如何看点山高环能的长期增长？

餐厨垃圾处理龙头，资本赋能+管理优势助力公司长期增长。

1. 背靠山高系资本赋能，公司产能持续拓张

公司业务具有资源类属性，公司已步入产能扩张期。自2020 年公司重组完成后，公司确立了深耕废弃油脂资源化赛道的目标，持续通过并购餐厨项目增加产能，经营处理能力逐年提升。目前公司通过BOT、BOO 和托管等形式，实现废弃油脂资源回收，项目范围覆盖济南、太原、武汉、兰州、合肥、银川等省会城市以及青岛、烟台、菏泽、 大同、天津、湘潭等经济发展水平较高的地区，形成规模化格局。截至 2024 年底，公司餐厨垃圾项目已达到4380 吨/日。根据公司远期规划，其日处理产能有望扩展至8000-10000吨/日。

公司采用重资产运营模式，对公司的资金、相关资质要求较高；山高集团为母公司可以为公司的长期发展提供强大的资金与资源支持。公司目前运营项目主要模式包含 BOT、PPP、BOO、托管等四种形式；BOT、BOO模式对项目前期初始投入资金需求较大，目前公司共计运营17 个项目，其中一半以上项目采用以上模式。因此公司的资金需求较大，常年资产负债率水平在70%以上。

本次定增完成后，公司控股股东将变更为山高产投，山高环能将成为山东高速集团下三级子公司，集团内管理序列有望上升。

本次定增募资 7.17 亿元用于拓展经营规模及优化资产结构。2025 年 7 月，公司公告定增预案，本次拟发行接近1.4 亿股，每股价格5.13 元，共募资不超过 7.17 亿元。本次定增股份由山东高速集团全资子公司山高产投使用现金全额认购。我们认为，本次定增完成有望优化公司资本结构，为公司后续收购项目拓展经营规模提供子弹；同时，公司由于控股股东变更为山高产投，在集团内管理序列有望得到提升。

2. 管理能力领先，高提油率+高产能利用率+持续降本助力业绩回暖

收运体系管理方面，山高环能自主研发数字溯源系统，成功构建起一套高效、完善的餐厨垃圾收运管理体系。以银川项目为例，企业与银川三区及永宁县的 8827 家餐饮企业、学校、机关食堂等签订收运协议，实现餐厨垃圾产生单位全覆盖，同时与三区 800 个居民区签订厨余垃圾定点回收协议，每日收集处理餐厨垃圾 350 吨。通过优化收运路线，拓宽收运渠道，不仅提高了垃圾收集量，也保障了原料的稳定供应，为后续处理工作奠定坚实基础。

公司具备项目全生命周期管理能力。公司目前具备餐厨垃圾处理项目建设、装备提供和后期运营能力，可提供数字化的EPC式的一体化服务。

公司通过采用“数字化平台”，实现全流程智能化控制。公司完成“收运+处置”全链条数字化平台搭建，是目前国内最早实现从终端收运点至产品出厂全流程精准溯源和精准控制的餐厨资源化利用企业之一。同时构建全流程、全要素综合技术优势，完成体系化、模块化双向融合闭环，持续降本增效能力优势明显。

公司厂内提油率约在 4.4%，处于行业头部水平。提油率决定了公司能够从餐厨垃圾中提出的有效油含量，直观体现其项目的经济性。公司提油率表现突出，2024 年厂内餐厨提油率约 4.5%，处于行业头部的水平；这一方面得益于公司整体项目质量优秀（垃圾中油脂率较高），另一方面得益于公司的工艺技术和管理水平。公司通过对现有项目进行技术改造与智能化升级，借助信息化手段，公司有效控制运营成本，提升生产效率与产品质量。全国多个餐厨垃圾资源化利用项目获得区域政府颁发的荣誉称号，彰显了其在生产运营管理中对环保与能源利用的卓越把控。

产能利用率提升带动规模效应，增厚公司利润空间。根据公司投资者调研纪要，2024 年设计产能利用率达 79.1%，同比2023 年提升6.7%。2025年公司产能利用率仍有提升空间。由于公司属于重资产运营模式，折旧摊销较高；因此产能利用率约在 50-60%左右方能达到盈亏平衡。

2023-2024 年，公司产能利用率持续提升。2020-2022年，公司开启重组逐步开展并入资源项目，叠加疫情反复导致公司产能利用率较低，整体利润承压。2023-2024 年间，公司产能利用率持续恢复，预计 2025 年公司整体产能利用率有望达到80%以上。