巨一科技电机电控产品盈利情况如何？

优势第三方供应商，业务放量迎拐点。

1. 公司电机电控产品性能在行业前列

电驱系统是新能源汽车必备的核心部件，性能将直接关系到新能源汽车整车性能表现， 是代替传统燃油汽车中“发动机+ECU 电控单元+变速箱”的作用。不论采用何种电动化技 术路径（纯电动、插电混动、增程式等）都需要电驱系统实现动力输出与控制。

公司深耕新能源汽车电机电控零部件业务，产品性能处于行业前列，与国际供应商相 当。公司电机电控产品主要包括驱动电机与电机控制器的分立方案，以及电机、电控、减 速器“三合一”的集成化方案。 驱动电机：利用电磁感应原理驱动车辆行驶。驱动电机主要由定子组件、转子组件、 端盖和辅助标准件组成，而定子绕组中又由铁芯、铜线绕组、引出线、绝缘材料等组成。 定子组件是决定电机性能的关键，驱动电机利用通电线圈（定子绕组）产生旋转磁场并作 用转子形成磁电动力旋转扭矩。 根据《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》，驱动电机技术先进性主要体现在较高的最 高转速、较高的峰值效率、较高的功率比重量。公司围绕永磁同步电机方案，开发出了 30kW 至 200kW 系列电机产品，性能接近路线图 2025 年行业目标，处于行业前列。

电机控制器：是电驱系统的大脑，根据档位、油门、刹车等指令，将动力电池的直流 电转换成驱动电机的交流电来控制车辆。电机控制器主要由控制器硬件（IGBT 模块、控制 电路板、驱动电路板、电流传感器）、控制器软件、以及结构件等关键部件组成，其本质 是集成电路，包含了大量的控制理论、PID 控制器、传感器理论等核心技术。 电机控制器的先进性主要体现为较高的体积功率密度（核心指标）、较高的峰值功率 和较高的直流电压等级。公司电机控制器凭借高度集成，具有体积小、容量大、功率密度 大的特点。整车保护措施充足，高度自动化生产，产品一致性好，整车布置便捷。

“三合一”电驱系统总成：在分立式驱动电机、电机控制器产品的基础上，公司开发 集成减速器的系统性方案。通过壳体一体化设计、创新的冷却方式、平行轴式齿轴设计， 解决高速电机、高速减速器所带来的 NVH 问题以及控制器和电机集成的系统震动和散热问 题。 “三合一”电驱系统总成的先进性主要体现为较高的系统峰值功率、系统功率比重量， 二者的提升可以有效提升整车续航里程。而 CLTC 综合循环效率是中国自主的测试循环工 程标准体系，可以体现电驱系统的综合效率情况。

2. 行业空间大，格局向第三方供应商倾斜

2.1 2024 年行业空间将达 775 亿元

电机电控组成的电驱系统作为新能源车必不可少的部件，市场空间将伴随新能源销量 快速爆发。预计我国 2024 年乘用车电驱市场规模或达 775 亿元，3 年 CAGR 达 56%。 销量：预计到 2024 年我国新能源乘用车终端销量将达 1100 万辆，3 年复合增速达 50%。纯电车方面，A00 级 24 年预计销量 174 万辆，受益于五菱宏光 Mini EV、奇瑞小 蚂蚁等异军突起，在中低线城市大受欢迎，基本盘已被唤醒；A/A0 级 24 年预计销量 341 万辆，原材料成本逐步下降后 EV 车型将加速成长；B/C 级 24 年预计销量 254 万辆，由 消费升级带动车型销量提升，中高端新能源市场在特斯拉、蔚小理等新势力带领下增速显 著。混动车方面，随着比亚迪、吉利、长城等主机厂纷纷推出自身最先进的混动技术，混 动车型 24 年预计销量 332 万辆，可油可电的产品特征将逐步蚕食传统燃油车份额。

单车价值量：参考公司公告，方正电机公告以及日本名古屋大学对五菱宏光 Mini 的拆 解报告，我们测算不同级别车型电驱系统单车价值量分别为——A00 级 2810 元，A0/A 级 5640 元，B/C 级 7970 元，而混动车型由于产品结构更复杂，预计价值量在 10000 元。 在此基础上乘以对应销量，预计我国 2024 年乘用车电驱系统市场规模或达 775 亿元，未 来 3 年 CAGR 达 56%。

2.2 格局较为分散，第三方与主机厂共存

电驱行业格局较为分散，参与者可以分为车企旗下与第三方供应商，而第三方供应商 可以进一步区分为外资零部件巨头以及优势自主供应商。 1）车企旗下：通常资金实力更强、产销量规模大，具有更专业的零部件产业布局和生 产经验。如特斯拉、比亚迪（弗迪动力）、蔚来（蔚然动力）、长城（蜂巢）、吉利（威 睿）等车企均有电驱动系统的部门或子公司。 2）外资巨头：通常为海外汽车零部件巨头，凭借深厚的技术和工艺积淀，拓展至新能 源汽车领域，产品力强、产能规模大，具备全球主流车企客户资源。代表企业如日本电产、 法雷奥等。3）优势自主：通常包括切入新能源汽车领域的电机供应商和业务主攻新能车电机电控 的创业企业。前者依靠电机电控技术同源性和雄厚的资金实力，横向扩展至新能源汽车领 域；后者则深耕新能源汽车电驱动领域，更为专注。代表企业包括巨一动力、英博尔、汇 川技术等。

从行业趋势来看，如巨一等优势第三方供应商有望凭借专业性与规模性提升市场份额。 随着新能源汽车的销量逐渐增长，电机电控产品发展逐渐成熟，成为标准产品后，车厂将 有望逐渐转向外部采购。当市场上有较多选择方案时，成本将成为重要的考量因素，而自 主供应商通过同一产品供给多家车厂，拥有规模与成本优势，容易在选择中占据上风。且 自主供应商在技术领域更为专业，随着产品集成化的提升与新技术的应用，传统车企难以 如行业发展初期一般对特定细分领域持续大规模投入研发，届时第三方供应商将有望引领 行业发展。

3. 公司客户拓展加速，盈利拐点将至

3.1 提前布局行业趋势，双轮驱动提供独特竞争力

电驱技术持续革新中，关键技术路线自研助力公司建立核心竞争力。通过梳理电驱系 统的技术应用方向，我们发现降低成本和提升产品效率是电驱技术进化的主逻辑，围绕这 一主旨，电驱系统的未来的主要发展路线可以总结为：集成化、高压化、扁线化以及 SiC 应用等。相较于传统电驱产品的低门槛，后续的新技术应用存在较高壁垒，而巨一则紧跟 行业发展趋势，在多个路线上已提前布局研发并实现自研技术落地，拥有充足的技术储备 与核心竞争力。

“双轮驱动”产线自制为公司在成本、快速响应方面提供差异化竞争优势。凭借公司 在智能装备领域的技术积累，公司自主开发了电机定子、转子、电机总成、控制器、集成 式电驱动系统等产品的智能装测生产线，可以与电机电控业务形成有效协同。成本端，据 NE时代测算，一条外资10 万年产能扁线定子设备价格约为 1 亿元，而国产设备仅需要4000 万元，因此我们认为公司有望通过产线自制的方式降低制造费用；产品端，产线自研可以 更好的服务于产品正向开发诉求，提升公司对于客户产品要求的快速响应能力，因此得以 实现快速的客户拓展。

3.2 持续获得新增定点，有望实现量价齐升

受益于新能源需求的快速增长，公司电机电控业务收入成倍提升。自 2011 年产品正式 下线以来，公司超过 10 年的连续生产已累计供货超过 60 万台。2021 年公司新能源汽车 电机电控零部件业务实现交付 8.26 万套（含道一动力为 11.83 万套），实现营收 4.13 亿 元，营收同比增长 146%；2022 上半年实现交付 7.34 万套（含道一动力为 10.07 万套）， 实现营收 5.06 亿元，营收同比增长 209%。

历史上看，公司客户结构较为集中。公司主要客户为奇瑞汽车（包括奇瑞安川）、东 风本田、广汽本田，适配车型主要为奇瑞 eQ1 小蚂蚁、东风本田 X-NV、广汽本田 VE-1 等。根据招股书披露，截至 2021 上半年，奇瑞、东风本田、广汽本田三家业务收入占公司 电机电控业务收入超过 95%，客户集中度较高。 配套定点持续拓展，逐步摆脱特定客户依赖。2021 年以来，公司积极拓展下游客户， 已实现蔚来、理想、东风、吉利、日本本田、韩国 MSA、江铃新能源、广汽新能源、上汽 通用五菱等新客户、新项目定点。通过比较奇瑞 eQ1、东风本田 X-NV、广汽本田 VE-1 三款车型销量之和与公司电机电控出货量，我们可以发现 2022 年以前公司出货量基本与该 三款车型销量相当，而今年上半年出货量呈现明显突破，主要来源于新增订单开始放量。 我们预计随着公司在造车新势力客户、电动化转型的传统主机厂客户、合资品牌客户持续 实现新项目定点，有望摆脱对特定客户的依赖，成长为平台型的第三方电机电控零部件供 应商。

产品结构不断优化，有望实现量价齐升。从历史数据来看，公司一套产品均价约在 6000 元上下，2021 年为 5007 元/套，2022H1 则提升至 6898 元/套。奇瑞 eQ1 作为 A00 级 别车型，其配套车型价值量相对较低，2021 年奇瑞 eQ1 销量达 7.5 万辆，占公司出货量 的 91%，带动均价的下降；而 2022 上半年奇瑞 eQ1 销量达 5.4 万辆，但占公司出货比例 下降至 74%，可见新增订单的单价贡献较强，带动均价提升。

收入预测：随着后续公司新增客户定点放量、电机电控产品技术升级、并且公司开拓 了单电控以及关键零部件交付的业务模式，预计将带动整体收入快速增长，实现量价齐升。 我们预计公司 2022-2024 年电机电控业务将出货 17.0/31.0/45.1 万套，对应营业收入 11.7/22.8/33.2 亿元，同比增速为 184%/94%/46%。

3.3 毛利率迎拐点，业绩逐步扭亏为盈

受宏观环境影响，前期毛利率持续下滑，目前拐点已经出现。自 2020 年以来电机电控 产品销量和营业收入的提升带动了毛利润的提升，但疫情、缺芯、大宗原材料涨价等多方 负面因素均对盈利能力有所影响。2021 年公司单套电机电控毛利下滑至 527 元，毛利率下 滑至 10.5%，而到 2022H1 单套毛利上升至 924 元，毛利率回升至 13.4%。分产品来看， 电机控制器毛利率相对驱动电机更高，公司开拓的单电控交付模式也有望提振毛利率。

规模效应下产能利用率的提升将进一步助力毛利率回升。根据公司招股书显示，公司 电机、电控产品产能均为 12 万台/年，“三合一”集成式电驱系统产能 3 万套/年，但由于 公司将部分产线出租给道一动力使用，因此公司合计实际产能为 13 万套/年。历史上看， 2018 至 2020 年产能利用率持续下滑；而 2021 年销量提升至 8.4 万套，产能利用率随之 回升至 64.8%。而 2022 上半年销量达 7.34 万套，有望带动产能利用率的进一步提升，以 此提振毛利率。同时凭借“双轮驱动”的特性，在需求充足情况下公司产能布局相对灵活 可控，以此保持高效生产。

营业利润实现由负转正，盈利改善未来可期。2021 年前公司电机电控零部件业务持续 处于亏损状态，但从 2021 年后随着业务规模的扩张，营业利润率开始进入上行改善通道。 2022 上半年公司电机电控业务分部实现扭亏为盈，营业利润为 224 万元，营业利润率为 0.4%。在上半年疫情影响下仍能取得如此表现，可见公司盈利改善势能强劲，期待公司后 续收入规模持续扩大以及毛利率回升对于业绩的提振。