银行后续发展展望分析

基本面改善与股息优势有望持续。

1.经营方面：转向高质量发展，业绩有望逐步企稳

监管引导银行放弃规模情结，转向高质量发展。过去银行发展核心目标为存贷款 规模，具有较重的规模情结，由此导致出现很多资金空转的现象。步入 2024 年，部 分银行仍然存在“亏本保规模”的现象。2024 年 4 月，国家统计局下发 2024 年季度 地区生产总值统一核算方案，对季度金融业增加值核算规则进行了优化调整，其核算 增加值的基础指标由季度累计本外币存贷款余额增速，优化调整为金融机构利息净收入和手续费及佣金净收入增速。锚定利息净收入增速与中收增速，也即基本锚定了 银行营业收入与净利润。监管引导银行放弃规模情结，更加强调银行作为一个自负盈 亏的市场化经营主体，自身利润重要性应该高于存贷款规模。2024 年 5 月，中国人 民银行在一季度货币政策执行报告中再次强调，当前信贷增长已由供给约束转化为 需求约束。当信贷规模较大时，继续增加信贷投放的边际效果递减。当贷款投放超过 实体经济真实有效的融资需求时，不仅会使得低效企业长期占用信贷资源、难以出清 和优胜劣汰，低价恶性竞争拖累经营高效企业，也容易造成部分企业借助自身优势地 位，将低成本贷款资金用于购买理财、存定期，或转贷给其他企业，带来企业资金空 转套利问题。 汇率制约货币政策空间，后续降息概率不大。当前美国经济表现依旧较好，通胀 压力较大。2024 年 4 月美国 CPI 与核心 CPI 分别为 3.40%、3.60%，环比分别-0.10PCT、 -0.20PCT。尽管美国 CPI 持续改善，但当前 CPI 距离 2%的目标水平尚有一定差距， 这也在一定程度上制约了美国货币政策转向宽松。在此背景下，美元表现十分强劲， 人民币还存在较大的贬值压力。在当前全球贸易环境不稳定以及人民币国际化深化 阶段，保持人民币汇率稳定有其必要性，因而我们认为年内我国再次降息的概率不大。

存款挂牌利率再次下调概率较大，银行息差有望逐步企稳。当前监管明确表示 要维护银行合理息差水平与利润水平，当前银行净息差整体压力较大，后续银行存款 挂牌利率下调存在相应的必要性。以 2023 年数据为例，后续若 1 年期、2-3 年期定 期存款利率下调 10BP，5 年期定期存款挂牌利率下调 25BP，上市银行存款成本有望 改善 4.18BP，对净息差的提振能够超 3BP。与此同时，若后续 LPR 不再进一步下调， 待前期因素影响逐步消化完毕叠加融资需求逐步修复，银行净息差有望企稳。 理财规模恢复性增长，后续银行中收有望改善。中收方面，2022 年末理财赎回 潮对银行理财规模形成较大冲击。另一方面，2023 年 7 月公募基金降费第一阶段正 式落地，对银行财富管理费率也形成较大的负面影响。量价双重冲击下，银行中收受 到较大影响。展望后续，当前银行理财规模已经重回正增区间。截至 2024 年 5 月末，存续银行理财规模达到 21.12 万亿元，同比+8.37%，已连续三个月实现正增。后续理 财增长能够一定程度上对冲费率下行，支撑银行中收实现一定程度的修复。

2. 资产质量：地产领域风险有望改善

地产“一揽子”方案正式落地。2024 年 5 月 17 日，国务院召开全国切实做好保 交房工作视频会议。同日，中国人民银行发布《关于调整商业性个人住房贷款利率政 策的通知》、《关于下调个人住房公积金贷款利率的通知》、《关于调整个人住房贷款最 低首付款比例政策的通知》。整出个主要内容包括：1）针对购房者，降低购房门槛与 购房成本。取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限，首 套、二套最低首付比例分别降至 15%、25%，同时下调个人住房公积金贷款利率 0.25PCT。 2）针对房企，满足房地产项目合理融资需求。目前全国 297 个地级及以上城市已建 立房地产融资协调机制，城市政府推动符合“白名单”条件的项目“应进尽进”,商 业银行对合规“白名单”项目“应贷尽贷”。3）针对政府，地方政府正式加入地产去 化环节。支持地方政府选定地方国有企业作为收购主体，以合理价格收购已建成未出 售的商品房，用作保障性住房。

政策推动下，地产去化有望提速，房企经营状况有望明显改善。一揽子措施下， 后续政府将成为存量房的主要需求方，政府收购 70 平方米以下的待售商品房用于保 障性住房。截至 2024 年 4 月末，我国待售商品房达到 7.46 亿平方米，同比+15.61%。 从政府角度来看，当前不会大规模出手收购待售商品房，而是需要等待房价进一步下 跌。预计当商品房价格相较高点跌幅达到 30%左右时，政府会开始大规模收购待售商 品房。一方面，价格跌幅控制在 30%左右，对于大多数持房者而言不会出现负资产（过 去首付比例多为 30%），因而不会影响民生稳定。另一方面，价格下跌能够降低政府 收购成本，提高后期其用作保障性住房的收益率，可以避免政府遭受损失。以商品房 销售金额/商品房销售面积作为商品房均价，2021 年 2 月达到高点 11029.54 元/平方 米。若我们假定商品房价格自高点下跌 30%至 9595 元/平方米时政府开始收购，收购 规模为待售商品房的 25%，根据我们的测算，收购规模将达到 1.44 万亿元。而 2023 年全年上市房企偿还债务支付的现金仅有 1.32 万亿元，2024Q1 末上市房企总负债仅 有 8.59 万亿元。若政府收购资金全部流入房企，则能够明显改善房企现金流，房企 风险有望大幅改善。

上市银行对公房地产贷款不良率较高，地产一揽子措施有望改善银行资产质量。 从上市银行 2023 年年报来看，银行对公房地产行业不良率普遍较高。披露细分行业 不良率的 30 家上市银行来看，2023 年对公房地产贷款不良率均值为 3.88%，较 2022 年末+38BP。其中渝农商行对公房地产不良率最高，达到 9.27%，较 2022 年末提升近 2PCT。后续若政府进场收购，房企经营状况改善，银行在地产领域的风险也有望得到 明显改善，从而支撑银行整体估值提升。

3. 分红方面：股息优势显著，中期分红加速落地

银行股股息率具有较高的性价比。上市银行整体资产质量暴露较为完全，风险较 小，同时经营稳健。纵向来看，在当前利率下行的大环境下，银行股股息率具备较高 的性价比。以银行（申万）股息率-10 年期国债收益率衡量银行股股息率优势，截至 2024 年 6 月 6 日，申万银行股息率与 10 年期国债到期收益率差值达到 2.75%，差额 位于近 10 年以来的高位，银行股股息率优势显著。横向来看，银行股股息率在所有 行业中位居前列。以 2024 年 6 月 6 日收盘价计算，银行股息率为 5.03%，在 31 个申 万一级行业中位居第二位，仅次于煤炭行业。从银行板块内部来看，平安银行 2023 年股息率最高，达到 6.60%。江苏银行位居第二，股息率达到 6.04%。42 家上市银行 中有 25 家银行股息率高于 5%，整体股息率均处于较高水平。 在保持股息率有优势的前提下，银行估值仍有提升空间。从 42 家上市银行一季 报来看，2024Q1 上市银行平均年化 ROE 为 12.01%，平均分红比例为 25.37%。截至 2024 年 6 月 6 日，申万银行指数 PB 为 0.48 倍，股息率为 5.03%。若假定银行分红 率与 ROE 维持在平均水平，则 4%的股息率对应的 PB 为 0.60 倍，较当前估值存在超 20%提升空间。

当前银行估值处于历史低位，下行空间或有限。截至 2024 年 6 月 6 日，申万银 行指数 PB 为 0.48 倍，估值水平位于上市以来 3.66%的分位数，整体估值水平处于历 史低位。从隐含不良率的角度来看，当前银行也被明显低估。假定不良损失率为 100%， 当前上市银行估值银行的不良率均值为 9.46%，而从 24Q1 上市银行数据来看，24Q1 上市银行不良率均值为 1.17%，不良+关注均值为 2.98%，估值隐含不良率较不良+关 注率高出 6.48PCT。整体来看，银行估值后续再度大幅下行的概率不大。即便银行 PB 再度下行至 0.42 倍的新历史低点，跌幅也仅有 12.5%，相较 5%的股息率，仍旧非常 值得投资。

新国九条鼓励一年多次分红，银行中期分红加速落地，2024 年股息率有望再超 预期。2024 年 4 月，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展 的若干意见》（即新国九条）。新国九条要求增强分红稳定性、持续性和可预期性，推 动一年多次分红、预分红、春节前分红。上市银行响应国家号召，42 家上市银行中 目前已有 13 家提出 2024 年将会进行中期分红，其中 10 家为首次中期分红。2023 年 股利发放将在 2024 年年中左右发放，对于首次中期分红的银行股，若 2024 年中期 分红能在 2024 年年内发放，则 2024 年投资者实际收到的股息率将再超预期，从而 推动估值水平再度提升。