为什么说资金类业务是市场波动中用表方式的重要考验？

我来概括一下，内容都来自报告《证券行业2022年中报综述：市场波动中的一次压力测试》，如果想要更多了解的话，可以前往原报告查看。

1、投资业务：场外衍生品业务是业绩分化主因

上半年股债市场剧烈波动，但券商金融资产规模延续扩张态势。2022 上半年沪 深 300、创业板指分别下跌 9.2%、15.4%，中债企业债总全价指数亦有剧烈波动， 但市场剧烈波动不改上市券商金融资产扩表趋势，截至 2022H1 末 23 家样本券商 金融资产合计规模较年初扩容 5.7%至 45,130 亿元，其中股票、基金、债券分别 较年初-9.2%、+23.4%、+6.7%至 6,671、6,937、25,564 亿元，分别净增长-679、 1,314、1,610 亿元，权益市场震荡下基金和债券类资产是主要扩表方向；从资产 配置结构来看，债券类资产仍然是最重要的资产投向，2022H1 股票、基金、债 券、其他资产占总金融资产头寸的比重分别为 14.8%、15.4%、56.6%、13.2%， 较年初分别-2.4pct、+2.2pct、+0.5pct、-0.3pct。

剧烈波动中券商投资收入大幅下滑，用表方式是业绩分化主要原因。2022 上半 年股债双杀的市场环境为券商投资业务带来挑战，上市券商自营投资收入整体大 幅下滑，但不同公司投资收入增速出现显著分化，主要原因系头部券商和部分优 秀的特色券商持续推进权益自营去方向化，通过股指期货、场外期权等衍生品工 具和多元化交易策略发展非方向性投资，在剧烈的市场波动中展示出强大的经营 韧性，其中，方正证券、国联证券、中国银河 2022H1 自营投资收入同比分别 +56.2%、+12.9%、+12.0%至 8.55、5.76、34.02 亿元，远超行业整体水平。

直投+另类子公司业绩显著下滑，对母公司业绩形成拖累。上半年权益市场震荡 带来一级市场估值下降，科创板剧烈回调致使券商跟投承压，对券商直投业务和 另类投资业务带来显著压力，头部券商直投和另类子公司经营业绩明显承压，营 收和净利润同比下滑幅度基本在 50%以上，对集团归母净利润的贡献度整体从 10%-20%区间下滑至 5%以内，其中，中金公司 2022H1 直投+另类子公司营收、 净利润同比分别仅下滑 15.7%、4.3%，对集团营收和归母净利润的贡献度分别达 10.1%、17.5%，彰显出公司在一级市场股权投资和另类投资中的强大业务能力。

场外衍生品业务已成为头部券商优化资产负债表运用的重要路径。随着市场机 构投资者逐步扩容、衍生工具监管进入常态化，以收益互换和场外期权为代表的场外衍生品进入发展的快车道，2021 年全年市场收益互换和场外期权继续实现 高速增长，累计新增名义本金分别为 47,727 和 36,311 亿元，同比增长 121.5%、 39.4%，2022 年 1 月互换和期权分别新增 3,294、2,831 亿元，月末存量分别为 9,840、10,917 亿元。场外衍生品业务是典型的客需业务，其盈利模式不依赖于 市场的上涨，而是通过风险对冲赚取稳定的回报，因此能够成为财务杠杆持续提 升而不放大市场风险敞口的路径，成为券商在权益市场震荡过程中实现盈利可持 续性的扩表方式，是今年不同公司业绩分化的核心原因。

上半年头部券商衍生品业务规模保持稳健增长，形成较强的领先优势。我们以 券商应付款项中的客户保证金规模和衍生金融工具名义本金规模来衡量场外衍生 品业务规模，上半年市场波动加剧的环境下头部券商场外衍生品业务规模整体仍 保持稳健增长；应付款项的客户保证金方面，2022H1 中金公司、中信证券、华 泰证券分别达 1,358、1,332、892 亿元，环比年初分别+0.8%、+18.0%、+6.0%； 衍生金融工具名义本金方面，2022H1 中信证券、国泰君安、华泰证券分别达 27,398、24,386、15,956 亿元，环比年初分别+4.8%、+0.7%、+13.2%。

2、信用业务：顺应市场波动业务规模环比压缩

两融余额顺应市场有所收缩，质押规模持续压降。两融业务顺周期属性较强，权 益市场震荡下两融余额亦随之收缩，2022年 6月末市场两融余额 16,033亿元，较 年初下滑12.5%，其中融资余额、融券余额分别-11.8%、-22.1%至 15,098、936亿 元，融券占比较年初下滑 0.7 个 pct 至 5.8%；股票质押规模处于持续压降状态， 截至 2022 年 6 月末，质押股数 4,124 亿股，较年初进一步收缩 1.8%。

上市券商两融业务随行就市，环比年初出现回落。两融业务作为经纪业务的下游 业务，市场波动加剧情况下上市券商两融余额总体保持小幅收缩态势，分公司来 看，华泰证券、国泰君安、广发证券、招商证券、申万宏源位居行业前列， 2022H1末两融余额分别达1,158.70、932.59、833.44、828.37、680.42亿元，较年 初分别-15.9%、-10.4%、-11.3%、-14.1%、-13.2%，市场份额分别达 7.2%、5.8%、 5.2%、5.2%、4.2%。

上市券商表内质押持续收缩，减值准备维持高位夯实资产质量。从规模来看，23家样本券商表内质押合计规模较年初进一步收缩-5.3%至1,922亿元，其中，海 通证券、中国银河、招商证券等头部券商分别环比-8.9%、-10.7%、-7.8%至 289.17、169.53、132.92 亿元；从质量来看，23 家样本券商合计买入返售减值准 备较年初小幅下滑 2.5%至 272.49 亿，减值率略增 0.41 个 pct 至 14.2%，维持较高 的减值准备以充分夯实资产质量。