新城控股发展历程、股权结构及财务分析

立足长三角迈向全国，“开发+商业”双轮驱动。

1.公司历程：奔跑 31 年，奠定双轮驱动战略模式

公司历经 31 年，逐渐奠定双轮驱动发展模式。历经 31 年的稳步发展，公司开发 业务已完成全国布局，商管业务已步入“深度运营”阶段，具体来说： 阶段一：整装待发，强势起步——新城团队创业始于 1993 年，2001 年新城地产 在 B 股上市，成为江苏省最早上市的房地产公司之一。公司住宅开发业务逐渐拓 展至长三角沪宁沿线，实现城市公司向区域公司的跨越，并于 2008 年将业务版 图扩展至商业地产领域，成为中国房地产百强企业 20 强。

阶段二：深耕长三角，并完成全国化布局——2009 年公司将战略中心转移至上 海，全面实施布局长三角深耕发展战略，2010 年公司销售总额超 100 亿人民币， 2013 年达 200 亿，同时开始加速全国化布局，截至 2014 年公司已进驻海口、青 岛、南昌、长春、安庆、济南、武汉、长沙等市场。 阶段三：双轮驱动，稳健增长——2015 年新城控股吸收合并新城地产，成功于 A 股上市（601155.SH），年度销售总额突破 300 亿元人民币。2017 年新开业 12 座 吾悦广场，实现销售额 1264.72 亿元的跨越式发展，随后坚持双轮驱动，轻重并 举的战略模式，2022 年商业运营总收入首次年超百亿。

3.股权结构：股权结构稳定，“A+H”共三家上市平台

家族企业股权结构稳定，王振华家族旗下“A+H”共三家上市平台。新城控股实 控人为王振华，现任董事长王晓松为王振华长子，王振华家族旗下企业完整布局 开发、商业、物业三大业务板块，其中新城控股覆盖开发及商管业务，新城悦服 务覆盖物业业务。王振华持有新城发展63.33%股权，通过新城发展 持有新城控股67.2%的股权和新城悦服务68.86%股权。

财务情况：融资成本持续下降，公开债务违约风险较低

债务方面，公司 2030 年前待偿规模合计约 173 亿元。当前新城已经开业的经营 性物业中约 46 个未做经营性物业贷款，对应的估值约 368 亿元，若按照 50%到 70%的抵押率，最少可获得 184 亿元的新增融资，不考虑销售回款与经营收入的 情况下，依然能够覆盖到期公开债务，公司公开债务违约风险较低。截至 2024Q3 末，公司三道红线均符合“绿档”标准，公司资产负债结构持续优化。此外，公 司融资成本持续优化，截至 2024H1 公司整体平均融资成本 6.05%，较 2023 年末 -15BP。

3.1 业绩蓄水池水位合理，减值充分释放业绩压力

开发业务结转收入下滑影响营收增速，公司业绩蓄水池能够覆盖 2023 年营收 0.8 倍。2021 年来房地产市场深度调整，同时公司拿地战略收缩，房地产开发业务销 售额显著下降导致 2021 年后公司营收整体承压，2024 年上半年公司实现营收 339 亿元（yoy-18.8%）。截止 2024H1，公司合同负债+预收账款累计 950 亿元，能够 覆盖 2023 年营收 0.8 倍，业绩蓄水池维持合理区间，未来营收具备保障。

结转收入下降+毛利率下滑+减值计提影响，公司归母净利承压。2021 年后公司盈 利能力显著下滑，主要原因系①受整体市场环境及结转项目的结构变化，公司房 地产项目结转收入及毛利有较大幅度的减少；②由于市场情况变化，公司计提的 资产减值持续维持高位。2024H1，公司录得归母净利 13.2 亿元（yoy-42.2%）。

公司资产计提减值充分，充分释放未来业绩压力。公司出于谨慎性原则，计提减 值力度较同业更为充分。选取 A 股 10 家房企为样本，公司近年资产减值力度显 著高于其他 9 家房企均值。2023 年公司累计计提减值资产损失 53.5 亿元，占比 年初存货 2.6%，同期其他9家样本房企累计计提减值资产损失占比存货仅 1.2%。 从历年数据看，公司资产减值力度持续高于其他 9 家样本房企约 2 倍。面对不确 定的市场环境，公司资产计提减值较行业平均水平更为谨慎，充分释放未来业绩 压力，为未来业绩的企稳与估值的修复奠定了基础。

3.2 有息负债规模持续下降，融资成本不断下探

截止 2024H1 公司有息负债规模 558 亿，平均融资成本 6.05%。公司始终坚持底 线思维，确保每一笔债务提前或到期偿付。2024H1 公司已如期偿还境内外公开市 场债券 19.70 亿元。在保持信用的同时，近年来公司不断改善资产结构，压降有 息负债，不断夯实稳定安全的财务基本面。截止 2024H1，公司有息负债 558 亿 元，境内信用债已兑付完毕；整体平均融资成本 6.05%，较 2023 年末-15BP；公 司获得各大银行给予的集团授信总额度合计 1059 亿元，其中公司及子公司已使 用授信 275 亿元。

3.3 剩余抵押融资空间较大，能够覆盖到期公开债务

偿债高峰期已过，剩余抵押融资空间较大，公开债务违约风险较低。根据 Wind 统 计数据，公司偿债高峰期在 2021-2022 年，2024 年内待偿规模还剩约 31.5 亿元， 2025 年待偿规模约 79 亿元，2026 年待偿规模约 49.3 亿元，2030 年前待偿规模 合计约 173 亿元。当前，新城已经开业的经营性物业中约 46 个未做经营性物业 贷款，对应的估值约 368 亿元，若按照 50%到 70%的抵押率，最少也可获得 184 亿元的新增融资，不考虑销售回款与经营收入的情况下，依然能够覆盖到期公开 债务，公司公开债务违约风险较低。

3.4 债务结构优化显著，抵押类融资占比 85%

资本债务同步优化，抵押类融资占比近 85%。聚焦公司债务结构，截至 2024H1 公 司有息负债 558 亿元，①以债务类型划分，公司有息负债中 51%为经营性物业贷； ②以信用类型划分，公司有息负债中 85%为抵押类融资；③以期限划分，公司有 息负债中 72%为长期借款。公司融资途径多样，债务结构合理，抵押类融资风险 较低，公司整体财务风险较小。

3.5 三道红线符合“绿档”要求，经营性现金流持续为正

积极降低财务杠杆，截至 2024Q3 公司三道红线符合“绿档”标准。公司坚守底 线思维，提升资金使用效率，降低财务杠杆，优化资本结构。2019 年开始公司积 极降低财务杠杆，wind数据显示2019年公司净负债率由35.3%大幅下降至6.5%， 随后在安全区间内略有上升。截至 2024Q3 末，公司剔预资产负债率录得 67.5% （小于 70%），现金短债比录得 1.01（＞1.0），净负债率录得 53.8%（＜100%）， 公司三道红线均达标，符合“绿档”标准 。

期间费率稳定，双轮驱动优势显著，经营性净现金流持续为正。自 2018 年开始， 公司经营性现金流持续为正，一方面公司期间费率相较 2019 年高点有所下滑， 近年在 8%左右维持稳定（营销费率+管理费率），另一方面公司双轮驱动的商业模 式优势凸显：相比于聚焦商业运营的公司，公司的开发业务在充分竞争市场中不 断成长，具有较高的项目操盘与资金回笼能力，是公司区域深耕的压舱石，相比 于纯住宅开发的公司，面临近期结构性调整的下行楼市，公司在商业地产的规模 化开发与运营方面具有显著优势，能够持续创造稳定的现金流助力于公司穿越周 期，两个事业部之间的协同发展、相互促进，正是公司核心优势的最基本前提。