如何看待老铺黄金成长驱动？

中期看国内门店扩张，长期看品牌出海。

1. 国内：单店店效稳步提升，开店仍有翻倍成长空间

1）单店模型：对标成熟门店及海外高奢珠宝，单店仍有成长空间。量价齐增，驱动单店店效提升。中国主力消费人群切换至年轻一代，市场对 具有强烈审美属性、显著文化调性和品牌调性以及精致时尚感的黄金产品 需求日益增长。公司受益线下消费复苏、门店渠道扩张，金价上行预期下产 品量价齐升，新产品推出及品牌知名度提升。2022-2023 年营业日均超 300 天的门店合计 21 家，其同店销售额由 2022 年的 10.04 亿元逾翻倍增长至 2023 年的 21.63 亿元，对应平均单店年销售额增速达 115.40%；我们预计， 随着新开设门店逐步成熟爬坡及品牌势能提升，公司成熟门店的平均单店 年销售额仍有望呈现持续增长态势。

参考老铺黄金成熟门店、对标海外高奢珠宝品牌，单店店效仍有成长空间。 参照一线城市（北京 SKP）与新一线城市（南京德基）成熟门店店效水平， 对标海外高奢珠宝品牌梵克雅宝国内门店单店收入超 3 亿元；随着老铺黄 金门店进入成熟阶段，同时考虑到同等品牌力下黄金品类相对 K 金镶嵌享 有更快存货周转，黄金属性赋能进一步推升单店销售，我们预计老铺黄金成 熟阶段平均单店年收入有望达 3-4 亿元/年，目前单店店效仍有较大成长空 间。

2）门店扩张：国内开店空间约 60-100 家，翻倍成长空间。持续稳步拓店，夯实国内市场。截至招股书披露，公司在全国高端商业中心 自营开设 33 家主题情景门店，覆盖以一线与新一线城市为主的全国 14 个 城市。未来公司计划针对已开业五年以上的约 11 家线下门店进行装修及形 象升级，同时计划于未来三年内在中国内地开设约 10 家新门店，中国内地 以外地区（包括港澳及新加坡）开设约 5 家新门店，稳步扩大销售网络，完 善营销服务体系，提升品牌在一线与新一线城市的渗透率。

中长期：国内开店空间对标国际奢牌。截至 2024 年 4 月，在中国十大高端 购物中心覆盖率为 80%，考虑到公司秉持高端品牌定位，中国市场开店空 间对标参考卡地亚、宝格丽等国际奢侈品牌中国市场门店覆盖密度，对应 60-100 家开店空间。目前，老铺黄金在中国市场合计开设门店 33 家门店， 国内市场开店布局仍有翻倍成长空间。

3）用户逻辑：高净值人群渗透率仅 6%，品牌仍有较大渗透空间。2021-2023 年老铺黄金当年消费会员数量分别为 3.65/4.03/9.31 万人，累计消费会员数 量分别为 9.78/12.66/20.26 万人，2023 年以来品牌势能提升迅猛呈现显著破 圈态势。根据招商银行&贝恩联合发布的《2023 中国私人财富报告》数据， 2022 年中国高净值人群数量达 316 万人，仅基于高净值人群数量基数进行 测算，可得老铺黄金累计消费会员的渗透率约为 5.7%，仍有较大渗透提升 空间。

结合老铺黄金品牌定位，公司目标客群往往具备三大特征：①追求工艺、高 级感调性及高质量；②25-45 岁女士与 30-55 岁男士；③拥有强大的购买力 及年收入超 10 万元。根据国家统计局数据，2023 年前 20%的高收入群体居 民人均可支配收入为 95055 元，对应约近 3 亿人口，破圈潜力成长空间值 得期待。

2. 海外：对标国际奢牌全球布局，品牌出海空间广阔

基于中国港澳地区经验，积极筹谋海外布局。基于中国香港及澳门地区门 店运营、供应链及离岸管理经验，公司计划围绕新加坡、东京等亚洲地区高 人均国内生产总值及人均可支配收入，且华裔人口众多的国家一线城市积 极试水。考虑到若干中国珠宝品牌已于多年前进入新加坡等海外市场，目前 麒麟（Qeelin）、周大福分别在海外市场拥有 61 家与 58 家门店，品牌国际 化进程值得期待。 循序渐进推进国际化进程，提升品牌的海外知名度。

我们预计，公司品牌出 海主要可分为两大阶段：①围绕新加坡、日本东京等亚洲华人文化占比较高， 且人均国内生产总值及人均可支配收入相对较高的一线城市开设海外自营 门店，试探市场反馈，根据本土化需求差异调整业务模式、营销策略及产品， 调整打磨海外市场单店模型，并逐步扩展至其他亚洲城市；②结合欧洲、中 东等市场其他城市的特定需求与审美、工艺偏好，调整产品及营销策略，向 全球市场扩张布局，提升品牌的海外知名度。 对标国际奢牌全球布局，品牌出海空间广阔。海外市场目标城市与中国港 澳地区相似，均为相关区域的政治经济中心，基于人均国内生产总值、可支 配收入及购买力，消费者支出能力相似。公司以高净值人群为目标客群，远 期看公司全球开店空间对标参考蒂芙尼、卡地亚等全球门店覆盖密度，出海 空间广阔、大有可为。