江南布衣竞争优势与成长驱动分析

公司供应链快反追单能力强，存货周转天数优于同业。

1.竞争优势：坚持设计驱动，构筑以粉丝为核心的全域零售 模式

设计驱动+快反能力，存货周转天数优于同业

公司坚持设计驱动战略，坚守设计师品牌定位，研发费用逐年增加。与其 他公司销售驱动、爆款驱动的策略不同，公司坚持设计的原创性是公司成功的主 要推动力，设计驱动下的优质产品是江南布衣的核心竞争优势。公司由创始人李 琳女士任首席创意官负责设计工作，除了深耕行业多年的设计师团队外，公司成 立了由 CEO、COO、CMO 及 CFO 等非设计岗的核心管理层组成的创意设计审 核管理小组，从法律、货品、品牌营销等多维度对产品设计进行审核，公司层面 高度重视设计工作的原创性和谨慎性，保障公司可持续发展。FY2022-2024 公 司研发投入分别为 1.36/1.68/1.96 亿元，同比增长 23.5%/16.7%，费用占比从 3.3%增长到 3.7%，研发费用及研发费用占比均高于同业公司，可见公司坚定推 动设计驱动，在设计研发商持续投入，持续提升前瞻设计研发能力。 以艺术为标签，研发差异化面料将艺术气息及面料质感深入粉丝心智。 2022 年公司携手融设计图书馆开展为期五年的合作，从“织物”出发，对传统 面料及其创造语境、工艺细节进行系统化的记录、梳理、研究和总结，尝试结合 现代设计和先进制造技术让传统面料和传统工艺得以延续，并通过多元化的当代 艺术表现形式，把这些珍贵的服饰文化介绍给更多受众，实现“布尽其用”。公 司的产品设计不断汲取传统文化灵感，在设计上与东方美学相融合，JNBY 23 秋 冬融合国家非物质文化遗产推出苏绣系列，24 春夏系列融合空申苗寨女性传统 服饰，将当代审美与中国传统工艺相结合，彰显独特设计风格。2024 年 LESS 系列携手代言人周迅推出“迅系列”产品，通过设计形象独特的服装、鞋类及配 饰，引领时尚潮流、提升品牌影响力及消费者对品牌的认知度。

公司供应链快反追单能力强，存货周转天数优于同业。公司在线上线下全渠 道布局的同时，也提高了供应链环节的快速追单反应能力，根据界面新闻，目前 公司采取订货会和快反追单两个系统双轨并行的策略。在春夏和秋冬两季订货会 之余，江南布衣会对上线两周内的热销款式启动快反追单的流程。根据界面新闻 9 月报道，根据公司 2024 财报会内容，目前快反订单的占比已经超过了 12%， 贡献新增零售额超过 6.4 亿元。公司 FY2024 公司存货周转天数为 153 天，显著 优于同业可比公司。

品牌孵化能力强，全面覆盖目标消费者

公司多品牌营运能力强，不断完善品牌矩阵。FY2024 公司旗下品牌中四大 品牌 JNBY/速写/ jnby by JNBY/LESS 收入分别为 29.44/7.55/8.07/6.22 亿元，同 比增长17.2%/11.7%/21.5%/18.3%，公司核心主品牌JNBY收入超过大多数中高 端女装主品牌。公司品牌全覆盖中高端女装、男装、童装及家居，全方位覆盖目 标客群。公司推出不止盒子会员服务以及江南布衣+品牌集合店，帮助消费者尝 试不同品牌的风格混搭，提升购买连带率，增加核心会员粘性。 公司以设计师品牌女装 JNBY 为基石，收入占比为 56.2%，成长品牌整体增 速更快，新兴品牌蓬马、JNBYHOME、A PERSONAL NOTE 等还处于孵化阶段， 且公司还在持续收购中，2024 年 11 月公告购买融合当代艺术与生活美学的买手 制百货品牌 B1ock，新兴品牌有望成为收入快速增长接力棒，实现公司的可持续 整体增长。

构筑以粉丝为核心的全域零售模式

会员数量持续增长，会员转化效果优异。公司坚持以数据为驱动、技术为载 体、粉丝经济为核心，持续不断地为粉丝创造及提供增值服务的场景和触点建设， 用户粘性强，打造一套“江南布衣粉丝经济”体系。FY2019-2024H1，公司会员账 户数由逾 360 万增长到逾 740 万，FY2024 零售额贡献占比由七成增长至逾八成； FY2019-2024 年购买额超过 5000 元的会员账户数由 19.9 万个增长到近 31 万个， FY2024 这部分客户的消费零售额为 44.9 亿元，贡献了超过六成线下零售额。公 司精细化会员运营制度效果显著，未来头部会员的粘性及销售贡献有望持续增长。 全渠道触达消费者，数字化运营能力持续提升。公司建立主要以线下直营和 加盟店、线上平台及以微信为主的社交媒体互动营销服务平台三大部分组成的全 渠道互动平台，在吸引粉丝及将潜在粉丝转化过程中均起到重要作用。FY2024 公司线下自营/线下经销/线上渠道收入分别为 21.59/20.71/10.08 亿元，占比分别 为 41.2%/39.5%/19.2%； 线上渠道增长快速、占比持续提升，得益于公司较早 布局电子化会员及全域零售，截至 24/12/13，JNBY 品牌在社交平台抖音、微博、 小红书上粉丝数量为 143.7/58.5/13.1 万人，粉丝数量明显高于其他中高端女装 品牌，由此可见公司会员运营能力。 新店铺形象不断升级及数智化运营能力带动同店销售持续提升。公司不断推 出不止盒子及江南布衣多品牌集合店等新兴消费场景或商品，逐步升级店铺形象， 给客户更好地购物体验。公司充分运用零售网络精细化运营，运营数字化、精细 化库存管理赋能销售，FY2024 数字化存货分配系统带来的增量零售为 11.03 亿 元，同比增长 31.8%，在消费需求不景气情况下，公司 FY2024 线下零售店铺可 比同店取得 10.7%同比增长。

2.成长驱动：店效增长，净利率仍有提升空间

门店扩张：新兴品牌仍有较大开店空间

截至 FY2024，公司品牌 JNBY/速写/jnby by JNBY/LESS/新兴品牌门店数分 别为924/755/493/240/37 家。目前公司品牌中JNBY和速写门店数突破700家， 我们认为未来 jnby by JNBY 和 LESS 开店还有较大空间，集团可以利用多品牌 优势争取更多优质商场资源。新兴品牌包含 POMME DE TERRE（蓬马）、JNB YHOME 及 on my game，门店数仅有 37 家，仍具有较大增长空间。 从区域分布来看，目前线下门店相对集中于华东地区，华中/西南/华南/东 北/西北地区仍然存在较大的开店空间。在未来的发展中，随着各品牌的产品力 和品牌力提升，公司通过在当前弱势地区加速开店可实现快速增长，提升市场份 额和品牌影响力。分直营和加盟来看，公司主要策略为在一二线城市开直营门店， 低线城市开加盟门店，未来加盟门店拓店仍有空间。

店效存在提升空间

2023 年江南布衣（FY2024）/赢家时尚/地素时尚/朗姿股份/歌力思/锦泓集 团直营店效分别为 419/365/417/260/476/247 万元，加盟单店出货分别为 137/87/144/98/325/106 万元。公司直营店效相比于歌力思仍有较大增长空间， 未来随着大店占比提升，门店结构优化升级，多品牌集合店增加，不止盒子加持， 直营店效仍有较大提升空间。 公司加盟单店出货目前处于行业中位，未来利用其多品牌优势有望增加优质 经销商资源，叠加公司高用户粘性，从而进一步提升加盟单店收入。

净利率仍有增长空间

我们分析公司毛利率提升及费用下降有望带动公司净利率进一步增长，长 期来看。1）毛利率提升：随着公司品牌力和产品力进一步提升，有望进一步收 紧折扣及提升提价空间；随着存货共享及分配系统的升级和有效运用，随着未来 商品结构优化改革成效显现，商品售罄率有望进一步提升；继续运用互联网+思 维和技术赋能销售，不止盒子、微商城等数智零售帮助提升销售。2）江南布衣 FY2024 销售费用率处于行业最低水平，净利率处于行业较高水平，可见公司品 牌力强劲，用户粘性极强，未来公司有望通过持续优化以粉丝为核心的全域零售 网络的建设，增长用户黏性，并建立包括零售店、网上平台及微信营销服务平台 的全渠道互动平台以培养“粉丝经济”。利用数智化工具在各平台上培育年轻消 费者对品牌的忠诚，持续降低营销费用率从而提升利润率。

拓品类至儿童运动赛道，多品类共同发展

收购 onmygame，拓品类至儿童运动赛道。公司 2024 年 3 月以 9644万元 收购慧聚 51%股权，慧聚主要经营 onmygame 品牌，onmygame 为儿童运动品 牌，主要销售儿童户外探索和城市运动产品，此次收购进一步丰富公司品牌矩阵， 弥补儿童运动品类空缺，多品牌驱动为公司运营一大策略，多元品牌矩阵定位不 同目标客户，onmygame 之前仅在线上销售，未来有在公司江南布衣+集合店内 与其他品牌协同销售以及开设线下独立门店，增长潜力巨大。