嘉必优主要产品、发展历程、股权结构与营收分析

一主两翼，技术立命。

1. 多元布局，向新而生

嘉必优成立于2004年，公司率先实现了花生四烯酸（ARA）、二十二碳六烯酸（DHA）、 SA 晶体及β-胡萝卜素(BC)等多个产品的产业化，产品现已广泛应用于人类营养（一主）、 动物营养及个人护理（两翼）领域，出口至 30 多个国家和地区，与嘉吉、达能、贝因 美、伊利、飞鹤、君乐宝等全球知名营养品与乳品企业建立了长期合作关系： （1）拳头产品 ARA 利于婴幼儿大脑与神经系统的发育，广泛应用于婴配奶粉和运 动营养品中，2024 年收入占比约 70.2%； （2）藻油 DHA 促进婴幼儿大脑及视网膜发育，同时能够维养心脑血管健康、延缓 认知退化，已于保健品等成人健康领域取得应用，2024 年收入占比为 19.6%； （3）SA 晶体能够帮助提升自身免疫、减缓皮肤衰老，常应用于美妆抗老化产品， 与欧莱雅等客户展开深入合作，2024 年收入占比约为 3.0%； （4）β-胡萝卜素能够帮助消费者补充维生素 A，目前以海外市场销售为主；新品 2’-FL 则更聚焦在婴幼儿肠道健康领域，仍处商业化初期。

砥砺二十余载，嘉必优已成为国内营养素原料龙头之一，2021 年 ARA 于全球/中国 市场市占率已达 13.5%/50%+，藻油 DHA 于全球/中国市占率为 12%/9.7%。复盘历史， 公司发展大致可划分为四个阶段： (1)2004–2011 年：ARA 领军，技术立命。1999 年烯王生物成立，2003 年投资兴建 中国第一家微生物油脂工厂。2004 年烯王生物与嘉吉共同成立合资公司嘉吉烯王。成立初期，公司不断升级改造微胶囊车间，建立起符合国际标准的“发酵–提炼–微胶囊”产 线。2011 年嘉吉烯王正式更名为嘉必优。 (2)2012-2020 年：延展品类，多极发展。①DHA：2012 年武汉烯王以双鞭甲藻和裂 殖壶菌 DHA 菌种以及初始技术增资嘉必优，受益于此，公司成功推进藻油 DHA 的产 业化；②β胡萝卜素：2013 年公司通过发酵工艺生产出高纯度天然β-胡萝卜素产品， 并成功实现产业化；③SA 燕窝酸：2017 年公司收购中科光谷 64%的股权，同年，中科 光谷通过微生物发酵技术成功实现 SA 燕窝酸的产业化。2019 年嘉必优在中国科创板上 市。 (3)2021 年至今：战略升级，一主两翼。2021 年公司提出一主两翼的战略方向：① 2021 年嘉必优投资设立子公司嘉利多，建立动物营养业务平台，目前已上市五个系列产 品，包括利多能、特能、嘉必能、安克梭、利多美；②嘉必优于同年全资收购中科光谷， 进军个人护理行业，专注于 SA 燕窝酸在化妆品领域的应用，多元矩阵初成。

2. 股权集中，结构稳定

易德伟先生为公司最大股东，股权结构稳定。公司全资控股武汉中科光谷绿色生物 技术有限公司，该公司专注个人护理及美妆原料业务；同时控股嘉利多生物技术（武汉） 有限公司，布局动物营养市场。

核心管理层稳定，从业经验丰富。嘉必优多位高管具备近 20 年从业经验，从公司 成立之初便任职至今，了解公司情况，战略眼光独到、赋能未来发展。

3. 营收稳健，提速可期

营收增长稳健，2013-2024 年 CAGR 为 9.73%：（1）受多元矩阵带动，2013–2020 年公司营收 CAGR 为 7.10%，2017–2018 年提速主要系产能扩张（2018 年微生物油脂扩 建项目投产，增加 130 吨 ARA 产能）及 DHA、SA 燕窝酸等新产品逐步放量。（2）随 着一主两翼战略深化、以及国内婴配奶粉新国标切换政策发布，2021-2024 年公司营收 CAGR 提升至 11.70%；（3）随着婴配新国标正式落地+帝斯曼 ARA 专利到期，内外共 振，2024 年营收/归母净利润同比分别增长 25.2%/35.9%，新一轮发展周期或至。

分产品，ARA 与 DHA 两大核心产品收入占比持续提升。2024 年 ARA/DHA/SA/其 他健康产品营收占比分别为 70.2%/19.6%/3.0%/7.2%，其中 ARA/DHA 收入占比较 2021 年分别提升 7.0/3.5pct，2021-2024 年营收 CAGR 分别为 20.7%/24.4%。

分品类，人类营养品类为公司收入支柱。2024 年人类营养/动物营养/个人护理及化 妆品/其他业务营收占比分别为 94.3%/3.0%/0.4%/2.4%。基于一主两翼的战略方向，动物 营养/个人护理及化妆品/其他业务占比相较 2021 年略有提升，分别增加 2.4/0.1/2.3pct。 分地区，境外拓展气势如虹。2024 年境外/境内营收占比分别为 38.3%/61.7%，境外 收入占比相较 2021 年提升 7.7pct，主要由于 2023 年以来，帝斯曼专利到期、公司加大 海外客户拓展力度。

毛利率有望进入上升通道。(1)2019-2022 年毛利率略有承压，主因 2021 年新冠疫情 致澳洲海淘渠道中断，国际大客户 A2 奶粉对于 ARA 的订单减少，以及新国标实施后， 行业价格竞争略有加剧，2022 年 DHA 单价下探至 42.5 万元/吨，较 2019 年下降 21.9%； (2)随着 ARA 与 DHA 产品销售起量、规模效应显现，2023 年开始公司毛利率逐步改善，2024 年毛利率修复至 43.61%。

境外毛利率显著高于境内，境外收入占比增加或进一步提振整体毛利率水平。2024 年公司境内/境外毛利率分别为 38.9%/51.5%，回顾 2019-2024 年，境外业务毛利率持续 高于境内 10pct 以上，主要系：公司生产成本远低于境外同行，境外客户以雀巢、达能 等全球乳品巨头为主，定价体系参考帝斯曼等国际龙头，订单稳定、单价偏高；而境内 业务普遍采用招标机制，单价略低。 降本增效，费率优化。2024 年公司期间费用率为 22.0%，较 2022 年下降 5.9pct， 2022 年费用率偏高主要系：(1)参股公司法玛科破产，公司全额计提资产减值损失 4489.5 万元；(2)公司实施限制性股票激励计划，股份支付费用 1340.5 万元，管理费用率上行； (3)“两翼”业务（动物营养及个人护理与化妆品）推进，新产品的市场开拓力度加大， 销售费用率小幅走高。