濮耐股份发展历程、业务布局、股权结构、盈利及优势在哪？

耐材主业出口出海领先，活性氧化镁前景可期。

深耕全球高温工业产品与系统解决方案。公司成立于 2002 年，2008 年 A 股上市， 前身为 1988 年成立的濮阳县耐火材料厂。公司自 2000 年开始开展国际业务；2008 年设立青海濮耐促进原料版块业务；2020 年投产美国和塞尔维亚生产基地；作为一 家专业为全球高温工业提供卓越产品与系统解决方案的供应商，公司客户涵盖国内 外钢铁、水泥、玻璃、有色等领域，拥有在国内外享有较高知名度与信誉度的“濮耐”、 “PRCO”、“宝明”、“华威”、“雨山”及“汇特”等品牌，主要产品包括功能性耐火材料、 定性耐火材料、不定性耐火材料、湿法冶金用沉淀剂产品等。2024 年，公司定型耐 火材料 / 功能性耐火材料 / 不定型耐火材料 / 其他业务分别贡献营收 36.0%/26.2%/20.6%/17.2%，分别贡献毛利 30.5%/41.6%/19.9%/8.0%。

出口出海进度领先，2024 海外营收占比 28%，毛利占比 42%。公司是国内第一家 拥有海外直销网络的耐火材料企业，目前在中国、乌克兰、美国、俄罗斯、韩国、 印度、越南等国家设有公司，在全球范围内设有 50 多个办事处，形成了完善的营销 和服务网络，已为世界钢铁百强企业中的 70 多家提供优质产品和完善服务。公司近 年来最重要的海外布局美国工厂和塞尔维亚工厂均已正式投产，两家海外工厂的良 好运转为公司未来稳固和开拓 美洲及欧洲市场奠定了坚实的基础。2024，公司海外 营收 14.5 亿元占比 28%，海外毛利 4.2 亿元占比 42%；2024 年，公司海外业务毛利 率 28.7%，较国内业务毛利率高 13.5pct。 进军湿法冶金用活性氧化镁市场，未来发展空间巨大。2025 年 1 月，公司与格林美 达成战略合作，是公司沉淀剂产品在湿法提镍领域取得的重要里程碑。实验室研究 表明，活性氧化镁用于湿法提镍市场，相对于氢氧化钠具有五大优势：一是镍钴渣 的品位，有一定提升；二是镍钴渣过滤后的含水率有大幅度下降，相应可以降低运 输成本或烘干成本；三是镍钴渣的过滤效率有显著提高；四是尾水处理，简单、高 效且成本低，易循环利用；五是成本可大幅降低。

股权结构稳定，下设钢铁/环保材料/原材料(新材料)三大事业部。1988 年，自然人刘 百春、郭志彦与濮阳县城关镇新华居民委员会签订承包合同，承包经营新华耐火材 料厂；同年濮阳县耐火材料厂成立，经济性质为集体所有制；2002 年，公司改制为 有限责任公司，由刘百宽、刘百春、郭志彦等 17 人出资设立；2007 年，公司完成 股份制改革。截至 2024 年底，公司实控人为创始人刘百宽家族，持股 25.75%，前 十大股东合计持股 42.23%。公司下设钢铁事业部、环保材料事业部、原材料事业部， 2024 不考虑分部间交易收入剔除，三大事业部分别实现营收 44.3/3.8/8.2 亿元，同 比-8%/-23%/+40%。

2024 年行业盈利承压，公司净利率 2.49%，2025Q1 恢复至 4.16%。2024 年，受下 游需求疲软的影响，行业产能过剩、产业集中度低等问题突出，行业同业竞争加剧， 行业内大多数企业利润明显下滑。2024 年，公司实现营收 51.9 亿元同比-5%，归母 净利润 1.4 亿元同比-45%。2024 年，公司销售毛利率 18.99%同比-0.94pct；销售净 利率 2.49%同比-2.13pct。2025Q1，公司实现营收 13.4 亿元，归母净利润 0.5 亿元， 销售毛利率 17.95%，销售净利率 4.16%。 2024 年公司期间费用率 16.9%同比+2.5pct。其中，研发费用率 4.9%同比+1.3pct； 财务费用率 1.2%同比+0.6pct，主要是外币汇率波动，汇兑损失增加所致。2025Q1， 公司期间费用率 11.9%。 现金流稳定，持续现金分红。经营性现金流方面，公司 2020 年~2024 年累计净流入 8.5 亿元，是同期累计净利润的 0.9 倍。投资性现金流方面，2019 年~2023 年年均净 流出 2.8 亿元。公司 2021 年发行可转债融资 6.3 亿元，至 2026 年 5 月到期；2025 年 3 月 15 日，公司公告不提前赎回转债。分红方面，公司 2020 年~2024 年累计分 红 2.9 亿元，占同期净利润的 29%。

公司技术领先，产品结构以功能性、不定型中高端产品为主。公司建有业内领先的 耐火材料研究所，包括冶金耐火材料应用研究室，有色、石化等系统耐火材料应用 研究室，产品改进研究室以及信息情报室、试验检测中心。功能性耐火材料和不定 型耐火材料技术含量较高，盈利能力较强；2024 年，公司功能性耐火材料毛利率 30%， 不定型耐火材料毛利率 18%。功能性耐火材料包括透气砖类、座砖类、滑动水口类 等，具有节能、环保特点；不定形耐火材料包括散料类、冲击板/挡渣板类、电炉顶 类等，易加工、可塑性好，适用于各种不规则形状的施工环境。2024 年，公司功能 性+不定型耐火材料产品合计贡献 47%营收/61%毛利。 产业链向上游延伸，优势布局西藏、新疆两处高品质菱镁矿，保障原料供应。公司 控股子公司西藏翔晨镁业于 2017 年 11 月取得了西藏卡玛多菱镁矿采矿权证，采 矿权证对应备案矿石储量 4819 万吨，生产规模 100 万吨/年。控股子公司新疆秦翔 科技于 2014 年 11 月取得了哈勒哈特菱镁矿（旧称哈勒哈菱镁矿）采矿许可证，生 产规模 140 万吨/年。

公司海外营收/毛利占比显著领先于行业。2023 年，公司实现海外营收 14.7 亿元， 贡献营收 27%；实现海外毛利 4.3 亿元，贡献毛利 40%。2024 年，公司实现海外营 收 14.5 亿元，贡献营收 28%；实现毛利 4.2 亿元，贡献毛利 42%。得益于海外市场 的竞争格局相对稳定以及公司长期在海外客户积累的良好商誉，公司海外销售的毛 利率相对国内更高，因此海外销售贡献的利润占比也会显著高于国内市场。 前瞻性出海，布局美国与塞尔维亚产能。公司海外业务比重近年来稳定增长已接近 30%，长期位于行业第一名，使公司在耐材行业激烈竞争中具备特殊优势，因此也 不可避免的受到国际贸易摩擦影响。为有效缓解贸易摩擦对公司的影响，公司 2021 年开始在美国和塞尔维亚投资建厂。1）美国：设计年产 2 万吨镁碳砖产能，2024 年 销售收入同比增长 72%，产品获得美国客户的一致好评，订单不断增加。2）塞尔维 亚：工厂一期设计镁碳砖产能 3 万吨，不定形产品产能 1 万吨，2024 年市场开拓和 销售情况已步入正轨。

美国钢铁年产量约 8000 万吨，推算耐火材料需求 80~120 万吨。2024 年美国粗钢产 量 7945 万吨同比-2%，较 1970 年代高位下降约 5 成。以单吨消耗耐火材料 10~15kg 计算，美国耐火材料年需求约 80~120 万吨。 美国钢铁价格显著高于国内，2024Q3 以来持续上涨。钢价方面，以 NYMEX 美国 钢卷价格计，2025Q2 截至目前均价 930 美元/吨，较 2024Q3 已经上涨 36%，约为 同期国内钢价的 2.1 倍。 公司美国产能远期年利润贡献或达 0.5~1.0 亿元。结合前述信息，以 7000 元钢材吨 单价、3%耐火材料投入、美国市占 3%，净利率 10%~20%匡算，远期公司美国产能 可贡献利润约 0.5~1.0 亿元。

乌克兰重建或需万亿级总投资，刺激钢铁产业链需求。2025 年 2 月，乌克兰政府、 世界银行、欧盟及联合国发布第四次《损害和需求快速评估》，报告显示，乌克兰未 来十年的重建总成本预计达 5240 亿美元。2022 年，乌克兰总统泽连斯基的经济顾 问奥列格·乌斯坚科也曾表示，乌克兰战后重建工作需要近 1 万亿美元，相当于乌 克兰 5 年的 GDP。钢铁行业资本开支方面，以十年建设周期，总投 1%于钢铁行业 的强度测算，年均投资折合人民币 35~70 亿元。 公司深度布局乌克兰市场，预将受益重建。乌克兰是公司上市时最重要的出口市场， 公司自 2005 年便与乌克兰格拉米特对外经济股份有限公司合资成立濮阳格拉米特 有限责任公司，现以 99.84%控股濮耐乌克兰有限责任公司。耐材需求方面，假设人 均钢铁需求强度为 1000kg/年，以乌克兰战前人口 4113 万人计，结合前述 10~15kg/t 耐材单耗，推算需求约 41~62 万吨。