曹操出行发展历史、高管团队、主营业务与财务分析

主机厂背景的头部网约车平台.

1.历史沿革：战略主线逐步清晰，主机厂系网约车龙头进入新阶段

曹操出行是吉利系主机厂背景的国内第二大网约车平台，2024 年平台订单量6亿单，GTV 实现 170 亿元。其发展历程可分为三个阶段：1）2015-2020 年初步探索期。2015 年，吉利控股集团孵化的杭州优行成立，曹操专车在宁波首秀，以B2C模式切入。2017 年曹操专车拿下行业首张新能源汽车共享出行牌照，次年10亿融资跻身百亿独角兽企业。2019 年品牌正式升级为“曹操出行”，定位从专车向综合出行平台延伸。2）2021-2023 年战略升级期，2021 年曹操出行发布“N³战略”开始专注于定制车及车辆服务解决方案，2023 年发布定制车品牌“曹操汽车”及首款车型曹操 60。3）2024 年至今深化发展新阶段。2024 年公司宣布面向Robotaxi时代的 5 年战略 F³，年底网约车布局全国 136 个城市，34000 辆定制车覆盖其中31 个城市。2025 年 6 月 25 日，曹操出行在港交所正式挂牌上市。

2.管理分析：背靠吉利集团，高管团队深耕网约车行业

吉利董事长李书福为实际控股人，股权高度集中，IPO 引入生态链龙头企业。曹操出行股权结构高度集中，吉利集团的创始人兼董事长李书福通过全资持有UgoInvestmentLimited 间接持股 77.1%成为实际控股人。本次IPO 公司引入知名车企梅赛德斯-奔驰集团、锂电池龙头亿纬亚洲及头部动力电池企业国轩高科作为基石投资者参与认购公司股份，彰显生态链玩家对公司中线价值认可。IPO后基石投资者、首次公开发售前投资者和控股股东解禁期为2025 年12 月24日。

2021 年起管理层逐步引入网约车职业经理人。2021 年5 月，原滴滴专车事业部总经理龚昕担任 CEO，主导业务专业化改革。同年 12 月，曹操出行运营主体杭州优行科技法定代表人由创始人刘金良变更为龚昕，多位吉利系高管退出。这一调整的深层逻辑是引入网约车行业职业经理人，推动平台从“车企附属”向“独立出行服务商”转型。2022 年 3 月，吉利控股集团 CEO 李东辉退出后，易到用车创始人周航接任董事长。2023 年 2 月，周航卸任，吉利控股集团副董事长杨健接任曹操出行董事长。此次调整的核心目标是“强化曹操出行与吉利生态的协同”，推动“N³战略”的资源整合。曹操出行的核心战略始终围绕“吉利生态协同”展开，并引入资深网约车职业经理人。 现任高管团队以 80 后为主，深耕网约车、互联网行业。现任董事会主席杨健作为吉利老将，自 1996 年加入吉利，历任汽车研究院院长、集团总裁等职，深度参与吉利的技术研发与国际化并购；执行董事龚昕兼任首席执行官，执行总裁柳森森兼任首席财务官，其中龚昕于互联网与出行行业拥有逾13 年经验，柳森森于网约车与出行服务行业拥有逾 9 年经验；首席技术官强琦拥有较强互联网与软件背景。上市前龚昕/柳森森/强琦分别获股权激励 2.79%/1.12%/0.42%，均需在达成特定绩效目标后行使购股权。

3.主营业务：以定制车基础向轻资产扩张，拥抱聚合平台提速发展

以出行服务为业务核心，车辆租赁与车辆销售为辅。2024 年，出行服务/车辆租赁/车辆销售/其他占比分别为 92.6%/1.3%/5.9%/0.2%，其中出行服务是绝对核心业务。从毛利贡献角度来说，出行服务/车辆租赁/车辆销售/其他毛利率分别为8.0%/22.4%/5.4%/45.7%，对应的毛利贡献占比 91.1%/3.5%/3.9%/1.4%。出行服务的毛利率仍有提升空间，但完成了从成本倒挂到稳定盈利的质变。

起步于 B2C 模式，轻资产扩张。2022 年，曹操出行逐步建立规模50000 辆的自有车队，以重资产运营模式为主。2024 年逐步将大部分自有车辆更换为定制车，并转向以轻资产运营模式快速覆盖 85 个以三、四线为主的新城市，向当地运力合作伙伴提供定制车销售。同期车辆销售同比增长 656.6%，运力合作伙伴车辆占比高达 97%。轻资产模式缓解成本压力，逐步改善盈利能力。高线城市 GTV 占超 9 成，向下沉市场延伸。2024 年，一线城市/二线城市/其他的GTV 占比分别为 35.5%/58.1%/6.4%，低线城市发展潜力大，公司计划在未来三年内扩展至西南地区、西北地区及华东地区的 178 个下沉城市。

战略性削减拉新支出，深度拥抱聚合平台。2023 年起公司拉新支出占比大幅下降，公司战略性从自有 APP 拉新转向深度拥抱聚合平台。2024 年，给付聚合平台佣金/自有 APP 拉新成本分别占比 85.6%/7%。从 GTV 来说，2024 年来自聚合平台的GTV占比为 85.4%/+12.2pct，平台已构建起与聚合生态深度协同的规模化获客能力，在下沉市场扩张和流量效率提升上取得阶段性突破。

4.财务分析：营收快速增长，盈利能力逐步改善，财务杠杆高

战略方向转变下毛利率持续改善。2024 年，曹操出行实现营收146.6 亿元/+37.4%；净利润-12.5 亿元，经调 EBITDA-7.0 亿元，经调净利润-7.2 亿元。规模快速扩张的同时亏损稳定收窄，曹操出行 2022-2024 年毛利率分别为-4.4%/5.8%/8.1%。

前期重资产扩张带来高财务杠杆。2024 年末，曹操出行负债93.2 亿元，其中短期负债为 77.2 亿元，资产负债率 276.7%/+51.1pct（过往亏损带来留存收益133.8亿元），财务杠杆扩大。从偿债能力角度来说，2024 年流动比率/速动比率分别为 0.16/0.14，主要源于其扩张战略的经营投入以及定制车辆重资产投入而产生的债务压力。

经营现金流转正。2024 年曹操出行的期末货币资金为1.6 亿元，较2023年减少4.2 亿元，其中 2024 年经营活动/投资活动/融资活动产生的现金流净额分别为2.4/0.2/-6.8 亿元。从现金流角度来看 2022-2024 年经营净现金流分别为-11.3/1.4/2.4 亿元，由负转正，主要源于其成本控制优化业务增长形成的规模效应。其中 2024 年融资现金流为-6.8 亿，主要由于偿还资产支持证券及资产支持票据及偿还借款。

登陆资本市场平台，有望缓解资金压力，注入增长新动力。本次IPO 募集资金所得款净额为 17.18 亿港元，其中 20%用于偿还银行借款部分本金及利息；19%用于改进车服解决方案及改善服务质量包括增强车服解决方案、提高服务质量和丰富用户体验；18%用于提升并推出一系列定制车，主要用于采购定制车，计划于2025年至 2027 年每年采购约 8,000 辆；17%用于提升技术及投资自动驾驶，包括与吉利集团合作开发自动驾驶车辆及相关技术升级；16%用于扩大地理覆盖范围；10%用于营运资金及其他一般公司用途。