渝农商行经营方面有何表现？

历史包袱出清，ROE 具备改善空间。

1. 大额风险基本出清，资产质量迎来拐点

逐步走出不良高峰。2018 年以来，伴随重庆市支柱性产业增速进入低速区间，部分大额客户出现 违约，渝农商行以及重庆商业银行整体不良率发生明显抬升。此后数年间，渝农商行加大力度处 置不良资产、夯实风险管控，资产质量逐步改善，截至 2023 年底不良率为 1.19%，较 2020 年高 点下降了 12bp。资产质量的好转得益于多方面举措。

1） 大力开展存量风险核销处置。隆鑫控股为重庆摩托车巨头企业，是渝农商行前十大股东之一， 2018 年起由于盈利下滑、融资受阻发生债务违约，截至 2019 年底，隆鑫控股为渝农商行单 一最大借款人，贷款余额超 54 亿元。出险后渝农商行积极开展风险处置，2020 年核销贷款 近 40 亿，2021 年上半年核销全部贷款。目前隆鑫系对渝农商行报表的负面影响已经出尽， 且重整计划仍在执行当中，已核销债权具备获得清偿的可能性。2020-2022 年，渝农商行年 不良核销额均超 70 亿元，存量大额不良基本核销完毕，2023 年核销额降至 42 亿元，我们测 算年化不良净生成率为 0.69%，同比大幅下降 53bp。

2） 优化贷款投向，适度降低风险偏好。渝农商行持续调整贷款结构，2017 年以来，风险暴露较 为明显的制造业、批发和零售业、对公房地产业贷款占比均有明显压降，并且除房地产业以 外不良率已逐步回归正常水平；不良率偏低的基建、租赁和商务服务业以及零售贷款占比保 持稳定或有所提升，尤其是基建、租赁和商务服务业贷款不良率近年稳定在 1%以下，已成 为资产质量的压舱石。

3） 加强制度建设，严控新生成不良风险。渝农商行吸取教训，不断优化授信审批和风险防控制 度，一是降低贷款集中度，有效分散风险，截至2023年底，单一最大客户、前十大客户贷款 占资本净额比例分别为 3.72%、22.98%，较 2018 年高点分别下降 2.23pct、4.51pct；二是 从严开展不良认定，识别潜在风险，逾期 90 天以上贷款占不良贷款的比重于 2018 年大幅下 降 34pct 至 71%，2019-2023 年保持在 55%-80%区间，不良认定较为严格。

当前不良率优于本地同业，关注率持续走低。当前渝农商行不良率仍处于上市农商行偏高水平， 但低于其他重庆区域性银行。从不良前瞻指标来看，关注率自 2021 年起持续走低，截至 2023 年 底同比下降 15bp 至 1.14%，逾期率同比上升 9bp 至 1.42%，但仍处于可控水平。

区域信用环境有望改善，助力资产质量向好。从重点风险领域的后续趋势来看，1）地方债务： 重庆债务水平不低，但经济增速较快，且化债动作积极、债务管控能力较好，市政府在 2017年即 印发《关于加强融资平台管理的通知》，提出锁定融资平台公司目录名单，清理并分类处理融资 平台公司债务。2023 年以来，重庆积极实施一揽子化债举措，截至 4 月 5 日，本轮特殊再融资债 发行规模达 726 亿元，位居各省前列，且重庆城投债发行成本持续走低，债务滚续状况良好，整 体债务风险可控。2）个人经营性贷款：2022 年以来不良率边际有所上行，短期来看存在一定的 资产质量压力，但经营贷风险相对分散、抵押和担保相对充足，并且处置较为迅速，风险在可控 范围内。长期来看，重庆居民收入、企业利润仍在修复过程中，资产质量压力有望逐渐减轻。

信用成本持续降低，拨备反哺利润空间充足。得益于存量风险的持续出清以及对新生不良的良好 控制，测算渝农商行信用成本率近年来持续下降，截至 2023 年底为 0.91%，同比下降 38bp；拨 备覆盖率同比提升 9.0pct 至 367%，反哺利润空间较足。

2. 负债成本优势牢固，资产结构优化有望助力息差企稳

息差处于上市农商行中游水平，下行幅度边际趋缓。近年来伴随银行让利支持实体经济，渝农商 行净息差持续收窄。截至 2023 年底，渝农商行净息差为 1.73%，较 2022 年底、2023H1 分别下 降 24bp、6bp，息差下行速度明显放缓，绝对水平处于上市农商行中游。

成本收益双低，资产端收益率表现不及同业整体水平。渝农商行息差两端呈成本收益双低的特点， 负债成本优势使其无需过度追求高风险资产，便可保证一定的息差水平。价格上看，截至 2023年 底，贷款收益率下滑影响下，生息资产收益率同比下降 30bp 至 3.67%，不及同业中位水平；结 构上看，贷款和金融投资为主要资产投向，贷款占比相对同业较低，但自 2018年以来持续提升。

资产结构的持续优化有望增厚收益，延缓息差下行。一是贷款占生息资产的比重有望进一步提升， 2017-2023 年贷款占比已累计提升 10.2pct，但截至 2023 年底贷款占比约 47%，仍为上市农商行 最低水平，具备较大提升空间；二是贷款结构有望进一步优化，随着零售立行战略的持续推进， 零售贷款占比有望进一步提升，并且从零售贷款内部结构来看，相对高收益的个人经营贷、消费 贷投放景气度、资源倾斜力度相对较高，也有助于增厚收益。

负债成本优势突出。渝农商行网点数量多、区域下沉、揽储能力强，零售存款占比显著领先同业， 存款成本率自 2021 年以来保持上市农商行最低水平，截至 2023 年底为 1.88%，同比进一步下行 9bp，成本改善效果显著。

后续来看，负债成本仍有进一步压降空间。渝农商行个人定期存款占比明显高于同业，为负债成 本的进一步改善提供了抓手，一是 2023 年存款挂牌利率三次下调，且长期限下调幅度更大， 2024 年不排除继续下调的可能性，伴随存量定期存款的逐渐到期，负债成本的改善将持续显现。 二是若渝农商行主动发力负债结构管理，加大高息负债管控力度，优化存款期限结构，也有助于 巩固成本优势。

3. ROE 具备改善潜力，低估值、高股息性价比凸显

业绩呈边际改善信号，ROE 相对同业偏低。2020-2022 年，受区域经济增速放缓、个别大额客户 出险影响，渝农商行计提减值损失较多，叠加息差收窄，营收、利润增速出现波动，不及上市农 商行平均水平，也对 ROE 形成拖累。随着存量风险的逐步出清，渝农商行业绩边际修复，截至 2023 年末，营收、拨备前利润增速同比分别提升 2.4pct、5.5pct；ROE 同比小幅下降 0.16pct， 相对同业偏低。

后续来看，ROE 具备较大改善潜力：1）规模增速：重庆增长目标相对积极，国家战略以及产业 政策持续落地，项目投资力度高，信贷需求较为旺盛，利好渝农商行贷款投放；2）息差：负债 成本优势牢固，伴随存款挂牌利率下调以及负债结构管理的效果显现，仍有进一步压降空间，资 产结构优化也将助力延缓息差下行；3）中收：渝农商行中收占比相对较高，代理、信用卡等业 务稳步推进，中收预计保持高贡献度；4）信用成本：存量风险基本出清，2023 年资产减值损失 对 ROE的负面作用程度已经处于同业较低水平，后续资产质量有望保持稳健，拨备反哺利润空间 充足。

当前位置兼具估值向上空间和高股息安全边际。截至 2024 年 4 月 11 日，渝农商行 PB（LF）为 0.45 倍，处于同业最低水平，向上空间充足。偏低的估值叠加接近 30%的高现金分红比例，2022 年股息率 5.9%领跑上市农商行，2023 年股息率进一步提升至 6.3%，配置性价比凸显。