珠宝产业链及品牌成长模式分析

珠宝产业链呈“微笑曲线”，品牌零售居于强势地位。

1、珠宝行业产业链：产业链较长，呈微笑曲线分布

黄金珠宝行业产业链相对较长，包括上游矿石开采，中游制造及下游品牌营销和零售：1）上游为矿石开采、储存及 原料交易，我国珠宝原材料主要包括黄金、铂金及钻石，主要依靠国产+进口，其中钻石等原材料供应呈垄断格局利 润较高，如原钻被澳大利亚 Alrosa，俄罗斯 RioTinto 及南非 De Beers 所垄断。2）中游产品研发及生产，行业主流 研发生产模式为整合研发、OEM（代工）及 ODM（贴牌）模式，部分综合实力较强的企业拥有自有工厂及研发团队。 专营生产的企业多为中小民营企业，集聚效应强，利润率低。根据中宝协数据，截至 2021 年全国共形成 34 个中国 珠宝玉石首饰特色产业基地。3）下游黄金珠宝首饰企业掌握高价值的品牌及零售渠道，通过整合上下游资源外包利 润率较低的生产环节，在产业链上赚取较高利润。

产业链环节内行业利润分布呈“微笑曲线”，品牌珠宝首饰企业居于产业链强势地位。行业利润分布上看，黄金及钻 石两大主要品类的各环节的附加值分布均呈现“微笑曲线”。其中以钻石镶嵌类的价值链为例，上游开采环节利润较 高，据戴比尔斯财报，其毛利率高达 70%。中游主要从事切割、打磨、抛光等劳动密集型活动，利润率低，毛利率约 为 10%。下游品牌及零售环节附加值较高，据各公司财报及调研情况来看，品牌方毛利率约为 25%+；门店销售环节 毛利率约为 30%-50%。

2、国内珠宝品牌成长模式分析：渠道驱动型领先发展，产品/品牌型逐步补位

总体上看，国内品牌中总体在品牌、产品及渠道上均有发力，目前阶段渠道布局相对成熟，产品及品牌仍在持续提升 中。按照品牌自身的侧重点和优势（而非品牌间绝对实力的对比）来看，迪阿股份可归类为品牌驱动型，其销售净利 率高达 28%，ROE 为 32.6%，高 ROE 主要由品牌下的高净利率驱动。潮宏基可归类为产品驱动型，其在差异化产 品驱动下净利率相对较高。周大福，老凤祥，周大生，中国黄金等均为渠道驱动型，其中老凤祥、周大福、周大生 ROE 都在 20%+，主要得益于渠道快周转之下较高的资产周转率，老凤祥资产周转率高达 2.8；周大福、周大生资产 周转率相对较低，但净利率高达 7%-13%，仍能实现较高 ROE。

国内品牌驱动型代表：迪阿股份，独特品牌理念驱动达成高毛利和高 ROE。迪阿股份在品牌上从“男士一生只能送 一人”的理念入手，将钻石和爱情之间的联结寓意进一步深化。并以较高的营销投入进行广泛营销投放，较为成功的 塑造了品牌形象，并以直营模式直面顾客销售，宣导品牌和产品理念，实现较高毛利率（2021 年为 70.1%）。而在 产品层面，公司主打的钻石产品本身在工艺和设计上发挥空间相对局限，公司研发费用相对较低，产品差异化程度也 相对较低；在渠道层面，迪阿股份当前仅 550+门店，仍有较大拓店空间，直营模式+钻石品类下，整体的资产周转率 较低。整体的 ROE 表现上看，迪阿股份销售净利率高达 28%，带动 ROE 高达 32.6%。

国内产品驱动型代表：潮宏基，差异化产品下实现高毛利。潮宏基定位“东方时尚”，始终承袭品牌时尚基因，3.3% 左右的研发费用率远高于同行，通过持续工艺创新、消费者洞察、和知名设计师合作碰撞，推出了“花丝风雨桥”、 “花丝糖果”等爆款，实现较高的产品差异化程度。品牌层面，公司年轻时尚的定位在一二线城市收获较高知名度。 渠道层面，公司当前仅 1098（22H1）家门店，拓店空间明显。ROE 表现上看，潮宏基净利率相对较高，但资产周 转率偏慢，对 ROE 表现有所拖累。

国内渠道驱动型代表：周大福，周大生，老凤祥，中国黄金等，高 ROE 主要来自高周转和高净利的平衡。周大福， 周大生，老凤祥，中国黄金等以渠道的广阔覆盖为最大特点，通过加盟模式实现门店数快速扩张，老凤祥、周大生及 中国黄金加盟门店数占比均达到 90%+，各品牌的门店数也都高达 3700-7000 家，广泛覆盖了一二线及三四线市场。 ROE 表现上看，老凤祥、周大福、周大生 ROE 都在 20%+，主要得益于较高的资产周转率，其中老凤祥资产周转率 高达 2.8。

整体来看，我国珠宝行业当前仍处在渠道主导的阶段，通过品牌及产品实现差异化的挑战仍然较大。 品牌维度，我国珠宝发展史上缺少名流传承背书，及珠宝较短的市场化历史均导致顶级品牌的形成具备较大难度。我 们参照海外顶级珠宝品牌的形成路径，将顶级品牌的构成要件划分为历史悠久+名流背书+商业运作，其中名流背书提 升品牌高度，品牌故事增强品牌厚度，商业运作扩大品牌知名度。对照之下，由于我国珠宝品牌在发展历史上缺乏名 流背书及商业运作，虽然部分品牌已具备一定品牌历史积淀（如老凤祥），但暂未形成具备国际影响力的顶级品牌。

1）名流背书角度看，由于历史上黄金珠宝消费主要集中在宫廷皇室，其设计制作往往由宫廷无名珠宝匠人在宫廷中 完成制作，很少向民间采买，自然很难存在背书一说。2）商业运作角度看，我国历史上重农抑商，民间众多珠宝匠 人或许具备精湛的技艺，但更多是匠人而非商人，缺乏商业运作的意识和能力，也未能将品牌知名度进一步打开。新 中国成立以来，我国金银消费在 1950-2002 年之间采用全面管制和统购统配等非市场化模式，直至 2002 年才实现生 产、消费、流通的市场化，企业商业运作的空间仍十分局限。

产品维度，产品材质&工艺高度标准化难突破，产品设计的差异化则要以品牌的差异化为先，缺乏强品牌的情形下， 产品亦较难差异化。1）产品材质层面，珠宝行业材质相对单一，且标准化程度非常高，黄金含金量或钻石品级的鉴 定都具备非常明确的标准，从材质上也较难实现差异化。2）从工艺上来看，我国金饰等工艺生产非常成熟和标准化， 类似古法金，花丝工艺，珐琅工艺等均为各家可用，工艺上也难以实现差异化。

3）从设计上看，设计的差异化要以品牌的差异化为先。由于珠宝制作中技术壁垒很低，外观设计也缺乏强有力的专利保护，易于抄袭仿冒因此难以通过设计达成较强壁垒。参照海外品牌的发展经验来看，除非将产品与品牌实现较强的绑定（强绑定后，高品牌辨识度的设计一旦抄袭就会被察觉并定义为山寨），在设计中融入品牌标志性元素，形成较强的品牌风格（类似施华洛世奇的水晶元素、天鹅元素，潘多拉的串珠类设计，梵克雅宝的四叶草等），但由于我国目前缺乏较强的品牌，设计和品牌的绑定难度较高，通过设计实现差异化的难度仍较大。总体上目前国内品牌多为外协生产的背景下，各品牌产品的差异化程度较低。

渠道维度，珠宝高价非标的特点决定了过往及当前渠道的关键作用。1）从历史上看，珠宝自身高客单+非标的特点 导致其较难走入线下商超等大众化的零售渠道，而是需要开设专门的零售点位，而单店数百万的投入带来了较高的开 店门槛，不同品牌在对加盟商的号召力及管控度上出现分化，带来渠道成长和公司发展上的分化。在品牌和产品区分 度不大的情形下，渠道铺设速度的快慢一定程度上直接决定市场份额，越多的点位铺设能更多地接触消费者，直接帮 助抢占市场。甚至渠道会进一步反哺品牌，逐步积累起品牌知名度上的区别。

2）从当前来看，虽然线上化进程在家 电等诸多行业都掀起浪潮，消费品传统渠道的重要性有所下降，但珠宝非标高价仍旧导致其电商渗透程度较低，市场 的扩张依然依赖线下渠道的铺设。尤其在当前向低线市场渗透的过程中，我国地域辽阔区域差别大，线下渠道如毛细 血管直接关乎低线渗透情况。因此，国内珠宝企业的成长史与其渠道的成长史几乎同步，在产品和品牌实现更高的差 异化之前，国内珠宝品牌抢占市场的核心仍然是渠道扩张。

总结来看，聚焦渠道仍是当前我国珠宝行业性价比较高的发展路径选择，但放眼未来，品牌和产品的差异化之路在国 潮崛起和年轻消费者越发偏爱原创设计的趋势下，行业的发展不会止步于渠道。参考服装行业，原创设计已成为行业 重要竞争要素，而珠宝首饰和服装相似，同样具备较强的装扮，个性化自我表达作用，预计设计在行业中的重要性将 逐步提升。潮宏基，迪阿等注重品牌和产品差异化的公司也在逐步补位，推动完善行业生态。