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中国旺旺首次覆盖：盈利能力持续改善，新渠道、新场景贡献增长。食品饮料行业多赛道布局，全方位营销持续增强品牌力。中国旺 旺历经六十余年发展，已成为全国闻名的食品饮料龙头企业，业 务范围覆盖米果、乳饮料、休闲食品等多个赛道。公司股权结构 集中，内部治理稳定，公司高管多数拥有丰富的行业经验。旺旺 积极开展多方位营销，通过设计广告语和打造品牌 IP 极大提升了 品牌知名度，使得旺旺成为了家喻户晓的国民品牌。

支柱业务乳饮料稳健扩容，新品新渠道驱动米果复苏，新兴渠道 及市场成增长引擎。收入贡献半数以上的乳饮料品类 FY18-24 CAGR 约 3.7%，乳饮料兼具乳制品和软饮料的属性，近年来受益于 消费者对口味的需求增长稳健，大单品旺仔牛奶所属的中性含乳 饮料赛道前景良好且竞争相对和缓，我们预计 FY25-27 乳饮料收入 增长 0.5%/2%/2%。米果业务 FY25H1 新品占收入比已达双位数，在 新渠道及新品带动下预计将近一步恢复增长，预计 FY25-27 米果收 入增长 3.5%/2%/2%。休闲食品中糖果收入保持较好增长，我们预 计 FY25-27 休闲食品收入增长 5%/4%/4%。公司积极通过组织变 革、拓展新兴渠道和发力海外市场寻求突破，尽管传统渠道承 压，零食量贩、平台及内容电商、即时零售、OEM 渠道发展良 好，此外亚洲市场受益糖果及糕饼保持高速增长，非传统渠道收 入占比 21H1 至 25H1 已由不足 10%提升至约 35%，新兴渠道及市 场预计将持续支持收入增长。

原材料成本可控+持续优化运营效率，预计盈利水平短期承压后回 升。公司毛利率 FY23-24 因成本下行已有所改善,公司将采用国产替 代等措施应对进口奶粉涨价，其余主要原材料成本基本可控。另 外，公司近年来加强对于渠道费用的管控，并优化仓储物流投 入，尽管费用率因 FY24H2 推动的组织架构优化短暂承压，我们预 计各品类营业利润率在短期承压后将回升，FY25-27 整体 EBIT margin 预计为 23.8%/23.9%/24.1%。