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通信行业专题报告：运营商消费者业务稳健，产业数字化引擎助力。2015年，“提速降费”政策实施以来，电信运营商传统消费者业务步入下行 通道，2019年之后政策消除，传统业务迎来拐点。同时，产业数字化业务成 长曲线明确，管道化角色的电信运营商未来有望转型成为数字化综合服务提 供商。

消费者业务：政策驱动业务向好，共建共享下自由现金流大幅改善

2019年，国资委向三大运营商下发新的考核要求，由考核市场份额转向盈利 导向，叠加2015年提出的“提速降费”政策消除，运营商移动业务ARPU值 企稳回升，移动业务营收同比增长超7%，自2019年以来负增长转向大幅正 增长。同时，运营商行业迎来竞合时代，“移动广电+电信联通”共建共享， 2020-2021年为5G建设高峰期，资本开支约同比增长11%/2%，但自由现金 流（经营性净现金流-资本开支）保持38%/7%大幅同比增长。

产业数字化业务：政策助力数字经济加速，运营商具备天然优势

“十四五”数字经济发展规划和“东数西算”政策落地，数字化已经提升到国家 层面。根据信通院和工信部的数据，预计 2025 年我国数字经济规模达 65 万亿元，2020-2025 年 CAGR 超 10%。电信运营商具备天然的网络资源优 势，截至 2021 年，三大电信运营商占我国 IDC 市场 62.3%份额，天翼云进 入国内 IaaS 服务商 top5 阵营，中国移动和中国电信均表示今年资本开支会 在云基建上倾斜，数字综合服务商转型正在路上。

经营分析：国内运营商资本开支温和、盈利强、费用优

运营商资本开支趋于温和，2019-2021 年，三大运营商资本开支分别为 2999/3331/3392 亿元，同比增长为 4.50%/11.05%/1.84%，预计 2022 年 3520 亿元，同比增长 3.76%。收入端，中国移动/中国电信/中国联通 22Q1 营收为分别为 2273.2/1185.76/890.22 亿元，同比增速 14.6%/ 11.5%/ 8.2%； 2021 年 ROE 分别为 9.89%/6.69%/9.67% ， 同 比 2019 年 增 长 -0.3%/11.2%/22.2%。过去 3 年运营商三费降低，研发费用显著提升。