医思健康经营表现及财务状况如何？

提供一站式医疗及健康服务。

公司业务始于 2005 年，彼时在中国香港开设首家医美机构，此后在扩充医美业务的同时，通过外延并购将业务拓展至医疗服务、兽医服务等领域，并在2016年正式登陆港交所。目前公司已成为中国香港地区最大、粤港澳大湾区知名的非公立医疗健康服务提供商，旗下拥有 104 家医疗机构、38 家医美及美容养生机构、12家兽医及其他机构（截至 2022 年 9 月 30 日）。

总体业绩看，近年来公司收入在疫情下仍维持增长，2018-2022 财年收入复合增速 22.24%，2023 财年上半年收入同比增长 31.14%至18.93 亿港元。归母净利润表现承压，2018-2022 财年复合增速-8.29%。不过在疫情相对缓和阶段，公司利润实现了有效同比正增长，如 2021 年 4-9 月公司实现归母净利润1.6 亿元，同比大幅增长 265%，受益中国香港消费复苏、经营效率提升及收并购协同效益等。

营收分业务：医疗服务业务占比高，医美业务疫情期间承压。总体上，公司过去几年医疗服务收入占比逐步提升，受益于持续的内生增长及外延扩张；医美业务在疫情期间受影响相对较大，整体占比有所下降。截至2022年 9 月 30 日，公司医疗服务业务收入占比 62.1%，美学医疗及美容养生服务收入占比 32.1%，兽医及其他业务收入占比 5.8%。

具体来看： 1）美学医疗及美容养生：公司拥有 7 个美学医疗及美容养生品牌，其中以“DRREBORN”品牌为主，是中国香港领先的医美品牌。收入看，该业务收入过去几年增速有所承压，尤其是 2020 财年/2021 财年疫情下分别同比-4%/-22%，2022财年在疫情相对缓和情况下同比增长 10%。预计 23 年随着疫情不利因素的消除，以及通关后的客流恢复，业务有望迎来快速复苏。渠道端，截止2022 年9 月30日，公司旗下美学医疗及美容养生机构 38 家，其中中国（不含港澳台）16 家，中国香港 19 家，中国澳门 3 家。

2）医疗服务：公司医疗服务收入从 2018 财年的 2.96 亿港元增长至2022财年的16.89 亿港元，复合增速 54.6%。截至 2022 年 9 月30 日，公司拥有104 家医疗机构，覆盖的医疗学科及专科数目达到 35 个，包括痛症管理、肿瘤及癌症中心、心血管专科、妇科儿科、预防医学等，全职注册医生团队293 人，同比增长66.5%。3）兽医及其他业务：公司 2021 年通过收购进入宠物医疗赛道，截止2022年9月 30 日共有 10 余家机构，主要布局中国香港市场。收入看，公司其他业务收入从 2021 财年的 0.64 亿港元快速增长至 2022 财年的1.39 亿港元，主要受益兽医业务的增长。2023 上半财年其他业务收入 1.11 亿港元，其中兽医业务收入体量预计达到 7700 万港元。

营业收入分区域：聚焦粤港澳大湾区，中国香港收入占比高。公司业务从中国香港起家，逐步布局粤港澳大湾区，其中中国香港占比最高，维持在 90%以上。具体来看： 1）中国香港：公司在中国香港提供医疗+医美+兽医的全面服务，截止2022年9月 30 日，中国香港共设立 134 个服务点，其中医疗机构103 家，医美机构19家，兽医及其他 12 家。收入占比维持在 90%以上，最新 2023 财年上半年占比为92.28%。2）中国（不含港澳台）：公司在该市场主要提供医美服务，截止2022 年9月30日，共设立 16 家医美机构，其中深圳 8 家，广州 6 家，上海2 家。过去几年中国（不含港澳台）市场收入占比在 4.5%-6.5%之间，最新2023 财年上半年占比为4.75%，同比下降 0.79pct，与疫情影响医美业务开展有关。3）中国澳门：公司在中国澳门主要提供医美、医疗（牙科）服务，截至2022年9 月 30 日，共设立 4 个服务点，其中医美机构 3 家，牙科诊所1 家。中国澳门市场最新 2023 财年上半年收入占比为 3%。

公司业务相对多元，主要涵盖医疗、医美及兽医业务，2022 财年收入体量达到29.2亿港元，在疫情下仍实现同比 31.1%的增长。与可比公司看，目前A 股/港股市场中同时开展医疗+医美业务的公司主要有完美医疗，其2022 财年收入体量13.5亿元，同比增长 23.9%。 从具体业务的体量看，1）公司医美业务（含美容养生）2022 财年收入体量10.91亿港元，业务覆盖粤港澳大湾区及上海等地，在可比医美服务提供商中处于中等水平。低于美丽田园医疗健康 2021 年的 17.8 亿元人民币，略低于朗姿股份（医美业务）2021 年的 11.2 亿元人民币，略低于完美医疗2022 财年医美及美容保健业务的 11.15 亿港元，高于奥思集团 2022 财年的8.42 亿港元，高于现代健康科技 2022 财年的 3.6 亿港元，高于亮晴控股 2022 财年的1.8 亿港元。2）医疗服务业务体量 16.89 亿港元，且基本在中国香港开展业务，放在综合性医疗服务商中（主要在中国香港提供综合医疗服务的企业）处于领先地位。高于盈健医疗的 11.22 亿港元、联合医务的 6.72 亿港元、医汇集团的1.21 亿港元。

成长性看，我们关注营收增速和利润增速指标.营收看，医疗业务方面，公司2020-2022 财年收入复合增速为 65%，处于领先水平。其中盈健医疗2022财年增速快，主要系其开展了预防、检测和疫苗接种服务。具体在医美业务方面，公司增长整体受到疫情影响以及疫情期间对门店的扩张较为谨慎，2020-2022 财年复合增速-7%，其中 2022 财年同比增长10.2%。主要在中国（不含港澳台）市场提供服务的朗姿股份、美丽田园医疗健康表现相对稳健，受益疫情相对缓和阶段医美消费的良好复苏。亮晴控股2022 财年收入同比增长118%，系公司整体基数较低、且受益 2021 年 5 月开张旺角的新旗舰店。

毛利率方面，我们将公司的存货及耗材成本视为直接成本（下文同），计算得出公司 2020-2022 财年毛利率分别为 88.94%/88.69%/88.03%，整体略有下降，主要系医疗服务业务占比逐步提升，相应的药物及服务耗材增速较快影响。费用端，我们重点关注 1）营销及广告开支方面，公司2020-2022 财年该项费用占收入的比重分别为 6.36%/5.24%/4.76%，呈现稳步下降趋势，实际上体现了公司品牌效应的不断提升，以及前文分析所述不同业务之间的协同引流。

2）注册医生开支方面，2020-2022 财年注册医生开支占收入的比重分别为15.24%/21.58%/22.47%，在注册医生增加的情况下呈现提升趋势，由2020财年的96 人提升至 2022 财年的 251 人。 3）雇员（不含注册医生）薪酬福利方面，2020-2022 财年雇员薪酬福利占收入比重分别为 27.71%/27.88%/24.97%，2022 财年在员工人数（不含注册医生）增加351 人的情况下实现费用率下降，整体人效有所提升。整体上，医生及员工薪酬福利占比较高，反映公司对于人才激励的重视。同时，雇员的薪酬及福利参考职责、工作经验及表现而定。

4）租金相关及使用权资产折旧方面，2020-2022 财年占收入的比重分别为10.57%/11.92%/11.17%，整体在公司服务中心和诊所增加的情况下稳定稳定。5）行政及其他开支方面，公司控制良好，2020-2022 财年占收入的比重分别为4.67%/5.62%/5.58%。