长源东谷发展历程、产品矩阵、经营及产能情况如何？

深耕柴油发动机缸体缸盖领域。

1.柴油发动机缸体缸盖领先企业

深耕柴油发动机缸体缸盖领域。长源东谷成立于 2001 年，于 2020 年在上交所上市。 公司自成立以来就专注于柴油发动机核心零部件的研发、生产及销售，主要产品为 柴油发动机缸体、缸盖、连杆等。旗下有武汉长源朗弘科技、襄阳长源朗弘科技、 襄阳长源东谷科技等多家子公司。 从单家客户单个产品起家，逐步成长为国内知名供应商。为了降低成本、提高效率， 东风康明斯于 2001 年将C系列发动机缸盖机加工业务外包。新成立的长源东谷准确 抓住了行业发展趋势，并通过东风康明斯的多重考察和全面认证，成为其合格供应 商。凭借与东风康明斯的良好合作积累的行业声誉，2008 公司分别与东风商用车及 福田康明斯开始业务合作，并逐渐成为其重要供应商。经过二十余年的深耕，目前 长源东谷已与国内众多大型发动机整机及整车生产厂商建立了良好的合作关系。

公司产品矩阵丰富。公司的主要产品有缸体、缸盖、连杆、飞轮壳、主轴承盖、排 气管、齿轮室等。 （1）缸体：缸体为发动机的单独式部件，与缸盖、活塞共同构成燃烧室，支撑和保 证活寨、连杆、曲轴等运动部件工作时的准确位置。 （2）缸盖：缸盖安装于缸体的上方，从上部密封气缸并构成燃烧室。 （3）连杆：将活塞承受的力传给曲轴，使活塞的往复运动转变为曲轴的旋转运动。 （4）飞轮壳：飞轮壳安装于发动机与变速箱之间，外接曲轴箱、起动机等，内置飞 轮总成，起到连接机体、防护和载体的作用。 （5）主轴承盖：主要用于轴承外圈的轴向定位，并且起着防尘和密封的作用。 （6）排气管：排气管安装于发动机排气岐管和消声器之间，使整个排气系统呈挠性 联接，从而起到减振降噪、方便安装和延长排气消声系统寿命的作用。 （7）齿轮室：齿轮室保证发动机运转时的配气相位，使进、排气门的开启和关闭与 活塞运动相一致。

公司股权结构集中，管理层行业背景深厚。公司创始人兼实控人李佐元先生持股 40.72%，李氏家族（李佐元及其妻徐能琛、其女李从容、其子李险峰）合计控股 63.16%， 股权集中度高。公司管理层行业背景深厚，其中李佐元、李从容、李险峰、陈绪周 等核心高管有着多年行业生产及管理经验。

2.经营情况：业绩保持稳定，盈利能力优

2017-2020 年公司业绩稳健增长，21 年以来受市场不利影响，公司营收、净利润有 所下滑。2017-2020 年，下游商用车市场景气度高，公司营收从 11.60 亿元增长至 16.78 亿元，CAGR达 13.1%；归母净利润从 1.97 亿元增长至 3.15 亿元，CAGR达 16.9%。2021 年以来受国六切换、新冠疫情等影响，下游商用车市场需求持续低迷， 公司业绩承压。2022 年前三季度，公司实现营业收入 8.15 亿元，同比下降 36.57%； 实现归母净利润 0.9 亿元，同比下降 58.95%。公司预告 2022 年归母净利润 1 亿元， 同比减少 59.91%。随着疫情影响消退以及新订单的签订，公司业绩在未来有望持续 复苏。

分产品看，缸体、缸盖和连杆为公司核心产品。2017 年以来缸体、缸盖和连杆营收 占比合计保持在 93%以上，其中缸体营收占比最高，缸盖次之。2022 年 H1 缸体、 缸盖、连杆营收占比分别为 56%、29%和 9%。公司主要业务模式包括产品销售和受托加工。2021 年公司产品销售模式和受托加工 模式收入分别为 9.51 亿元和 5.78 亿元。在产品销售模式下，公司自行采购缸体、缸 盖、连杆、飞轮壳、主轴承盖、齿轮室、排气管等原材料，进行加工后销售给客户； 在受托加工模式下，公司根据客户的要求对其提供的缸体、缸盖、连杆等原材料进 行加工。由于业务模式不同，受托加工模式的毛利率要高于产品销售模式，2021 年 受托加工模式和产品销售模式毛利率分别为 45.80%和 18.82%。

成本端，公司主营业务成本主要由直接材料和制造费用构成。2021 年直接材料占比 为 60.43%，较 2017 年下降 14.25pct。直接材料成本主要为毛坯成本，近年来受托加 工业务占比逐步增长，故直接材料占比有所下滑。2021 年制造费用占比为 31.11%， 较 2007 年上升 12.65pct。制造费用主要包括生产相关的机器设备、运输工具等固定 资产的折旧费用、水电费及刀具、油品、夹具、检具等材料的消耗等，随着公司新 项目陆续投产，到位机器设备逐期增加，材料消耗逐年增多，制造费用呈现持续增 长态势。

公司整体毛利率保持相对稳定，盈利能力较优。公司毛利率与产品销售和受托加工 两种模式营收结构相关。2017 年以来公司毛利率保持相对稳定，在 28%-33%之间浮 动，2021 年公司毛利率为 28.89%，同比下降 4.40pct，主要受会计科目重分类及设 备投资增加等因素影响。2017-2021 年公司净利率保持在 15%以上，整体盈利能力 较优。2021 年公司净利率为 15.95%，同比下降 3.16pct，主要受新拓项目投资规模 大，设备折旧增多和材料价格上涨等因素影响。 分产品来看，2021 年缸体、缸盖、连杆毛利率分别为 26.37%、39.34%、15.10%。缸 盖产品毛利率较高，系缸盖销售模式主要为毛利率较高的受托加工模式。根据招股 说明书，2019 年缸盖受托加工比例为 65.2%，而同年缸体和连杆的受托加工比例分 别为 45.3%和 2.4%。

期间费用率保持平稳。2018 年以来公司期间费用率保持平稳，在 11%-12%上下浮 动。2021 年销售费用率为 1.84%，同比-0.60pct，主要系产品运输费按照新会计准则 要求调整至营业成本。2021 年管理费用率为 5.29%，同比+1.07pct，主要系工资、福 利费用支出增加及社保费用恢复正常缴纳。2020-2022 前三季度财务费用为负，主 要系政府政策优惠，地方政府补贴以及贷款贴息冲减财务费用所致。

公司重视研发投入，研发费用稳步提升，生产能力逐步加强。公司研发费用从 2017 年的 4628.99 万元增长至 2021 年的 8577.77 万元，CAGR 达到 16.67%。随公司玉柴 国六缸体等新项目开发增多，研发费投入有所增加。持续的研发投入保证公司生产 能力和技术优势在行业内处于领先地位，具备满足不同类客户柴油发动机零件生产 要求的能力。

3.产能稳步扩张，支撑业务发展

公司产能稳步扩张，产销率高。2021 年公司主营业务中杆体、缸盖和连杆的产量分 别为 61.60、66.83、181.77 万个，销量分别为 60.36、65.72、177.30 万个。2017-2021 年杆体、缸盖和连杆产量年均复合增速分别为 14.45%、8.57%、6.92%。2017-2019 年产能利率利用率维持在 85%左右，2017-2021 年产销比基本维持在 96%以上。

公司逐步扩张产能并开拓新项目，为公司业绩增长提供支撑。2020 年长源东谷 IPO 上市，募集资金总额为 9.15 亿元，拟分别用于“长源朗弘玉柴国六缸体、缸盖新建 项目”、“长源东谷东风康明斯 13L 缸体、缸盖新建项目”、“长源东谷玉柴连杆、康 明斯连杆新建项目”、“长源东谷技术研发试验中心建设项目”，目前各项目已逐步投 产。此外，公司签订多项投资协议，投资项目聚焦汽车零部件领域，与公司战略发 展规划有较高的契合度。我们看好公司在产能、品类和客户合作扩张下的成长能力。