医思健康业务布局亮点在哪？

内生+外延双轮驱动，构建大健康生态闭环。

1.医思健康：夯实内生增长，强化业内口碑

近年来，公司以较强的外延并购、扩张整合能力得到市场关注，不过我们认为这首先得益于公司内生增长的成效，向业内同行证明了公司成熟的集团化运营能力，增加了加入医思健康的吸引力。具体来看：

医美业务：注重医疗服务质量，积累大量优质顾客资源

公司以运营医美机构起家，医疗美容机构处于产业中游，起到连接上游厂商和终端消费者的作用。具体到医思健康看，公司医美业务创立之初便注重医疗质量把控，建立医疗委员会以定期检讨公司医疗业务，讨论实际医疗过程中的质量控制措施等。医疗团队方面，2014 年弗若斯特沙利文统计曾做过统计，在中国香港医美市场前五大服务企业中，医思健康拥有最多的全职中国香港医生，全职整形外科医生及普通科医生分别拥有 28 年及 11 年的执业经验。医生培训方面，定期召开医生大会，由医疗业务负责人和经验丰富的医生主导，会议分享相关医美技能和知识。 扩张效率方面，得益于公司在标准化运营管理方面的能力，旗下医美及美容院部数量截至 2022 年 9 月达到 38 家，较 2015 年 9 月底增加19 家，中国香港本地的医美及美容院部 2022 年 9 月为 19 家，在以中小机构为主的中国香港医美市场中处于领先地位。

同时公司医美客户数量持续增加，对于收并购业务可以实现较好的客户导流。据公司年报数据，2013 年 3 月-2016 年 3 月（基本为医美业务阶段）至少购买一次服务或者产品的客户数目从 2.05 万增加至 3.22 万，其中重要客户（每年收入贡献至少 5000 港币且到访院部至少四次）数目从 5100 增加至9400。

总体而言，公司在医美领域秉承的医疗服务质量、优异的运营指标为公司赢得了市场口碑和客户粘性，也在业内为公司后续的收并购打下名声和基础。DRREBORN（公司旗下医美品牌）多年在中国香港销量领先，是中国香港本土连锁医美机构的领头羊，整体客户留存率也达到 80%左右的较高水平。

2.补强型并购，数字化能力深化各业务协同

如行业分析部分所述，中国香港私营医疗需求持续增长，且行业整合空间大，这给医思等医疗集团提供了较好的扩张机遇，尤其是中国香港政府近年来推出一系列利好私营医疗发展的医改政策。同时中国香港私营医疗市场以医生创业的中小诊所为主，存在运营管理端较弱、客户拓圈难度大、外部风险加大下经营困难等痛点。 以上背景下，医思健康把握机遇持续推进外延整合，不断扩大经营规模和综合竞争力，具体从几方面看：

并购方向选择：横向并购打造多元业务生态，纵向深化产业链布局

一方面，2016 年以来公司积极进行横向并购进入新市场，尤其是医疗服务领域，包括痛症管理、儿科、妇产科、多专科医疗中心、化验所等。截至2022 年9月底，公司医疗服务覆盖的医疗学科及专科数目达到 35 个，以估值计算已执行收并购2.19 亿港元。 重要收并购如 2016 年进行的首次收购，估值 3300 万港币收购纽约医疗集团（痛症管理）51%股权，涉及 7 间诊所，13 位医生，并在2020 年进一步收购剩余24%股权。2020 年 10 月以 8525 万港元收购妇产科医疗服务公司51%股权，涉及4间诊所、8 名妇产科注册专科医生。2021 年 11 月以 1 亿港币收购专科医疗提供商进汇医务中心 70%股份。进汇医务中心为中国香港历史悠久的专科医疗服务供应商，收购日期时在中国香港共经营五间医疗中心，提供的医疗服务覆盖18 个专科及其他专职医疗，并拥有超过 30名全职注册医生。

另一方面，公司积极进行纵向的产业链收购，代表性案例即在医美领域收购上游的分销商，如 2016 年 11 月收购一家医美设备及耗材分销商75%股权，2023年2月收购一家医美设备及耗材分销商 100%股权。 对于该类型收购的意义，医美分销商可在渠道建设、设备选品、成本优化等方面赋能公司医美业务发展。其中重要的一点在于中国香港医美市场产品审批效率高，基本为进口产品，而分销商是当地医美市场的前沿哨兵，对国际医美流行趋势的敏感度较高，有助于医思健康率先应用国际流行的医美产品，增强与其他医美机构的差异化优势。

深化整合成效，以数字化为根基形成各业务协同发展

医思健康得以持续整合中国香港医疗市场，并且以相对低的估值水平进行外延并购，主要得益于公司验证了自身的多业务融合协同运营能力，能够做到1+1>2的整合成效。具体体现在公司构建了以数字化为基础的前中后台运营能力。1）获客及会员管理方面，对于医疗机构运营而言，高效率营销获客体系及后续的会员管理，有助于降低获客成本及增强客户消费粘性，提升集团盈利能力。医思健康建立了全渠道的营销获客网络，所服务的客户数量不断增加。据公司财报数据，公司个人客户数量从 2018 年 3 月的 8.06 万增加至2022 年3 月的18.23万，复合增速 22.7%。 从结构看，公司客户复购率、老客户收入占比维持在较高水平，2022 财年客户复购率达到 90.2%，同比提升 9.2pct；老客户收入占比64.3%，并且进一步提升至2023 上半财年的 71.6%。数据背后实际上反映了公司基于客户数据的会员运营管理能力。例如公司建立了线上客户管理系统，实现了不同业务之间的客户数据共享，也是上线了医思健康 APP，实现客户线上预约、电子会员账户管理等功能，有助于公司进一步沉淀私域流量资源。

2）数字化赋能集团运营，让医生更专注医术。医思在并购市场的另一项吸引力在于其在运营管理方面的能力，建立数字化管理系统，对员工数据、培训资料进行集中存取，以提升经营效率；其员工可随时浏览最新工作数据，以对自我完成情况进行评估，医生可实时利用信息化向系统记录和检索消费者的医疗及其他资料，有效提升工作准确性和效率。

具体收并购成效看，我们重点关注两项指标、一个案例：一是，跨品牌引流，公司各业务均围绕消费者的健康生活需求，可实现相互引流。公司 2022 财年跨品牌消费客户占总客户的比重为 27.5%，同比提升0.4pct，该等客户的增加有助于进一步降低获客成本及提升客单价。二是，低成本获客，具体到获客成本的数据看，公司客户持续增长下营销费用率仍维持在较低水平。2020-2022 财年，公司营销及广告开支占总收入的比重分别为 6.4%/5.3%/4.8%，呈现逐年下降趋势，在行业内处于领先水平。

并购案例看，公司第一起外延是 2016 年收购纽约医疗集团51%股权，并在2020年以 9500 万港元的对价进一步收购了 24%股权。两次收购期间，公司在市场营销、患者数据信息化管理等方面给予支持，助力纽约医疗集团诊所数量从第一次收购的 7 家增加至第二次收购的 18 家，专科医生数量从13 名增加至27 名，税后净利润从 2016 年 3 月底的 600 万港元提升至 2020 年 3 月底年度的3400 万港元。

3.收并购风险控制：综合考量标的的盈利能力、估值及利润增长预期

公司近年来持续进行了多起收并购，对谈判能力、投后管理及业务整合能力提出较高要求，一旦管理不善易带来较大的商誉减值风险。为此，公司收购时较为充分考量了标的本身的质地、估值水平和未来的盈利保证几个方面，以降低风险。1）首先标的本身经营状况稳健，具备一定盈利能力。以公司几次重要的并购来看，2016 年收购纽约医疗集团 51%股权时，该标的本身拥有7 间诊所和13 位注册医生，已是中国香港最大的痛症管理集团之一，且 2015 财年/2016 财年税后净利润分别为 346/599 万港元。2020 年收购妇科医疗业务时，该标的本身拥有4 间诊所和8位注册医生，2020 财年税后净利润 1650 万港元。2）其次在估值方面，公司以高效的运营管理优势、业务协同能力增强溢价能力，整体收购估值较低。正如表 7 所列示，过去几年公司进行的医疗业务并购估值大多在 10 倍 PE 及以下，兽医并购估值大多在 6 倍 PE 左右。3）最后协议条款也会对标的的收入或者净利润设立目标考核，未达标部分卖方需向公司支付一定比例的差额。如 2021 年收购进汇医务中心时设立了收入保证目标，若未完成卖方需要支付差额：实际收入与保证收入的缺额*5%*75%。2022年10 月收购一家多专科医疗服务提供商时，设立了利润保证目标，若未完成卖方需要支付差额：实际利润与保证利润的缺额*30.32%。

执行 TTIPP 策略下的战略合作，构建医疗保健生态系统

公司除积极并购整合业内资源外，亦对外实行 TTIPP 策略（Tech：科技，Telecom：电讯，Insurance：保险，Property：房地产，Pharmacy：制药），与以上领域的行业龙头开展战略合作。具体来看： 1）与保险合作开发全新保险产品及全新客户体验，实现客户资源导流。如公司2022 年 9 月与国际领先的保险集团 AXA 安盛签署合作协议，设立专属医疗中心“AXA 安盛医疗中心”，提供包括预防医学、体检服务、疫苗接种、营养咨询及健康管理等多样化服务。2023 年 2 月与保诚保险有限公司达成战略合作关系，双方将共同开发定制化的健康管理增值服务。 2）与房地产企业合作，建立可供自用的医疗大楼，降低运营成本、提升医疗健康服务水平。以及把握社区客户资源，建立社区型医疗网络。如公司2022年6月与房地产投资管理公司凯龙瑞集团及亚洲联合基建控股有限公司成立合资公司，公司出资占合资公司已扩大发行股本总额的 30%。合资公司将在中国香港建设医疗级别专用大厦，医思健康亦将取得大楼冠名权，有助于提升品牌知名度。同时公司将对大楼进行定制化医疗用途布局使其提供优越一站式的医疗及医美服务。 3）与上游药企合作，深入上游产业链把握产品话语权，共同培养医学人才等。如公司 2021 年与康哲药业附属公司订立战略合作备忘录，设立及经营医学美容药物营销中心，在中国香港进行有关康哲药业有关医学美容药物及相关产品分销及营销； 建立医学美容注册医生医学美容培训教育平台，培养及认证新一代医学美容人才。

4）与科技公司合作，进一步提升数字化应用水平。5）与电讯公司合作，为企业及居家客户提供远程医疗服务。如公司 2020 年疫情期间与与电讯商3 中国香港以及保泰人寿保险联手，共同推出“VDoctor 视像会诊”服务。

总体上，公司通过与五大领域的战略伙伴合作，可将大量的公域客户资源引入医思健康医疗体系，实现高效的获客和绑定，逐步搭建一个可实现产业链纵深整合的医疗保健生态系统。