申菱环境成长史、股权结构及财务分析

专用性空调生产厂商，业务领域横向延展。

1、发展历程：业务领域横向延展，各专用性空调产品发展稳健

公司的成长史围绕“温控”进行横向延展。公司的主营业务围绕专用性空调展开，不断 拓展下游细分品类市场。1）迈入工业空调领域。2000 年公司成立后，2002 年即中标了 长江三峡工程，后续又持续中标联合国采购、北京首都国际机场和南非世界杯体育馆等 多个重大项目，成功从工业空调领域起家；2）迈入数据服务空调领域。2011 年公司正 式中标华为数据服务空调项目，开启全新产品领域，后续二基地、三基地逐步建成投产， 为后续业务拓展打下产能基础；3）迈入储能热泵空调领域。2021 年公司成功登陆创业 板，在行业较为热门的储能温控、热泵空调及锂电池制造空调等领域，公司也有相关技 术储备，并通过定增等方式实现产线升级，2022 年 8 月还投资设立了热储合资公司。

整体来看，数据空调业务占比最高，招投标模式下与第一大客户华为合作稳定。1）从 销售模式看，公司业务以招投标模式为主，2020 年招投标模式下取得的营业收入占比达 62.73%；2）从产品结构看，公司涉猎范围较广，主要产品由工业空调逐步转向数据服 务空调，2021 年数据服务空调/工业空调/特种空调/公建及商用空调占比分别为 30.7%/25.7%/22.38%/4.92%；3）从客户结构看，公司前五大客户占比稳定在 40%以 上，其中华为占比最高，2021 年华为占公司总营收比重为 25.45%。

分产品来看，各产品收入增长及盈利能力稳健，客户资质较高。1）从收入情况看，公 司的各项业务均保持稳健增长，2019 年华为、曙光等客户的收入高增带动公司数据空调 业务增长较快，2021 年公司积极拓展高端公建及商用领域，公建及商用空调业务取得了 50%以上的高增速；2）从盈利能力看，除数据服务空调外，其余业务的毛利率水平基 本保持在 30%以上，数据服务空调毛利较低主要系公司向华为销售的产品以标品为主且 华为议价能力更强，但随着公司加大自有品牌销售以及产品迭代创新，数据服务空调业 务的毛利率也在稳步提升；3）从主要客户看，公司的下游客户以大中型国有单位和知名民企为主，客户资质较强，销售的稳定性更高。

2、管理：股权结构及高管团队稳定，股权激励到位

家族式企业，公司实控人持股超 30%，股权结构稳定。公司实控人为创始人崔颖琦， 截止 2022 年 11 月，持股比例为 30.6%，其中直接持股 22.95%，通过申菱投资间接持 股 7.65%，崔颖琦与其女崔梓华为一致行动人。公司高管团队稳定，核心技术人员经验丰富。公司的核心技术人员学历背景扎实，并具 备较为丰富的实业工作经验，而且核心高管及技术人员大多从创立初期即加入公司团队， 对公司的粘性和忠诚度较高，团队磨合充分。

发布股票激励计划，绑定公司业绩与管理团队利益。2022 年 5 月公司发布第一期限制 性股票激励计划，激励对象涵盖 142 名核心管理人员和技术人员，拟以 10.69 元/股的价 格授予 480 万股，根据不同的归属比例，对 2022 年和 2023 年的营收或业绩进行考核， 预计可以对管理层形成较强的激励作用。

3、财务分析：营收及业绩增长稳健，费用管控有效

公司营收及业绩增长稳健，积极开拓新兴赛道。受益于行业下游专用性空调需求旺盛， 公司通过积极调整产品结构以及拓展优质的客户资源，营收和业绩均持续稳健增长， 2018-2021 年公司的营收/归母净利润 CAGR 分别为 17.18%/10.77%。2022 年前三季度， 公司的营收与业绩高速增长，同比增速分别为 52.38%/63.2%，IPO 项目及近期的定增 为后续产能爬坡做足准备，同时积极开拓储能、热泵等新兴赛道。

盈利能力保持稳定，费用管控能力优质。多年来公司的毛利率基本维持在 30%以上，2021 年疫情以及原材料价格上涨的影响下，公司的毛利率下滑了 2.8pct，2022 年前三季度原 材料下行传导顺利下，公司的毛利率呈现恢复态势。从费用管控情况看，公司的期间费 用率整体稳定，精细化管理下，销售费用率和财务费用率呈下降趋势；研发投入力度不 断加大下，研发费用率稳中有升，预计随着公司产品的迭代更新以及推出更多的细分品 类，公司的研发费用率仍将小幅提升；管理费用率则在 2022 年前三季度有一定上扬。 得益于优质的费用管控能力，公司的净利率基本在 7.5%以上，2022 年前三季度实现净 利率 9.07%，同比提升 0.73%。