男、女装板块经营情况如何？

分季度来看，女装板块 23Q4 营收同比+13.7%，修复至 2021 年同期的 97.3%。

1.男装板块：直营好渠道+高品牌力决定竞争实力，中高 端品牌强者恒强

男装行业高景气度有望延续，24Q1 中高端品牌利润延续增长势头。 行业高景气，中高端品牌快速增长。2023 年男装板块实现营业收入 152.9 亿元，同 比增长 17.2%，超过 2021 年同期 11.3%。男装行业迎来疫后复苏高景气，九牧王/七匹狼 /报喜鸟/比音勒芬分别实现营收 30.6/34.5/52.5/35.4 亿元，同比分别增长 16.6%/6.7%/21.8%/22.6%，报喜鸟、比音勒芬收入增长较好。 男装品牌增收又增利。2023 年男装板块实现归母净利润 20.7 亿元，同比增长 66.4%， 超过 2021 年同期 36.7%。2023 年男装行业高景气度下，各品牌均实现增收又增利，除九 牧王外盈利能力均已超过 2021 年同期。其中，报喜鸟归母净利润同比高增 52.1%，报喜 鸟/比音勒芬归母净利润两年复合增速分别为 22.6%/20.8%，中高端品牌呈现高速增长趋 势。九牧王通过裁撤低效店铺、推进渠道结构优化升级，在 2023 年成功实现扭亏为盈。

24Q1 各品牌收入维持增长，比音勒芬增速亮眼。男装板块 23Q1-Q4 营收均维持双 位数增长，23Q4 男装板块实现营业收入 43.1 亿元，同比+20.8%，超过 2021 年同期 1.7%。 24Q1 男装板块实现营业收入 44.5 亿元，同比+9.9%，超过 2021 年同期 32.4%。2024Q1， 九牧王/七匹狼/报喜鸟/比音勒芬营业收入同比分别+21.7%/-1.8%/+4.8%/+17.6%。除九牧 王受去年同期低基数影响外，其他公司营收增速同比均有所放缓。比音勒芬 Q1 营收增 长 17.6%，维持此前的高速增长。

单季利润延续增长势头。23Q4 男装板块录得归母净利润 4.6 亿元，同比+51.0%，修 复至 2021 年同期的 83.8%。24Q1 男装板块录得归母净利润 8.3 亿元，同比+11.4%。超过 2021 年同期 67.0%。2024Q1，九牧王/七匹狼/报喜鸟/比音勒芬分别实现归母净利润 1.1/1.1/2.5/3.6 亿元，同比分别+11.3%/+19.5%/-2.1%/+20.4%。净利率分别为 11.7%/13.7% /19.0%/28.5%，同比分别-1.1/+2.3/-1.1/+0.7pct。其中报喜鸟利润下滑主因同期政府补助下 降，24Q1 公司扣非归母净利润同比增长 6.9%。其余公司均实现了利润正增长。

2023 年男装板块盈利能力已超 2021 年同期，24Q1 更进一步。2023 年男装板块毛 利率 64.4%，同比+3.4pct，较 2021 年同期+3.3pct。分季度来看，23Q4 男装板块毛利率 64.9%，同比+2.3pct，较 2021 年同期+4.0pct。24Q1 男装板块毛利率 65.1%，同比+2.6pct， 较 2021 年同期+5.9pct。 2023 年男装板块净利率 14.1pct，同比+4.2pct，较 2021 年同期+2.7pct。分季度来看， 23Q4 男装板块净利率 11.3pct，同比+2.1pct，较 2021 年同期-1.9pct。24Q1 男装板块净 利率 19.1%，同比+0.3pct，较 2021 年同期+3.9pct。

销售费率增加反映品牌投入，Q1 管理费率有所下降。2023 年，男装板块三费率 42.9%，同比+0.9pct，其中销售/管理/财务费率同比分别+1.0/+0.02/-0.1pct，费用上升主 要由销售费用导致。分季度来看，23Q4 男装板块三费率 45.2%，同比+3.5pct，其中销售 费率同比+3.8pct。24Q1 男装板块三费率 36.3%，同比-0.2pct，其中管理费率同比-0.5pct 是三费率下降的主要原因。

销售顺利存货下降，应收账款略有上升。 23 期末男装板块存货共计 36.9 亿元，同比-1.1%；存货周转天数 245 天，同比缩短 19 天。24Q1 期末男装板块存货共计 33.1 亿元，同比-1.4%，环比-10.3%。存货周转天数 219 天，同比缩短 20 天，环比缩短 26 天。随着销售回暖，男装板块存货呈现下降趋势。 23 期末男装板块应收账款共计 15.0 亿元，同比+9.7%；应收账款周转天数 95 天，同 比缩短 3 天。24Q1 期末男装板块应收账款共计 17.2 亿元，同比+10.8%，环比+14.5%。 应收账款周转天数 107 天，同比延长 5 天，环比延长 12 天。整体来看，24Q1 男装板块 应收账款略有上升。

2023 年男装板块经营性现金流净额 34.2 亿元，同比+73.5%，超过 2021 年同期 51.1%， 增长幅度与利润一致。23Q4 经营性现金流净额 16.9 亿元，同比+64.8%。24Q1 经营性现 金流净额 8.0 亿元，同比-6.5%。

直营渠道优化方向清晰，高端品牌稳步扩张。 男装销售线下强于线上，直营渠道主导增长。分渠道来看，2023 年男装行业直营渠 道/加盟渠道/电商渠道营收占比最高的公司分别是比音勒芬/九牧王/七匹狼，各品牌渠 道侧重有所不同。直营/加盟/电商渠道收入同比增速来看，九牧王分别+34.9%/+9.7%； 七匹狼分别+23.9%/+22.1%/-2.0%；报喜鸟分别+44.1%/+4.7%/+0.8%；比音勒芬分别 +34.6%/-2.1%/+16.1%。各品牌营收增长主要由直营渠道销售高速增长驱动，加盟渠道表 现平淡甚至出现下滑。从电商渠道销售占比较高的七匹狼来看，其线上销售同比下降或 反映男装线上销售偏弱现实。我们注意到七匹狼直营/加盟营收均实现了 20%以上的增 长，体现出公司渠道双优。值得一提的是，2023 年报喜鸟团购业务实现营业收入 11.7 亿元，同比增长 22.2%，团购品牌宝鸟已成长为公司旗下第三个营收超过 10 亿元的品牌。

直营作为渠道扩张方向。进一步拆分渠道来看，2023 年比音勒芬直营/加盟店铺分 别净增 28/36 家，报喜鸟直营/加盟店铺分别净增 47/30 家，渠道双净增反映公司有序扩 张。其他公司则各有不同，其中九牧王直营/加盟店铺分别+46/-104 家，渠道直营化趋势 显著。七匹狼则表现为直营店铺净减少、加盟店铺净增加。总体来看，当前男装品牌侧 重在购物中心等地开设高端、直营店铺，提升品牌力的同时最大化收入增长。

直营店效驱动高速增长。从渠道店效来看，2023 年九牧王直营/加盟店效分别为 147.6/87.2 万元/家，同比分别+27.0%/+16.9%；七匹狼直营/加盟店效分别为 98.4/100.1 万 元/家，同比分别+32.9%/+13.6%；报喜鸟直营/加盟店效分别为 263.4/83.4 万元/家，同比 分别+35.5%/+1.5%；比音勒芬直营/加盟店效分别为 394.6/141.6 万元/家，同比分别 +28.3%/-7.5%。整体来看，各品牌直营店铺店效整体实现高速增长，得益于线下客流回 复、各公司直营经营优化等。另外九牧王、七匹狼、报喜鸟加盟店效同比分别增长 16.9%、 13.6%、1.5%，比音勒芬加盟店效有所下降。

2.女装板块：24Q1 收入已超 21 年同期，利润端改善空间 较大

朗姿股份、歌力思、锦泓集团营收增长领先。2023 年女装板块实现营业收入 177.8 亿元，同比增长 16.4%，超过 2021 年同期 5.3%。其中歌力思/朗姿股份/锦泓集团/安正 时尚/地素时尚/欣贺股份营业收入分别为 29.2/51.5/45.5/21.7/26.5/17.6 亿元，同比分别 +21.7%/+32.7%/+16.6%/-4.1%/+10.4%/+0.9%。 疫后消费复苏，各公司营收利润均同比大幅改善。2023 年女装板块实现归母净利润 10.8 亿元，同比增长 707.4%，修复至 2021 年同期的 74.0%。其中歌力思/朗姿股份/锦泓 集团/安正时尚/地素时尚/欣贺股份归母净利润分别为 1.1/2.3/3.0/0.5/4.9/1.0 亿元，同比分 别+416.6%/+1300.1%/+316.8%/+113.2%/+28.4%/-22.5%。

分季度来看，女装板块 23Q4 营收同比+13.7%，修复至 2021 年同期的 97.3%。24Q1 实现营业收入 47.1 亿元，同比+1.6%，超过 2021 年同期 4.2%。步入 2024 年，女装营收 仍实现稳健增长，成为继男装板块之后第二个营收超过 21 年同期的板块。

23Q4 女装板块录得归母净利润 1.9 亿元，同比+141.1%，修复至 2021 年同期的 62.4%。 24Q1 女装板块录得归母净利润 3.3 亿元，同比-27.2%，修复至 2021 年同期的 55.6%。女 装板块利润端仍存在较大的向上修复空间。

2023 年女装板块毛利率 63.8%，同比+1.1pct，较 2021 年同期+0.5pct。分季度来看， 23Q4 女装板块毛利率 66.6%，同比+3.5pct，较 2021 年同期+3.5pct。24Q1 女装板块毛利 率 64.8%，同比+0.7pct，较 2021 年同期-0.7pct。24Q1 女装板块毛利端有所波动。 2023 年女装板块净利率 6.5pct，同比+5.4pct，较 2021 年同期-2.6pct。分季度来看， 23Q4 女装板块净利率 3.6pct，同比+13.5pct，较 2021 年同期-2.6pct。24Q1 女装板块净 利率 7.5%，同比-2.5pct，较 2021 年同期-5.2pct。

2023 年，女装板块三费率 52.0%，同比-2.4pct，其中销售/管理/财务费率同比分别 -1.8/-0.2/-0.5pct，费用节降主要由销售费用主导。分季度来看，23Q4 女装板块三费率 55.4%，同比-2.2pct，其中销售费率同比-1.9pct。24Q1 女装板块三费率 51.6%，同比+2.4pct， 其中销售/管理/财务费率同比分别+1.7/+0.8/-0.1pct。

女装板块运营效率持续优化，存货周转天数显著下降

23 期末女装板块存货共计 47.7 亿元，同比-4.9%；存货周转天数 274 天，同比缩短 29 天。24Q1 期末女装板块存货共计 44.4 亿元，同比-5.5%，环比-6.3%。存货周转天数 241 天，同比缩短 21 天，环比缩短 17 天。当前女装在板块内存货位置偏高，随着销售 向好，存货显著下降，周转天数显著缩短。 23 期末女装板块应收账款共计 14.3 亿元，同比+10.5%；应收账款周转天数 76 天， 同比缩短 16 天。24Q1 期末女装板块应收账款共计 13.0 亿元，同比+0.4%，环比-9.7%。 应收账款周转天数 68 天，同比缩短 8 天，环比缩短 4 天。整体来看，24Q1 女装板块运 营效率持续优化。

2023 年女装板块经营性现金流净额 30.8 亿元，同比+75.1%，超过 2021 年同期 9.7%。 23Q4 经营性现金流净额 11.6 亿元，同比+32.4%。24Q1 经营性现金流净额 6.3 亿元，同 比-25.3%。

新增店铺主要为直营，各公司渠道结构继续分化

2023 年歌力思/朗姿股份/锦泓集团/安正时尚/地素时尚/欣贺股份分别净开 +39/+45/-134/-1233/-86/-22 家，同比分别+6.4%/+5.9%/-9.4%/-62.5%/-7.7%/-4.4%。其中歌 力思、朗姿股份店铺稳步扩张，安正时尚关闭了超一半数量的店铺。从渠道结构来看， 歌力思、朗姿股份新增店铺主要为直营店铺，安正时尚关闭的 1233 家店铺中有 1208 家 是加盟店铺（比例为 98.0%），反映公司对加盟渠道做出重大调整。2024Q1，歌力思/锦 泓集团/安正时尚分别净开店+3/-18/-20 家，各公司加盟渠道继续分化。