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兰花科创（600123）研究报告：“兰”心蕙质，原料用煤迎来“花”季。公司主营业务为煤炭、化肥和化工，地处全国最大的煤田——沁水煤田腹地，是我国优质无烟 煤公司，负盛名的“兰花”牌无烟煤具有“三高两低一适中”（发热量高、机械强度高、含炭量 高、低灰、低硫、可磨指数适中）的显著特点，广泛用于国内化工、电力、冶金、建材等行业。 煤炭业务方面，截至 2021 年末，公司现有生产矿井 8 个，年核定生产能力 1200 万吨，权益 产能 1047 万吨。分煤种来看，无烟煤核定产能 900 万吨，焦煤核定产能 90 万吨，动力煤核 定产能 210 万吨。化肥业务方面，公司尿素产能约 100 万吨，主要由兰花煤化工、田悦分公 司、化工分公司经营，利润整体为正。煤化工业务方面，公司现有化工企业 3 个，两套甲醇转 化二甲醚装置，年总产能甲醇 40 万吨转化生产二甲醚 20 万吨，由清洁能源和丹峰化工公司经 营；一套年产 14 万吨己内酰胺项目，由新材料分公司生产。

内生与外延增长空间较大

公司近年产量有望持续提升。公司内生增长主要来自：1）玉溪矿井产量逐渐释放：虽然公司玉 溪煤矿（240 万吨）已于 2021 年投产，然而 2021 年玉溪煤矿全年产量仅 47 万吨，因此预计 今年仍存在产量爬坡可能；假设今年玉溪矿产能利用率达到 90%，则玉溪矿井可带来新增产量 170 万吨左右，2022 年公司全年煤炭产量有望向 1200 万吨靠近，产量有望同比提升超过 15%。 2）在建矿井投产：截至 2021 年，公司在建资源整合矿井 5 个，主要为无烟煤矿井，核定产能 420 万吨，权益产能 229 万吨。其中：同宝、沁裕、百盛合计 270 万吨煤矿有望在 2022-2023 年逐渐释放产量。集团层面，截至 2021Q1，除上市公司产能外，山西兰花煤炭实业集团仍拥 有储备煤矿产能 210 万吨，可作为公司储备资产。

公司化工用煤占比较大，受限价政策影响较小

原料用煤由于符合“低碳要求”受到政策支持，受益于公司无烟煤热值高、产量少、主要用于 煤化工，稀缺属性使得其市场价相对动力煤市场价更高。2021 年 12 月，中央经济会议提出 “新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制”，原料用煤的特殊性有所凸显；2022 年 5 月，发改委明确动力煤限价政策调控范围为“热值低于 6000 大卡煤，主要用于发电供热 的动力煤”。由于公司占比 70%左右的煤炭均为无烟煤，热值大部分在 6000 大卡以上，因此 其受限价政策影响较小。或受益于疫后经济复苏，煤化工产品生产积极性向上，无烟块煤由于 其稀缺性或相较低卡煤存在更高溢价，后期无烟煤价格有望继续向上，为公司提供增量利润。