房地产行业财务指标分析

2022 年业绩、利润率、偿债能力、现 金流承压，2023Q1 均有改善。

1. 2022 年行业营收业绩均承压；2023 年一季度扭亏为盈

竣工收缩下 2022 年行业整体营收规模首次出现负增长。我们选取了 2022 年申万板块所有 115 家 A 股上市房企作为样本分析行业整体财务表现。2022 年 115 家 A 股上市房企实现营业收入 2.74 万亿 元，同比下降 8.1%，八年来首次出现负增长，主要原因有二：1）从过去销售来看，2018 年以来， 在“房住不炒”政策主基调下，整体规模增速明显放缓；而伴随着销售增速的放缓，房企结算在近 两年也受到一定影响；2）从竣工结算来看，一方面是因为房企资金紧张（2022 年房企到位资金同 比下降 25.9%），另一方面收到疫情和市场下行等外部因素影响，导致工程进度出现延迟，整体竣 工持续收缩（2022 年全国商品房竣工面积同比下降 15.0%），结算收入出现了负增长。具体来看， 115 家 A 股房企中，67 家营业收入同比下滑，占比 58%，48 家营业收入同比保持正增长，占比 42%。

2022 年行业整体业绩首次出现亏损，八成房企业绩出现亏损或下滑。2022 年行业归母净利润-774 亿元，在继 2021 年业绩同比下滑 84.4%后，八年来首次出现亏损。115 家 A 股房企中，有 40 家 （占比 35%）出现亏损，在剩余盈利的房企中，有 53 家（占比 46%）出现归母净利润下滑，仅 22 家（占比 19%）归母净利润仍保持正增长。我们认为 2022 年房企归母净利润普遍下滑的主要原因 有：1）结转项目毛利率低，整体行业毛利率持续承压，行业整体毛利率较 2021 年大幅下降了 3.0 个百分点至 17.8%，处于 2015 年来的最低位；2）资产和信用减值计提规模增加：受房地产市场景 气度持续低迷的影响，房企普遍通过降价促销的方式推动销售回款提速，在综合评估销售回款和资 产规模之后多数房企计提资产减值，同时也计提了各项金融工具减值准备所形成的预期信用损失。 2022 年 115 家 A 股房企合计资产减值损失 1167 亿元，信用减值损失 270 亿元，同比分别增加 29.3%和 27.1%。克而瑞数据显示，2022 年 48%的百强房企销售均价同比出现不同幅度的下跌。3） 停工之下利息资本化减少，外汇波动造成汇兑损失，财务费用上升：因部分房企部分项目非正常停 工影响，依据会计准则对于不再满足资本化的利息支出计入当期损益，因此部分房企费用化利息支 出较大，计入当期的财务费用。115 家 A 股房企 2022 年资本化利息同比减少 12.0%至 316 亿元，财 务费用同比增加 9.6%至 956 亿元，整体财务费用率提升了 0.6 个百分点至 3.5%。汇兑损失跟人民 币兑美元汇率贬值有关。此外，外汇波动造成汇兑损失也计入财务费用，相较于发行阶段的汇率而 言，持有的以美元计价的外币借款、美元债及利息等因人民币对美元汇率下降的影响产生了汇兑损 失。2022 年 115 家 A 股房企汇兑损失 35 亿元 ，较 2021 年的 7 亿元明显增加。尽管汇兑损失占净 利润的比例比较小，但考虑到房企流动性比较紧张，因此增加了房企的财务压力。4）合作项目增 多致使少数股东损益占比提升：近两年来房企合作已成常态，通过合作开发，房企可以用相对较少 的资金撬动更高的销售规模，也有助于房企高效获取土地、分散风险、在项目开发中优势互补。利 润分配更偏向少数股东，进一步削弱母公司的盈利能力，115 家 A 股房企少数股东损益为 250 亿元， 同比虽下降 44.8%，但仍然盈利。

2023 年一季度行业整体营收恢复正增长，业绩扭亏为盈。2023 年一季度房地产板块实现营收 4305 亿元，同比增长 2.8%；归母净利润 87 亿元，同比下降 22.8%，扭亏为盈。业绩同比下滑的主要原 因有：1）低利润的地块持续进入结算期，导致毛利率同比下滑 2.5 个百分点至 17.8%。2）因为受 房企合作项目增多的影响，少数股东损益占净利润的比重增长 3.8 个百分点至 36.0%。3）投资收益 同比下滑 24.6%至 109 亿元，非并表合作项目收益减少。

预收账款规模同比虽下降，但业绩保障程度整体保持稳定在较高水平。截至 2022 年年末，行业预 收账款 3.02 万亿元，同比下降 13.0%，也是 2015 年以来首次出现负增长；2022 年年末的预收账款/ 营业收入的比例为 1.10X，虽较 2021 年小幅下降 0.06X，但整体保持稳定，且大于 1.0X。截至 2023 年一季度末，行业预收账款 3.09 万亿元，同比下降 15.0%，较 2022 年末增长 2.3%；2023 年 一季度末的预收账款/上年营业收入比例为 1.13X，同比下降 0.09X。

2. 盈利能力： 利润率显著承压，后续有回升空间

行业盈利能力显著承压，当前处于历史最低位。1）盈利能力指标持续下行：2022 年房地产板块毛利率为 17.8%，同比下降 3 个百分点，由于亏损， 净利率与归母净利润率为负；2023 年一季度房地产板块毛利率、净利率、归母净利润率分别为 17.8%、3.2%、2.0%，较 2022 年同期分别下降了 2.5、0.8、0.7 个百分点。盈利指标下降主要是因 为此前楼市最热时期房企高价拿地项目进入结算期，利润空间受到挤压，行业利润率的拐点已在 2019 年得到确认，2022 年的结算毛利率水平已达到历史低位。具体来看，2022 年 80 家房企（占比 70%）毛利率同比下滑，2023 年一季度 72 家房企（占比 63%）毛利率同比下滑，2023 年一季度 毛利率同比下滑的房企数量已经有所减少。我们认为 2022 年集中土地出让确有出现利润率改善的 情况，后续行业结算端的盈利能力有望触底回升。

2）2022 年三费率有所提升，主要是由于财务费用率的提升：2022 年三项费用率为 9.4%，较 2021 年提升了 0.2 个百分点，主要是因为财务费用率提升了 0.6 个百分点至 3.5%，一方面是因为部分房 企部分项目非正常停工影响，依据会计准则对于不再满足资本化的利息支出计入当期损益，费用化 利息支出较大，计入当期的财务费用，另一方面是因为人民币对美元汇率下降的影响造成的汇兑损 失也计入财务费用中。房企注重管理红利和费用管控，销管费用率出现下降，2022 年管理费用率 和销售费用率同比分别下降 0.3、0.1 个百分点至 3.1%、2.8%。2023 年一季度三费率同比下降 1.5 个百分点至 11.1%，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 2.7%、3.8%、4.6%，同比 分别下降 0.4、1.0、0.1 个百分点。

3）2022 年在行业整体亏损的情况下，行业 ROE 为-4.8%。2023 年一季度，因利润率同比下滑， 行业年化 ROE 较 2022 年同期下降了 0.4 个百分点至 2.1%。

3. 偿债能力：有息负债合理增长，应付票据规模显著下滑

行业有息负债合理增长；现金短债比首次降至 1.0X 以下。 1）融资宽松下，房企有息负债小幅增长，但整体规模控制得当。截至 2022 年年末，房地产板块有 息负债合计 3.42 万亿元，同比增长 4.2%，同比增速转正，受益于融资环境的宽松，房企融资渠道 更加畅通，适当增加有息负债规模，但整体负债规模控制得当，有息负债规模仍小于 2020 年的峰 值（3.54 万亿元）。截至 2023 年一季度末，房地产板块有息负债合计 3.44 万亿元，同比下降 0.2%， 较 2022 年末增长 0.7%。 2）受销售回款等因素影响，货币资金显著下滑，行业短期仍面临较大的偿债压力。2022 年年末， 房地产板块剔除预收账款后的资产负债率、净负债率、现金短债比分别为 73.1%、85.9%和 0.91X， 其中剔除预收账款后的资产负债率较 2021 年小幅增长 0.7 个百分点，净负债率同比大幅增长了 12.6 个百分点，现金短债比较 2021 年末小幅下降了 0.17X，现金短债比首次降至 1.0X 以下，整体行业 仍面临较大的偿债压力。不过我们也注意到，115 家 A 股房企中，超过一半，即 64 家房企（占比 56%）的现金短债比仍大于 1.0X。各项指标均有所恶化，一方面是因为受销售回款等因素影响， 货币资金同比下降 12.3%；另一方面有息负债规模有所增加。2023 年一季度末，剔除预收账款后 的资产负债率、净负债率、现金短债比分别为 72.7%、88.0%、0.94X，其中剔除预收账款后的资产 负债率、净负债率分别较 2022 年同期提升了 0.8、7.5 个百分点，现金短债比较 2022 年同期下降了 0.1X。。

经营杠杆方面，房企商票发行量有所减少，应付票据显著下滑。2018-2020 年房企外部融资环境持 续收紧，随着房企“三道红线”、房贷集中管理等政策陆续出台，承受较大资金压力和降杠杆压力 的房企纷纷加大不计入有息负债的商票的发行。2017-2020 年房地产板块应付票据始终保持 50%左 右的同比增速。随着 2021 年房企信用风险事件不断，房企商票发行与使用量开始减少。2022 年末 房地产板块应付票据降至 501 亿元，同比下降 49.0%，2023 年一季度末再度降至 476 亿元，同比下 降 43.2%。

4. 现金流： 2022 年经营和筹资性现金流均承压，2023 年一季度有所改善

现金流持续负增长，经营性现金流因销售回款减少明显下降，筹资性现金流持续承压。截至 2022 年末，房地产板块货币资金 1.09 万亿元，同比下降 12.3%，再度出现负增长的情况，主要是由于 销售下行导致房企销售端回款不畅、融资不到位（筹资性现金流净额持续为负），房企到位资金普 遍承压。具体来看，115 家 A 股房企中仅 40 家房企（占比 35%）货币资金出现正增长，其余 65% 的房企货币资金均出现不同幅度的下滑。 2022 年房地产板块经营性现金流净额为 2163 亿元，同比大幅下降 43.2%；其中销售商品、提供劳 务取得的现金（销售回款为主）为 2.29 万亿元，同比下降 31.4%；购买商品、接受劳务支付的现金 （土地投资+施工建安投资）为 1.71 万亿元，同比下降 26.7%；我们以购买商品、接受劳务支付的 现金/销售商品、提供劳务取得的现金作为投资强度的参考，房地产板块 2022 年投资强度较 2021 年有所提升，该比例提升了 0.05X 至 0.75X。

筹资性现金流持续为负，2022 年为-2789 亿元，不过相较于 2021 年的-3388 亿元有所改善；其中取 得借款收到的现金、发行债券收到的现金分别为 1.24 万亿元、856 亿元，同比分别下降 20.4%和 0.4%，偿还债务支付的现金为 1.35 万亿元，同比下降 24.2%。具体来看，115 家 A 股房企中仅 25%的房企筹资性现金流处于净流入的状态。 2022 年（取得借款收到的现金+发行债券收到的现金）/偿还债务支付的现金为 0.98X，较 2021 年 提升 0.05X， 2021 年前该比例始终高于 1.1X，当前行业整体借新还旧的能力仍然承压。 2023 年一季度经营性现金流和筹资性现金流均改善。2023 年一季度末，板块货币资金为 1.07 万亿 元，同比虽下降 6.0%，但降幅收窄。其中经营性现金流明显改善，净流入 143 亿元，2022 年同期 为净流出 845 亿元，一方面是因为销售的修复，另一方面是因为投资强度放缓。2023 年一季度销 售商品、提供劳务收到的现金同比小幅下降 0.2%至 5447 亿元，销售回款的降幅明显收窄，销售有 所修复，而购买商品、接受劳务支付的现金显著下降 20.8%至 3811 亿元，购买商品、接受劳务支 付的现金/销售商品、提供劳务取得的现金同比下降 0.18X 至 0.70X，房企投资强度显著放缓。2023 年一季度筹资性现金流持续为负，为-68 亿元，不过相较于 2022 年同期的-125 亿元有所改善，（取 得借款收到的现金+发行债券收到的现金）/偿还债务支付的现金回升至 1.22X。