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基础化工行业专题报告：从油价中枢看油气央企投资价值。低库存、弱供给、稳需求，美国页岩油成本抬升，全球油价有支撑。以 布伦特原油价格计，2014-2023 年全球油价呈现巨幅波动，价格区间 为 13.28-137.71 美元/吨。截止 2023 年 6 月 23 日，布伦特原油结算 价为 73.34 美元/桶，处于 2014 年以来 48%分位。2018-2022 年全球 油气行业缩减资本开支，供给弹性有限；OPEC+减产进一步延长到 2024 年；美国新一轮补库周期有望拉动原油需求，EIA 预测 2023 年 全球原油需求同比增长 1.60%，IEA 预测全球原油需求 2022 年至 2028 年同比增长 6%；库存方面，美国、OECD 商业原油库存降至近五年均 值以下。受供应链短缺、工人费用高涨等因素影响，自 2022 年初，美 国页岩油开采成本上行，61 美元桶油成本有望对油价形成进一步支撑。

油气央国企储量寿命长、替代率高、桶油开采成本低。国内原油进口依 存度超 70%，能源安全驱动下，油气央企积极增储上产取成效。2022 年，中国石油/中国海油油气当量储量分别为186.16/58.60亿桶，CAGR （2020-2022）分别为-2.2%/6.4%；油气当量产量分别为 16.85 亿桶 /6.24 亿桶，CAGR（2020-2022）分别为 2.6%/7.2%；中国石油/中国 海油储量寿命分别为 11.1 年/10.0 年，储量替代率分别为 107%/182%。 降本增效下，中国石油/中国海油桶油作业成本分别为 12.4/7.7 美元/ 桶，显著低于壳牌石油（桶油作业成本 18.42 美元/桶）。

油气央国企单位储量市值低，估值修复空间足。以 2023 年 6 月 26 日 收盘价计，中国石油、中国海油单位储量市值为 70.4/101.6 元/桶，显 著低于雪佛龙、埃克森美孚（单位储量市值分别为 1880.3、2179.1 元 /桶）;中国石油、中国海油 A 股/H 股 PB 分别为 0.97 倍/0.62 倍，1.35 倍/0.73 倍，显著低于沙特阿美、康菲石油、西方石油（PB 分别为 3.87、 2.57、2.50 倍），估值修复空间足。

油气央国企分红率高，“一利五率”改革促价值重估。2022 年，中国石 油、中国海油分红率为 37%/54%。以 2023 年 6 月 26 日收盘价计， 中国石油、中国海油的 A 股/H 股股息率为 4.0%/8.8%、9.1%/13.1%， 显著高于海外油气企业 1%-5%的股息率区间。“一利五率”改革背景 下，油气央企有望持续价值重估。