NIHON HOUSING经营看点在哪？

公司业务聚焦轻资产服务方向后，在四大板块发力。

从各项业务收入占比的角度来看，公司社区住宅管理业务虽然近年占比有下降，但 始终占据重要地位，收入占比从 2007 财年 46.77%下降至 2023 财年 40.90%，下滑 5.87 个百分点。公司修缮工程业务规模逐渐发展成为与社区住宅管理业务并驾齐驱。修缮工程业务收入占比从 2007 财年 20.24%上升至 2023 财年 43.75%，提高 23.51 个百分点；公 司建筑物管理业务收入占比从 2007 财年 6.93%上升至 2023 财年 11.27%，提高 4.34 百分 点。公司房地产管理业务收入占比从 2007 财年 5.53%下降至 2023 财年 4.08%，下滑 1.45 个百分点。（2006 财年开发建设业务由于卡特琳娜三田塔楼套房项目竣工导致收入异常 增长，因此以 2007 财年情况作为基点进行比较）。

从各项业务收入增速的角度来看，社区住宅管理业务多年来保持收入稳健增长，同 比增长均为个位数；修缮工程业务在多数年份均高于整体增速；建筑物管理业务收入波 动较大，部分年份远超整体增速，部分年份收入下滑幅度较大；房地产管理业务表现较 为平缓，收入增速不论正负均为个位数。

从各项业务营业利润率角度来看，公司社区住宅管理营业利润率呈现“倒 U 型”。 2006-2008 财年、2016-2023 财年该业务利润率位于 8-9%水平，2009-2015 财年位于 10-11% 水平。公司修缮工程业务营业利润率多年来维持在 7%-8%。2023 财年受新加坡子公司影 响出现异常下行。建筑物管理业务营业利润率多数财年位于 6-7%水平，部分财年下跌至 4%。公司房地产管理业务营业利润率呈现下行趋势。房地产管理业务营业利润率从 2006 财年的 16.95%下降至 2023 财年的 9.80%，下滑 7.15 个百分点。 公司在过去的 10 多年内，尽管面临各种市场挑战和变化，但总体上保持较为稳健的 业务发展。下文我们将详细分析这些数据背后的原因和趋势。

公司社区住宅管理业务收入主要由四项组成，分别为委托费、私人区域服务、保险 手续费和其他。其中委托费收入占据社区住宅管理收入 90%左右份额。委托费的稳定增 长奠定了社区住宅管理业务整体稳步向上趋势。

近十年来，日本公寓物管行业对存量物业的高度竞争导致物业费承压，日本国内和 海外最低工资的提高、日本国内劳动力不足使得劳动力成本增加。与此同时，随着居民 对物管服务的要求升级，前台员工的工作量增加并提供超出合同范围的服务内容。物管 行业逐步恶性内卷，利润进一步摊薄，物管企业陷入做规模还是做利润的两难困境。 在行业竞争尚浅、劳动力成本可控的时期，公司通过削减成本费用、一线员工稳定 率提升等方式，实现业务营业利润率的提升；在行业竞争白热化、劳动力成本提升的时 期，公司通过高满意度的物管服务提高物业费，放低规模增长要求以保证利润，通过审 查合同订单标准、减少前台工作时间、提高员工就业年龄上限、促进外国人招聘等优化 成本，通过新型支付方式“智能审批服务”、无纸化 AI 服务台等优化费用，业务营业利润 率的下降维持在可控区间。 NIHON HOUSING 作为独立第三方物业管理公司，并没有母公司提供新增物业管理单 元进行委托，但每年管理委托户数增长均保持较好稳健水平。公司日本国内在管公寓户 数从 2006 财年 312261 户增长至 2023 财年 499325 户，年均复合增长率为 2.80%。根据 日本不动产经济研究所数据，日本新建公寓销售户数从 2006 年的 155866 户下行至 2023 年的 65062 户，年均复合增长率为-5.01%。公司在日本新房市场萎靡的长周期下实现管 理规模逆市提升。

综合来看，我们认为公司多年来保持社区住宅管理业务规模提升的主要原因在于：1）积极抢占存量市场。日本公寓的管理委员会由公寓建筑物中所有公寓屋主推选组成。委员会主要负责公 寓公共区域的日常管理、维护。管理人数较多的管委会还设立由理事组成的理事会，并 将管委会的全部事务委托给物业管理公司代理。 随着建筑物老化、协会成员老龄化和存量住房非居住化（进行对外出租、房屋空置 率高），日本公寓管理人员数量不足问题逐渐加深。此外，日本《区分所有法》规定专 业物业管理公司或公寓管理专家可成为公寓的管理者进行物业管理和协会运营。以上因 素共同促成物管公司整体代管公寓的普及，履行双重职责是目前日本物管行业的趋势所 在。（即日本物管公司既可帮助管理业委会，也尽本职物管工作）。 日本公寓理事会通过审视公寓管理情况，可考虑换签物管公司。通常从开始比较讨 论到新物管公司开始业务，只需大约 3 个月时间。

在新物业稀缺的行业背景下，抢占存量物业合同换签成为日本物管公司必争之地。 NIHON HOUSING 在公寓管理订单业务中高度重视存量物业市场。从数据角度看， 2001 财年公司公寓管理订单中只有不到一半来自存量物业，而截至目前公司 90%左右公寓管 理订单都是通过更换物业合同实现。

成功赢得存量物业订单市场，无疑是公司业绩稳定增长的重要基石。我们认为在此 过程中，公司的硬实力与软实力缺一不可。 硬实力方面，公司通过长久的品牌建设、持续积累的专业知识以及认真的管理 态度，长期赢得客户高度评价。作为一家非地产系、清洁公司起家的物管公司， NIHON HOUSING 与其他物管公司始终保持高度竞争但又相互学习的关系。企业 较同行管理更多类型的公寓，并提供高品质的清洁服务和全面细致的综合服 务。 公司开展业务坚持“现场第一主义”的态度（即重视现场实际情况和一线业务开 展），采取与地区紧密结合的分支机构布局策略。公司为每个公寓管理协会指 派前台负责人协调整个公寓的管理工作；以前台负责人为中心，支店的经理和 维修人员协助，定期进行公寓巡视与管理员进行信息共享；后方配备法律事务、 建筑施工等专业团队支持前台负责人。为掌握专业技术提高服务品质，公司努 力获取各种国家资格证书，每月进行内部培训以提高员工作为通才的能力。 软实力方面，公司利用各种广告媒体和研讨会积极开展营销活动，加强信息收 集及建议能力。公司在日本设置多个网点组成集团网络，在全国各地举办研讨 会，针对管理组合运营中经常遇到的问题进行讨论。

2）坚定横向收购，扩大市场份额。早在 2007 财年公司便认识到，在公寓管理市场日趋成熟背景下，中小规模管理公司 有被大型管理公司兼并收购倾向。日本公寓管理行业的并购活动此后也日益活跃。大型 管理公司寡头垄断形态逐渐形成。与此同时，NIHON HOUSING 也积极开展社区住宅管理 领域的并购活动，以进一步增强竞争力和盈利能力。 公司长期将公寓管理相关企业的并购定位为重要的管理战略之一。NIHON HOUSING 在公寓管理领域的重大并购包括：AKI Communication、乾商事株式会社（现更名为卡特 琳娜服务株式会社）、Answer 株式会社。

3）海外市场拓展，寻找业务新基础。1990 年代初期，随着日本经济泡沫破裂，日本国内的消费和投资需求出现断崖式下 跌。面对这一挑战，日本企业开始将目光转向海外，寻求新增长机会。在此背景下，伴 随日企出海，公司同步将其物业管理服务推向国际市场。 公司在日本海外主要通过东京都保全股份有限公司开展公寓管理业务。东京都保全 股份有限公司位于中国台湾，于 1994 年合资成立，注册资本 1.2 亿台币。截至 2023 财 年 NIHON HOUSING 对其控股比例达 90.2%。2000 年 2 月，公司在菲律宾设立合资公司 NIPPON HOUSING PHILIPPINES 开始公寓管理业务，注册资本 2000 万菲律宾比索，2010 年 7 月 5 日召开董事会决定退出该业务，并于同年 9 月底关闭当地办事处。 多年来，公司日本海外公寓管理规模占总体公寓管理规模 16%-19%。公司日本海外 在管公寓户数从 2006 财年的 61398 户增长至 2023 财年 104428 户，年均复合增长率为 3.17%。相较于日本国内在管规模变化，2006-2023 财年公司海外管理规模年均增长速度 更快，但增长表现略显波动。

4）丰富服务种类，打造更具竞争的私人区域服务。随着建筑物老化和居民老龄化，居民对公寓管理需求也越来越多样化和复杂化。以 上背景使得消费者对物管公司的业务能力提出更高要求。通过私人区域服务，公司助力 管理公寓维持资产价值，提供更好的居住环境。 公司私人区域服务主要包含“安心舒适的生活”与“安全舒适的网络”两个板块。“安心 舒适的生活”板块针对“安心生活”推出各类上门服务、电话咨询服务，针对“舒适生活”推 出各类优惠计划。“安全舒适的网络”板块针对老年人提供保障生命安全、咨询疑难问题 的服务。

我们认为，NIHON HOUSING 开展的私人区域服务可对标国内住宅增值服务。相较而 言，私人区域服务更贴近目标客户需求，切实提高居民生活舒适度。

从私人区域收入占社区住宅管理业务收入比重来看，2017-2022 财年仅为 1.3%左右。 业务占比虽不高，但公司对私人区域服务高度重视。我们认为公司开展私人区域服务主 要为提高综合物管服务质量，维持现有客户粘性、获得物业费提价空间。单项业务收入 贡献并不是首要考量。

5）股东资源协同合作。2008 年 12 月 25 日，公司与控股股东 Relo 集团签订业务合作协议。Relo 集团主要 从事业务包括：房地产经纪、理财咨询服务、人力资源管理等。基于此协议双方将发挥 各自业务领域优势实现协同效应，以实现双方企业价值的最大化。公司与 Relo 集团业务 合作成果主要体现在三个方面： 创设居民互动杂志，深度了解客户需求。公司 2009 年 11 月起发行由公寓居民 参与的杂志《HOUSING NEWS》。2010 年 7 月起开设面向公寓居住者的网站 “HOUSING NEWS ONLINE”； 扩充“安全舒适生活的服务”板块，提升育儿、护理菜单等服务的质量； 提供更多服务内容，包括针对工作调动居民的房产管理服务、室内装修服务、 活动代理服务等。 2012 年 5 月，公司与主要股东“合人社”集团签订业务合作协议，将双方优势和经验 进行融合，利用彼此经营资源实现协同效应，以进一步增强各自竞争力。“合人社”集团 主要业务包括：公寓管理、楼宇与设施管理、修缮改造工程和设备工程、大楼维护等。 双方主要业务合作内容包括共同开发客户和提供新服务、与提供服务和维修工程相关的 联合采购、共同实施以公寓管理为中心的广告活动、共同参与 PFI 业务、系统的联合开 发和研究等。 2013 年 5 月，董事会决议通过公司与“合人社”集团共同出资在北海道和冲绳县分别 设立合资公司，以提高公司和“合人社”集团的竞争力并最大化企业价值。

在日本，公寓业主除需每月定期向公寓管理委员会（或物管公司）缴纳物业管理费 外，还需缴纳长期修缮储备金用于建筑物修缮工作。 修缮储备金金额根据建筑物的长期修缮计划进行缴纳。NIHON HOUSING 为每栋建筑 物制定独特的长期修缮计划，并在后续负责实施修缮工作与管理修缮储备金征收工作。 为了在几十年后仍保持建筑物的资产价值与居住体验，NIHON HOUSING 组织专业人员定 期对建筑物进行检查，确认各个部分的劣化情况和问题点，并从软件和硬件两方面制定 精细计划，提出小规模修补和大规模修缮工程的建议。 公司将修缮工程业务大致分为三类，分别为大规模修缮工程、日常检查与修缮工作、 各种改建工程。公司将日常检查与修缮工作贯穿安排在建筑物整个生命周期，在建筑物 施工 10 年后安排大规模修缮工程与各种改建工程。

公司凭借丰富的公寓管理经验，提出并实施大规模修缮工程计划，旨在长期维持并 提升公寓的资产价值。根据常规经验，公司每 10 到 15 年会对建筑物进行一次大规模维 修。在进行第二次大规模修缮时，公司会扩大修缮范围，并对所使用的材料及施工工艺 进行重新评估和选择。至于第三次及以后的大规模修缮工程，则更多根据公寓居民具体 需求来定制，以提升公寓的性能，并适应随着时间推移而产生的变化。此外，公司还会 根据公寓的实际情况提出升级工程，以进一步提高公寓的性能并适应长期变化。 公司致力于日常检查与修缮工作，降低建筑物劣化速度以维持资产价值。公司通过 日常检查尽早发现建筑物劣化和设备功能下降风险。企业从两方面为业主提出建议，即 预防事故发生的维修工作和提高性能的改良工作。

为进一步提高建筑物的性能，公司开展各种改建工程。工作包括引入安全舒适的设 备和机器，将公寓改造成更加宜居的地方，如更换供水管排水管、电梯改造、无障碍斜 坡改造、金属部件更换、地面铺设改造、对讲系统更新等。 公司将修缮工程业务收入主要分为大规模修缮与小修工程两项。公司大规模修缮和 小修工程的收入比重多年来因各种因素略有波动。整体而言公司大规模修缮收入占修缮 工程业务收入比重在 40%-50%之间，小修工程占修缮工程业务收入的比重在 50%-60%之 间。

随着建筑高龄化与人口老龄化的逐渐加深，日本修缮工程需求日益增加。同业竞争 者及大型开发商接连进入该尚存发展机会领域。以上原因导致业务订单率下行与订单价 格下降。同时，虽然修缮工程行业整体材料成本与人力成本提升，但公司为保证业务品 质，主动加大人员成本投入以确保项目安全与质量，以上因素造成成本端压力。

为应对以上挑战，公司通过与“合人社”集团展开业务合作，联合采购材料和服务、 推进数字技术、改进内部系统等方式压降成本费用。企业利用自身管理优势提出及时准 确的工程提案以实现订单接收率、业务回报率提升。多年来公司修缮工程业务整体营业 利润率基本稳定在 7%-8%区间。2004-2011 财年，公司修缮工程业务整体毛利率处于 19%-22%区间，大规模修缮工程业务毛利率处于 16%-17%区间，小修工程的业务毛利率 处于 23%-27%区间。（细分数据最新披露至 2011 财年）

客观上，日本存量建筑老龄化不断推动修缮需求。随着时间推移，公司修缮工程业 务收入规模也逐渐比肩社区住宅管理业务体量。与此同时，日本建筑技术法规的修订、 政府引导存量小区更新、环保措施需求增加、人口老龄化也在推动公寓改造需求。主观 上，公司重视整修规划能力、技术能力、管理能力。企业整修业务可以覆盖从日常小修 到符合建筑生命周期的长期大修等多项综合业务。 另外，我们认为公司修缮工程业务实现较好增长还有以下原因：

1）与各业务间协同发展。公司重视修缮工程业务与各管理业务间形成互相协同的优势关系。首先，公司核心 业务公寓管理规模逐年增加，其衍生出的维修工程需求稳定且可以向公司自身导流，助 力修缮业务业绩增长。 另一方面，修缮工程的高质量落地进一步维护建筑物长期价值、提升居住体验。为 业主提供优秀的修缮体验，可以为公司其他管理业务外拓提升竞争力、为存量合约续签 率打造坚实基础。此外，公司虽然退出开发建设业务，但前期工程管理经验和管理资源 依旧保留。以上因素增强了企业在大规模修缮工程和重建方面的业务能力。 分拆收入来看，公司大规模修缮业务营业收入从 2006 财年的 48.57 亿日元增长至 2022 财年的 207.19 亿日元，年均复合增长率为 9.49%，但同比增速波动较大；小修工程 业务营业收入从 2006 财年的 68.27 亿日元增长至 2022 财年的 223.71 亿日元，年均复合 增长率为 7.70%，同比增长较为平稳。 我们认为，小修工程业务由于更受益于公司管理规模提升带来的协同效应，相较于 低频次发生、需较长工期、行业竞争加剧的大规模修缮业务而言其收入增长更加稳定。

2）积极展开收购，拓展收入利润。公司积极展开修缮工程领域收购收并购。公司主要收购了 7 家主营业务为修缮工程 的公司，其中 6 家在日本，1 家在新加坡，实现海内外修缮工程业务全面铺排。 公司日本国内修缮业务收购包括，三光工程株式会社、Surf 株式会社、亚细亚综合 防灾株式会社、伊胜株式会社等。以上企业的稳步发展，多年来为公司修缮工程业务营 收利润的增长做出贡献。 海外方面，在新加坡收购的 PROPELL INTEGRATED PTE LTD ，2020 财年受疫情影响新 建大型工程业务开展受阻。疫情后新加坡国内迅速通胀导致原材料价格和劳动力成本急 剧上升。此外，承包商要求压缩工期以及应收账款的减值等因素使得该公司 2023 财年利 润大幅减少。2023 财年起，公司计划推进新加坡子公司的收入结构改革，转向以建筑管 理和维修工程等轻型业务为中心。

以 5%的空置率作为市场均衡点，我们认为日本东京 23 区的日本写字楼租赁市场在 2009-2015 年、2021-2024 年均处于供过于求的状态。 2013 财年前，公司建筑物管理业务在日本国内发展局面不容乐观，建筑物空置率上 升使得委托费用减少，日本企业收益恶化使得业主存在削减经费倾向。2013 财年后日本 企业盈利能力修复，空置率呈现下降趋势，部分地区租金上涨，但公司建筑物管理业务 也面临人手不足导致的劳务成本和外包费用上升的挑战。

在日本国内空置率高、租金下滑的阶段，公司通过退出无利可图的物业，重组合并 附属公司提高集团管理效率，进行成本费用审查，以提高盈利能力。在日本国内经济企 稳、人力成本提高的阶段，公司对应要求提高委托管理费用，加强对管理建筑物租户的 私人区域清洁和特别清洁提案以提高利润。除 2008-2009 财年（开发业务撤退使得部分 业务人员转移至建筑物管理部门）、2022-2023 财年（大型物业订单取消）外，公司建 筑物管理业务营业利润率都维持在 6%-7%的水平。 公司长期处于日本国内写字楼空置率居高不下、租金持续下跌的市场环境。管理规 模端所承受压力包括：在管物业订单解约、新签订单停滞不前、新建筑物签约数量增长 乏力。费用端由于日本企业收益恶化导致业主削减经费，管理委托费呈下降趋势。 虽然多数财年，公司该项子业务所处行业环境存在挑战，但公司建筑物管理业务收 入实现超过企业整体业务的平均增速，部分年份出现远高于平均同比增速，我们认为主 要有以下因素。

1）布局海外新兴市场，寻找新增长点。2007-2009 财年，公司建筑物管理业务受制于国内行业环境呈现收入下行趋势。2010 财年起，伴随中国等新兴市场的经济扩张持续，公司海外子公司的业绩表现良好，业务 进入增长阶段。 早在 1994 年 9 月，公司在中国内地与大连当地企业设立合资公司“大连日隆物业管 理有限公司”。成立合资公司以来，公司在中国大连设立总部基地，并扩展北京、天津、 成都、武汉、长春、上海、沈阳等地的分支机构。为对冲日本国内严峻的行业环境，2012 财年起公司专注以大连周边地区为中心进行业务拓展。由于合资公司成立初期规定共同 经营期限为 25 年，经协商后 2019 年 9 月公司到期转让持有合资公司股份。 以中国市场兴起作为历史经验，公司继续寻找布局海外建筑物管理的业务机会。2016 年起，由于亚洲房地产市场发展减速，海外投资者将目光聚集在越南胡志明市写字楼市 场，使之成为亚太地区热门投资板块。公司在 2016 年 3 月从 The Pan Group Joint Stock Company 收购旗下子公司 Pan Pacific Services Company Limited 和 Pan Pacific Company Limited 分别 80%的股权使之成为子公司。2018 年 12 月追加收购使上述两家子公司成为 全资子公司。

2）修复期寻机扩大国内业务版图。2012 年底，安倍晋三上台后实施货币宽松、财政刺激、振兴民间投资消费等一系列 政策措施，以摆脱日本经济长期通缩局面。日本经济在 2013 财年后缓慢复苏。企业盈利 逐步改善。借此契机公司重新将眼光放回日本国内，于 2013 年 12 月 24 日收购山京大 厦管理株式会社与山京商事株式会社，使其成为全资子公司。2022 年 4 月，公司全资收 购 NH 设施株式会社，以进一步扩大公司建筑物管理规模、提高企业综合价值。

除收并购外，公司积极开拓各种渠道以获取更多客户资源。现有客户层面，认真履 行职责防止取消既有订单。业务拓展方面，通过日常业务建立的信任关系获取现有客户 额外订单和新客户推荐。与此同时，企业积极发挥集团优势。通过集团各公司相互介绍 客户等方式协同拓展。营销层面，通过举办各种研讨会和业务合作进一步加强信息收集， 积极开展各类营销活动以获取新客户。

3）整合周边业务，积极创收。为实现积极创收，公司将建筑物管理的周边业务共同整合。公司建筑物管理业务以 设备管理业务、清洁管理业务、警备业务、修缮计划与工程为业务核心内容，以总部后 援部与紧急中心作为后备支撑，辅以员工教育、定期巡查、紧急情况应对进一步完善业 务内容。 公司建筑物管理业务结构层次分明，安排井然有序。设备管理业务分为卫生设备管 理、空调设备管理、消防设备管理、电气设备管理、电梯设备管理、其他等；清洁管理 业务分为日常清洁、定期清洁、玻璃清洁、特别清洁、垃圾处理等；警备管理业务分为 常驻警备、巡回警备、机械警备等；修缮计划与工程业务指公司根据客户需求和预算， 从办公室原状恢复工程到各种内外部装修工程提出最佳计划提案。

4）提升员工能力，关注资质与后续培训。考虑非住建筑物管理具有较强品牌特制和专业属性，公司注重具有技术资质的员工 招聘，也注重员工后续的专业培训。公司通过“研修中心”进行教学研修以及在管建筑物 的实地研修等方式，培养专业的建筑物管理人才。公司设立“研修中心”，配备各种设备 实物和建筑物劣化样本的培训设施，对清洁工、设备管理员、设施警备员等都有针对性 课程设置。该中心于 2003 年被东京都认定为“指定职业训练学校”。 通过积极培育员工职业素养，公司建筑物管理业务具备从日常维护到大规模修缮工 程的综合能力，为办公楼、教育设施、运动设施等提供一站式服务。无论是独栋建筑物 还是大型复合设施，公司都能提出高效和准确的全面管理方案。

公司房地产管理业务包括：1）代表业主进行建筑管理和租赁管理，2）提供租赁服 务、房地产买卖和中介服务，3）公司自有物业的租赁运营。公司管理出租公寓数从 2006 财年的 624 栋增长至 2020 财年的 1210 栋，年均复合增长率为 4.84%。

房地产租赁和买卖业务相较于传统物业管理，与房地产市场本身表现更加强相关， 我们认为公司房地产管理业务能在多年来保持稳健发展主要有以下因素：1）业务协同创造价值。公司同时进行租赁管理业务和物业管理业务。企业通过统一管理建筑物和居民，实 现顺畅的业务体系，并与客户建立长期信赖关系。公司积极提出在入住和退租时的翻新工程建议。当租户退租时，公司会检查确认房 间的状态，通过进行原状恢复工程，如修复因年代久远而损坏的地板、天花板、壁纸等， 确保下一个租户能够顺利决定入住。基于租户的需求和业主的预算要求，公司还会提出 旨在提高物业收益空间的翻新工程方案。通过翻新工程，公司不但补充额外收入来源， 还实现高入住率以加强房地产管理业务本身的盈利能力。

2）借 REITs 东风，将租赁管理与资产证券化有机结合。虽然泡沫经济破灭后，日本整体经济受到冲击，但租金水平保持相对稳定。受益于 稳定租金现金流，日本自 2001 年 9 月推出首单 J-REIT。J-REITs 成交量和成交额整体保持 上升态势。

利用日本国内 REITs 蓬勃发展的契机，公司将租赁管理与资产证券化有机结合，形 成双赢局面。公司物业管理所追求的目标是平衡租金收入和管理费用的支出，以确保业 主稳定收益。公司利用在公寓管理业务中所积累的专业知识，不仅提供简单的成本削减， 还会根据物业的特性，如地理位置和入住者的特征，提出合适的管理建议。 但值得注意的是，随着 REITs 投资市场的繁荣，所有权变更增加导致解约变多。多 个业绩期内，由于基金物业为中心的物业出售增加，公司房地产管理业务的收入利润都 不及预期。