康辰药业研发管线、股权结构、财务分析

血凝酶龙头，多领域创新布局。

1.管线概览：多领域布局，在研品种创新性极强

康辰药业是涉足多个领域的创新药企，管线同时覆盖止血创新药、骨质疏松用药、 宠物创新药、中药创新药、抗癌创新药、止血类生物药，管线中苏灵（尖吻蝮蛇血凝酶， 用于外科手术止血）、密盖息（鲑降钙素，用于治疗骨质疏松）已商业化，AH1001（兽 用尖吻蝮蛇血凝酶，用于犬外科手术止血）、ZY5301（金草片，用于治疗盆腔炎性疾病 后遗症慢性盆腔痛）处在临床研究后期，KC1036（AXL、VEGFR2、FLT3 多激酶抑制 剂，用于治疗食管鳞癌等肿瘤）已有三个适应症进入临床，以上品种针对的适应症目前 暂无理想的治疗方案，这些品种上市后有望快速获得临床青睐。

2.股权及董事：股权集中度适中，董事及高管行业经验丰富

公司股权集中度适中，子公司清晰显示主要业务。从股权结构看，刘建华直接持有 公司 31.74%的股份，同时间接持有康辰药业 4.8%的股份，王锡娟间接持有公司 9.14% 的股份，其他股东持有股份较少，股权集中度适中，有利于管理层在公司创新加速期高 效决策，同时具备良好的制衡机制。公司参控股公司包括湖南京湘源蛇类养殖有限公 司、康辰药物研究(北京)有限公司、北京康辰生物科技有限公司（用于收购“密盖息”）， 分别显示公司现阶段以蛇毒血凝酶为主要创收来源且全产业链覆盖，以持续开发新药 为发展方向，同时善于通过外延的方式引进优质资产。

董事及高管行业经验丰富，部分董事在海外有药学、化学领域的学术或产业经历。 公司董事及高管均深耕各自专业领域多年，可共同为公司把握发展方向并有效落地，董 事中李靖先生、韩永信先生在海外知名高校取得了有机化学博士学位，且李靖先生在辉 瑞有任职经历，两位董事能够以国际化视角持续为公司新药研发提出专业意见。

3.财务简况：完成筑底的确定性强，具有多重反转因素

收入端：公司收入规模在 2020 年后受医保降价及疫情影响有明显下滑，现已完成 筑底。公司营收在 2017/2018/2019/2020/2021 年/2022Q1-3 达 5.91/10.22/10.66/8.09/8.10/ 5.88 亿人民币，公司在 2020 年起收入萎缩，系 2020 年疫情冲击手术量而影响主要创 收产品苏灵销售、苏灵在 2020 年新增医保支付限制、2021 年 3 月起执行明显较低的医 保单价，而在 2022 年末国内疫情管控放开，手术量随之快速恢复，同时预计苏灵在 2022 年医保谈判中降价有限（苏灵是独家药品、未来销额增幅预计合理）并解除医保支付限 制，公司收入有望明显反弹。

利润端：因两票制落地销售费用率大幅增加后趋于稳定，近期业绩变化趋势与收 入 近 似 。 公 司 归 母 净 利 润 在 2017/2018/2019/2020/2021 年 /2022Q1-3 达 4.79/ 2.64/2.66/1.83/1.48/1.04 亿人民币，归母净利润在 2018 年明显下滑，系“两票制”落地 使公司直接客户逐步变为配送经销商进而不承担推广职能，因此 2018 年公司销售费 用率大幅提升。从 2019 至 2020 年，公司销售效率接连提升, 2019/2020 年销售费用率 分别为 59.78%/58.51%，在 2021 年后因引入的密盖息品种对销售的依赖性较弱，整体 销售费用率降至 48.32%，营业总成本率近年变动幅度有限，业绩变化趋势与收入近似。

产品种类逐步多元化，削弱因品种单一而对政策、市场竞争的敏感性。公司在 2020 年之前仅有注射用尖吻蝮蛇血凝酶、代理产品为创收产品，公司通过收购泰凌国际股权 实现引进“密盖息”资产并在 2021 年并表，成功进入骨质疏松领域，鲑降钙素注射液、鲑降钙素鼻用喷雾剂和渠道库存密盖息（图中其他业务）在 2021 年营收占比为 4.6%、 9.5%和 14.4%，毛利占比分别为 4.4%、8.9%和 12.2%，密盖息快速成为公司带来明显收 入和毛利贡献的业务，可在未来减弱营收及业绩对政策、市场竞争等冲击的敏感性。