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伟星新材（002372）研究报告：C端塑管龙头护城河深厚多元布局，高ROE高分红经营韧性十足。家装塑管龙头零售+工程双轮驱动，多品类产品布局快速成长。伟星 新材为我国塑料管道民营龙头，管材产品主要包括 PPR 管材、PVC 管 材、PE 管材，在国内家装塑料管材领域享有极高的品牌美誉度，产品 质量和服务优势显著，为高端管材典范，具有品牌溢价。公司采取零 售+工程双轮驱动战略，同步开展建筑工程和市政工程管材业务，并且 实施“同心圆”战略，依托家装管材零售渠道布局优势，积极拓展家 装防水、净水新业务，经营规模快速增长。2016-2021 年，公司营业 收入从 33.21 亿元增长至 63.88 亿元（yoy+25.13%），期内 CAGR 为 13.97%；归母净利润由 6.71 亿元增长至 12.23 亿元（yoy+2.58%）， 期内 CAGR 为 12.77%。PPR 管材为公司营收第一大来源， 2021 年 实现营收 30.87 亿元（yoy+27.67%），营收占比接近 50%，PE 和 PVC 管道营收占比分别为26.88%和15.94%，防水、净水新品类业务于2021 年实现营业收入 4.10 亿元，同比高增 80.80%，营收占比从 2017 年的 1.56%提升至 2021 年的 6.43%，公司产品品类丰富，多业务板块支撑 营收持续增长。

品牌+服务+渠道构筑深厚护城河，“同心圆”战略推进打造综合家装 建材企业。家装管材具备较强的 C 端消费属性，由于其隐蔽性强、更 换频次低、更新成本高、容错率低，品牌、品质和安装及售后服务为 业主选择管材考虑的主要因素，价格敏感度相对弱化。伟星新材品牌 影响力突出，且从原料-制造-检测多维度保障产品品质，2012 年首创 “星管家”服务模式，为消费者提供增值服务，消除消费者对隐蔽工 程的后顾之忧，避免管道系统的安全隐患，增强客户粘性，在价格提 升传导上更为顺畅。公司实施扁平化经销商管理模式，提升对市场需 求的反应速度，并对经销商实施多层次激励措施。目前公司仍持续进 行经销网点铺设和渠道下沉，业务版图全国扩张，并开展渠道下沉建 设。2016 年公司提出“同心多元化”战略，围绕家装管材积极拓展新 品类，布局防水、净水两大领域，和原有零售渠道及星管家服务模式 形成协同，2021 年和 2022H1 其他产品营收分别同比高增 80.8%和 64.0%，助力用户数和户均销售额提升。

C 端“产品+服务”模式保证盈利水平，高 ROE 高分红经营现金流优 异。2016-2021 年，公司毛利率总体处于在 40%以上，在原材料价格 上涨压力下，2021 年公司毛利率同比下降 3.71 个 PCT,但其中 PPR 管材毛利率于 2017-2021 年均维持在 55%以上的高毛利率水平，PPR 主要为零售端销售产品，公司零售端业务采取产品加服务的盈利模式，价格传导优势明显，能较好应对原材料成本上涨压力。2022 Q2 后期 至今，原材料价格整体呈现回落态势，预计公司毛利率水平有望改善。 公司期间费用率持续下滑，运营效率提升，ROE 指标表现亮眼， 2016-2021 年各年均维持在 25%或以上的高 ROE 水平。公司 C 端业 务现金流优势显著，工程端业务回款周期短，各年经营现金流均为同 比净流入，货币资金充足。自 2010 年上市以来，公司已实施现金分红 12 次，累计进行现金分红 58 亿元，分红率高达 73.99%，长期投资价 值显著。

存量房助力零售需求释放，基建市政创造工程端市场。我国管道行 业目前已进入平稳发展期，从行业趋势来看，“以塑代钢”或成为管道 行业长期发展趋势，目前我国塑料管材行业竞争充分，竞争主体规模 差异较大，近几年抗风险能力弱的小型企业或逐步退出市场，行业集 体中度显著提升，预计行业将维持向头部集中的发展态势。塑管行业 竞争激烈，管道行业下游覆盖家装、建筑、市政、水利、农业灌溉等 多个领域，支撑行业需求持续释放。PPR 管材主要应用于家装零售领 域，目前我国房建领域正逐步进入存量房大规模更新期，老房屋翻新 和二手房重装需求逐步显现，塑料管材行业需求可期。同时老旧小区 改造、城市更新带来的地下管网改造更新市场规模庞大，市政建设投 资发力带动 PVC 和 PE 管道需求提升。