疫情扰动， 公司第二个行权期的业绩考核条件已由 2022 年推迟至 2023 年实现。据此推算， 公司原有王府井业务 2023、2024 年扣非业绩要求分别为 9.39、10.11 亿元。

4.经营分析：零售主业疫前整体表现稳健，近三年积极转型升级

公司积极打造“5+2”业务模式：百货、购物中心、奥特莱斯、超市、免税五大业 态和自营、电商两个核心经营能力，疫情前整体经营情况保持相对稳健。2018-2019 年，公司年收入维持在 267 亿元左右，扣非归母业绩约 9-10 亿元，保持相对稳定。

2021 年公司合并首商股份，且二者合计归母业绩基本恢复至疫情前水平，达 13 亿+。截至 2021 年底，首商华北地区有 8 家门店，共 55.8 万平米，在西北和西南 地区有 3 家门店，共 9.2 万平米。2021 年吸收合并首商股份后（首商疫前年收入 约 100-110 亿元，扣非业绩 3-4 亿元），公司归母业绩增至 13.40 亿元，基本恢 复至疫前水平（二者 2019 年按可比口径调整后的合计归母业绩为 13.36 亿元）。 2022 年前三季度，在疫情反复及累计减租让利 2 亿元综合影响下，公司实现营收 84.66 亿元/-11.65%，扣非后业绩 2.41 亿元/-57.07%，整体承压。

2020-2022 年，公司传统业务积极改造升级，助力成长。公司以“一店一策”转 型策略，对部分商业存量项目进行改造升级。其北京长安商场项目于 2019 年 4 月-12 月进行升级改造，改造升级过后定位为社区居民“生活中心”，以“社区 商业+奥莱商品”模式运营，经营业态中涉及社区服务功能占比达到 46%。2021 年，改造后的长安商场项目较 2018、2019 年表现均明显减亏（2019 年长安商场 亏损较多有停工改造费用扰动影响）。北京东安市场项目升级后于 2022 年 1 月重 新开业，依托睿锦尚品的买手队伍，从传统百货升级为沉浸式买手制百货。结合 2022Q1 季报来看，东安项目改造后业务规模进一步扩大，未来盈利表现也值得期待。同时，公司西单商场、友谊商店、金街购物中心等项目调改方案均已敲定。

在新业态拓展方面，公司聚焦重点区域重点城市的重点项目。结合证券时报报道， 公司正积极推进北京环球张家湾项目，已完成前期项目规划，启动业态业种筹划 及预招商沟通工作；且已在杭州、苏州、青岛、海口、三亚等主要城市储备了项 目资源，成都、太原两地的奥莱和购物中心项目正在积极推进。 此外，2021 年吸收合并首商时进行配套融资，现金流充足支撑后续业务拓展。在 2021 年换股吸收合并首商股份的过程中，公司不仅以此解决了同业竞争问题，巩 固华北市场地位，还进行了配套融资，共计 37.43 亿元人民币，主要用于门店数 字化建设及优化改造等。截止 2022Q3，公司货币资金达 113.13 亿元/+85.40%， 账上现金充足，为传统主业提质增效与转型升级提供保障。

总体来看，在大股东首旅集团“十四五”指引及核心骨干股权激励业绩考核要求 下，配合公司免税业务在竞争下的实质运作与推进，预计公司主观能动性有望持 续强化。1）卡位优良，积极改造。尽管 2022 年公司传统业务疫情影响下仍有承 压，且线下零售也面临电商分流等压力，但公司过往核心卡位的大店表现仍优良，客群基础扎实，且后续传统百货主业与首商业务整合协同效应未来有望逐步释放， 购物中心与奥莱高毛利新业态转型目标日趋明确，在考虑新的奥莱增量及原有项 目升级下，兼顾公司股权激励方案业绩考核要求，我们预计 2023-2024 年公司传 统主业盈利有望逐步恢复至疫情前。2）专业管理团队配备+充足的资金储备支持 下，预计免税业务有望以海南万宁店为起点，并在后续出入境免税店中实现全新 突破和发展。