梅花生物发展历程、营收及产品布局分析

氨基酸和味精龙头企业，多元布局助力公司平稳发展。

1.主力产品产能位居行业前列，原料主产地综合布局产能

梅花集团是全球领先的氨基酸营养健康解决方案提供商。主营产品包括饲料氨基酸、 食品味觉性状优化产品、人类医用氨基酸和胶体多糖。公司成立于 2002 年，注册地为西藏 自治区拉萨市，2009 年完成股份制改造，2010 年底在沪市 A 股上市，是目前国内氨基酸 综合品类较多和产能较大的生产企业之一。 公司大力投资合成生物学研发，主营产品产能位于市场领先地位。公司主营产品苏氨 酸、赖氨酸（包含 98.5%以及 70%）、味精的年产能分别为 45、100、100 万吨，其中苏氨 酸、赖氨酸产能位居行业第一，味精产能仅次于阜丰集团。公司总部位于河北廊坊，建有 全自动化包装基地，另有内蒙古通辽、新疆五家渠、吉林白城三个生产基地，于 2024 年分 别于通辽、白城生产基地开展 50 万吨味精、60 万吨赖氨酸扩建项目。

2.营收逐年上涨，归母净利润及投资回报率逐年上升

公司的营业收入逐年递增，利润率及盈利水平不断提高。公司营收由 2014 年的 98.65 亿元增长至 2023 年的 277.61 亿元，复合增长率 CAGR 为 12.18%。归母净利润由 2014 年 的 5 亿元增长至 2023 年的 31.81 亿元，复合增长率 CAGR 为 22.82%，2024 年前三季度实 现归母净利润 19.95 亿元，同比下降 7.65%。

近年来公司毛利率水平较高，且费用率较为稳定。公司近六年来销售毛利率稳定在 15%以上，销售净利率稳定在 5%以上。2021 年以后，全球疫后经济复苏态势明显，公司 业绩反弹，从底部区域逐渐恢复，2022 年以后基本保持平稳，2023 年公司销售毛利率及净 利率为 19.68%、11.46%，2024 年前三季度毛利率以及净利率为 18.9%、10.68%。公司三项 费用率保持稳定，2020 年销售费用大幅降低，此后保持稳定。

3.看好苏氨酸高景气下价格上涨，赖氨酸和味精市占率有望提升

3.1 苏氨酸：未来供给偏紧格局维持，看好高景气度下价格上涨

24 年国内有效产能约为 119 万吨/年，公司 45 万吨/年产能位居行业第一。国内苏氨酸 行业生产企业数量近几年保持稳定，24 年行业有效产能为 119 万吨/年，国内生产企业主要 为梅花生物、阜丰集团和伊品生物，24 年产能分别达到 45/25/20 万吨/年，市占率为 38%/21%/17%，CR3 为 76%。

以下是我们对于苏氨酸的供需格局的拆分和假设： 供给端：2024 年国内苏氨酸有效产能约为 119 万吨/年，未来预计无新增产能，假设 25/26 年行业开工率增长至 92%。 需求端：2023 年苏氨酸国内需求约 33 万吨，我们将国内苏氨酸需求增长分拆为两个 部分，分别为饲料产量增长和豆粕减量替代带来的添加占比提升，假设 24-26 年国内苏氨酸在饲料中的需求增速等于国内饲料产量 2020-2024CAGR，约为 3.3%，同时考虑豆粕减 量替代带来的每年 4 万吨左右的需求增量。出口方面，假设 2025-2026 出口需求增速等于 2020-2024CAGR，约为 6%。 供需平衡表：行业供给缺口或将继续扩大，看好苏氨酸价格上涨。根据我们的测算， 由于行业未来两年内暂无扩产计划，在需求保持增长的情况下，预计 25/26 年苏氨酸的供 给缺口将继续扩大，看好苏氨酸价格上涨。

3.2 赖氨酸：行业扩产竞争加剧，看好公司扩产强化龙头地位

未来两年行业产能存在较多产能投放，公司扩产后进一步强化龙头地位。相较于苏氨 酸和味精这两个集中度相对较高的行业，赖氨酸的行业集中度稍显逊色，这也导致过去几 年赖氨酸行业处于不断扩产的阶段，24 年国内的有效产能约为 428 万吨/年，国内主要的生 产商分别是梅花生物、伊品生物和金玉米，24 年产能分别为 100/82/50 万吨/年，占比为 23%/19%/12%，2024 年 7 月，公司公布吉林白城 60 万吨赖氨酸的扩产计划，预计 2025 年 四季度建成投产，届时公司将以 160 万吨/年产能位列全球第一，行业集中度将进一步提 高。同时，寿光金玉米公司预计于 2025 年 4 月完成 20 万吨赖氨酸产线建设，阜丰集团预 计于同年 12 月投产 12 万吨赖氨酸产线，并计划开发哈萨克斯坦生产基地，未来行业竞争 压力或将增大，看好公司凭借规模优势提高强化龙头地位。

供给端：公司的 60 万吨新增产能预计于 2025 年四季度投产，假设该产线投产后高负 荷运行，我们在 2025 年实际产能计算中按 25%折算这一部分，假设行业平均开工率保持在 70%； 需求端：2024 年国内赖氨酸需求约为 192 万吨，假设国内需求增速等于国内饲料产量 2020-2024CAGR，约为 3.3%，考虑豆粕减量替代带来 6 万吨/年的需求增长；2025-2026 出 口需求增速保持 2020-2024CAGR，约为 9%。 供需平衡表：行业竞争格局加剧，行业低效产能有望逐步出清。根据我们的测算，未 来两年赖氨酸行业将维持偏紧格局，长期内赖氨酸价格上涨将面临一定压力。豆粕减量对 赖氨酸行业带来的需求增量有限，赖氨酸出口需求和国内需求增长预计将保持相对稳定， 厂商竞相投产新产能使得供给增速加快，因此即使需求增速预期已相对较高，行业供给仍 然过剩，行业内竞争加剧也将逐步淘汰高成本小企业，在逐步淘汰低效产能后，行业集中 度将进一步增加，巩固公司的行业龙头地位，利好公司未来发展。

3.3 味精：行业竞争格局趋缓，价格有望实现触底反弹

公司拟扩产通辽基地味精产能，助力食品味觉性状优化产品降本增效。24 年味精行业 产能为 372 万吨/年，梅花生物和阜丰集团各有 100/173 万吨/年产能，市占率分别为 27%和 47%。行业 CR3 达到 85%，行业寡头化趋势显著，虽然公司 2024 年于通辽基地开展 50 万 吨味精扩产及其配套项目，但新增产能主要用于公司老旧产能置换，强化公司成本优势， 对于行业实际供给影响较小。

供给端：2024 年全国味精产能 372 万吨，2025 年梅花生物预计扩产 50 万吨，后续暂 无新增产能。我国是味精生产和出口第一大国，且味精进口量极少，因此在进行供需平衡 表计算时，我们沿用前文的逻辑，仅考虑国内产能和对应需求。假设 2024-2026 行业开工 率为 80%。

需求端：2023 年国内需求 188 万吨，2024 年出口需求预计 94 万吨，CAGR 分别为 1.1%和 8.8%，假设后续增速保持一致。 供需平衡表：行业产能过剩情况有限，预计未来价格有望实现触底反弹。根据我们的 测算，未来味精行业有望维持偏紧格局，行业竞争格局稳定的情况下，味精有望实现价格 底部向上。