海内外宏观经济展望分析

我们预计，2024 年全球资本流动和资产价格演绎将受美国经济着陆情况和美元利率变 化影响。

1.国际环境面临重塑，合作共赢是破局，

1.1. 海外经济：制造业或回暖，开启补库存周期

后疫情时代，海外主要经济体在客观上库存逐渐见底、金融条件放宽，在政策指导上 推动 “再工业化”，都或支撑明年海外制造业回暖，从而有望改善我国出口。 以美国为例。从客观上来看，补库周期的重启和货币条件的放松或将支撑美国明年制 造业回暖。截至 2023 年 11 月，美国 ISM 制造业 PMI 已连续 13 个月处于荣枯线以下。但 自 2023 年中旬以来，该指标开始出现边际改善，且制造业 PMI 的新订单与自有库存已连 续 5 个月出现剪刀差。3 季度 GDP 增速中，存货增加提供了 1.4 个百分点，占私人投资贡 献的 77%，显示库存已开始带动经济增长。同时，美联储在 2023 年年底的议息会议上确定 了降息周期的来临，预计明年金融条件的宽松将缓解高利率和紧流动性对制造业带来的融 资压力。

从政策方向上看，美国政府持续释放扶持制造业回归的信号。推动“再工业化”的原因 包括逆全球化时代下产业链安全性的考虑、缩小国内因基础制造业外包所带来的贫富差距 等结构性因素。美国上一届总统特朗普以通过“制造业回流”来争取蓝领工人的利益为核 心竞争力之一于 2017 年当选，并在 2018 年发动扭转美国商品贸易逆差、引导投资回流的 中美贸易战，并推出《重建美国基础设施立法大纲》。2023 年 11 月，现任美国财政部部 长耶伦在演讲强调拜登政府“正在推行适合美国 21 世纪的经济政策”，即“投资制造业的 未来”。 随着美国制造业呈补库趋势和货币条件放松，叠加产业政策引导，明年美国制造业有 望企稳回暖。在外需回暖的支撑下，我国出口对工业生产的正向拉动作用或将显现。

1.2 全球流动性：美联储转向降息范式，全球流动性预计趋于温和

2023 年，美联储进行了四十年来最快速的加息，极大地影响了国际资金成本和汇率。 2023 年 12 月 13 日，美联储在年内最后一次的议息上正式确定未来转向降息基调：“决策 者正在思考、讨论何时降息合适”、“降息已开始进入视野”、“不会等到 2%通胀率再降 息的原因是那将会太晚”、“维护经济占优时，美联储会尽量解绑市场的自主权，减少摩 擦。”等。12 月的议息会议决定，12 月继续停止加息，当前政策利率水准为 5.4%。根据最新公布的经济预测概要(SEP)，2024 年的利率中枢从 5.1%下调至 4.6%，美联储或在明年 降息 3 次将联邦基准利率下调至 4.5%~4.75%。

市场预期方面，我们以 12 月 14 日各期限（1/2/3/6/12 个月）美国国债收益率推测 未来一年不同期限下的远期美债收益率，得出议息会议后，市场预期明年美联储将从 3 月开始降息，全年共降息 5 次（分别在 3 月、6 月，7 月，9 月和 10 月）。

从实际情况看，2024 年美联储的货币政策依然取决于美国经济的着陆情况和通胀水 平。 一方面，财政付息压力加大可能会倒逼美联储降息，但节奏不会太快：美联储基准利 率已处于过去 20 年高位（5.25%至 5.50%），且当前美债规模占美国 GDP 的比例超 130%（超 过 33.8 万亿美元），财政付息压力在大幅攀升，从维护美国主权信用的角度看加息是有利 的。不过，从最新数据来看，美国的通胀仍具韧性：11 月美国 CPI 同比 3.1%，核心 CPI 同 比 4.0%，均仍维持在较高水平。同时，美国 11 月的零售增速超预期回升，零售销售环比 增速由 10 月的-0.2%上升至 0.3%，高于市场预期的-0.1%；零售销售额同比增速回升 1.7 个百分点至 3.1%。我们认为美国服务性通胀韧性犹存。此外，由于近几年地缘冲突频发、 逆全球化等不利供给的因素增多，通胀持续时间可能会持续更久。我们认为，当前美国的 债务情况是支持美联储降息的，但不支持很快降息。

另一方面，美国经济活动已呈放缓趋势，2024 年将面临如何着陆的挑战。美联储近期 已在官方渠道若干次表达了对明年经济增长放缓的预期。11 月 30 日的美国经济褐皮书 (Beige Book) 1 指出：“在截至 11 月 7 日的六周内，美国的经济活动整体呈现放缓趋势， 经济前景也有所下降，消费者对价格的敏感性增加，非必需品和耐用品支出有所减少。同 时，尽管市场供应依然紧张，劳动市场的需求增长放缓。”12 月 13 日的议息会议(FOMC) 通讯稿指出：“近期的指标显示，经济活动的增长已较三季度的强劲势头有所趋缓。就业 增长较今年早期有所放缓，但仍然强劲，失业率也保持在较低水平。” 在最新议息会议 公布的经济预测概要(SEP)中，美联储将明年 GDP 的预期下调 0.1 个百分点至 1.4%。2024 年，我们需要密切关注美国的就业情况以帮助判断美国经济着陆的实质变化。

结合以上两方面，我们认为 2024 年美联储的首要目标是引导经济软着陆，同时货币 政策方向面临重要抉择，即既不能过松以控制通胀，也不能过紧以防止经济超预期衰退， 降息的时间和节奏仍将反复。预计 2024 年上半年美联储将保持现有的利率水平，下半年 转向降息。同时，2024 年美国将迎来新一轮的大选，在上一轮大选前（2019 年底）美联储 为促进经济选择了三次降息。2024 年，为使经济成功软着陆，美联储或提高通胀容忍度。

1.3 国际关系：逆全球化下国际安全问题亟待改善，合作共赢才能破局

国际安全问题是 2024 年全球面临的重大议题。当前世界正面临经济政治格局多极化 和逆全球化的趋势。自九十年代以来的全球化时期，制造业在发达国家经济结构中的比重 不断降低，大量中低端制造业为了更低的成本转移到海外发展中国家，使发达国家国内传 统工薪阶层薪资水平长期处于停滞，加剧社会贫富分化和阶层矛盾。2020 年以来，全球新 冠疫情和地缘冲突使全球经济增速放缓，并对全球供应链造成严重冲击。面对资源短缺， 新兴国家与西方发达国家之间长期积累的、关于“利益如何重新分配” 的问题突然激化， 最终近年在西方民主国家掀起政治极化和民粹主义浪潮。 由政治极化和民粹主义造成的地缘冲突对区域乃至世界经济可造成极大的影响。以 2023 年俄乌冲突为例：俄罗斯是世界上最大的石油和天然气出口国之一，乌克兰是俄罗斯 天然气的重要过境国，地缘冲突推升了包括粮食、能源和黄金等大宗商品的价格，对欧洲经济造成了不良影响。欧元区 2023 年第三季度 GDP 环比下降 0.1%，欧洲经济最大经济体 德国 2023 年第三季度经济产出萎缩 0.1%，GDP 一年来几乎未有增长。人道主义灾难和难 民问题亦成为部分国家沉重的经济负担。

面对国际安全问题，合作共赢、升级技术以做大蛋糕或是全球发展的出路。地区合作、一带一路等有望缓解资源短缺所带 来的通货膨胀、促进全球贸易发展和科技进步等等，最终利好全球经济复苏。我们认为， 面对尖锐的国际安全问题，减弱意识形态对抗，加强经济合作与良性竞争，或是共赢的出 路。

2. 国内：增长模式转型、经济结构调整下的机遇与挑战

2023 年，是中国三年新冠疫情防控结束后经济恢复发展的一年。中国经济恢复总体向 好，并有长期向好的趋势。前三季度，中国 GDP 同比增长 5.2%，预计全年能够顺利实现 5% 的经济增长目标。近期，国际货币基金组织将中国 2023 年经济增长预测上调至 5.4%，该 增速在全球主要经济体中保持领先。从 GDP 的主要组成部分看，消费对经济增长的贡献率 持续上升，服务业表现良好。消费方面，1 月-11 月社会消费品零售总额同比增长 7.2%； 投资方面，1 月-11 月制造业投资额累计同比增长 6.3%，高技术产业投资额持续较快增长， 累计同比增长 10.5%；外贸方面，1 月-11 月，我国进出口总值 37.96 万亿元人民币，累计 值基本与去年持平。其中，出口 21.60 万亿元，增长 0.3%。2023 年，多国央行面临通胀居 高不下的挑战，而中国当前的 CPI 正触底回升。央行预计 CPI 会温和上行。PMI 方面，1- 10 月，制造业 PMI 持续改善，5 月以来总体呈上升趋势；服务业 PMI 总体处于扩张区间。

当前中国正在经历经济增长模式的转型。目前中国的 GDP 总量已超 120 万亿元人民币 （约合 18 万亿美元），庞大的基数决定了中国经济很难像此前那样的高速增长。同时，传 统增长模式过度依赖基础设施和房地产投资，若再依赖将固化结构性矛盾，损害增长的可 持续性。根据 12 月举行的中央经济工作会议精神，下一阶段，中国必须坚持把高质量发展 作为新时代的硬道理，必须坚持深化供给侧结构性改革和着力扩大有效需求，协同发力推 动经济实现质的有效提升和量的合理增长。

2.1 财政收支模式的转变

2.1.1 土地财政正面临挑战

当前，我国过去以发展房地产投资为主的土地财政模式正面临经济质量升级要求下的 挑战。我国的财政体系以四张财政收支决算表为框架，分别指一般公共预算收支决算表、 政府性基金收支决算表、国有资本经营收支决算表和社会保险基金收支决算表。 公共预算 收支是以税收为主体的财政收入，目前约占财政整体收入的 50%。政府性基金收支决算以 国有土地使用权出让为收入主体，和土地财政紧密相关，目前约占收入整体的 25%。国有 资本经营收支为全国国有资本经营收入，占比仅在 1%左右。“社会保险基金收支指社会保 险基金，一般不用于平衡一般公共预算。因此，公共预算收支和政府性基金收支是目前财 政收入的主体。 在国家明确“房住不炒”的基调下，传统土地财政的模式亟待向新财政模式转变。转 变过程中，短期可能更加依靠中央财政过渡，长期则需要发展如股票财政、数字财政等新 型财政收入模式。

2.1.2 加强中央支出是过渡阶段的有效方式

加强中央支出来调节经济，是解决当前财政选型的有效性方式。2023 年的万亿特别国 债就是非常成功的尝试。过渡阶段加强中央支出对刺激经济的作用至少有 4 个。第一，提 高对地方政府专项建设的支持。像这次的万亿特别国债，除了用于灾后重建外，还会用于 包括补短板、利民生、促进长期高质量发展的项目。第二，拉动国内需求。比如，本次增 发的特别国债实际上是专项转移支付资金，国债资金投入使用后，可以动作资本金使用， 能更有效地拉动基建投资，巩固经济回升态势。第三，通过提高中央预算，减轻地方财政 配套压力。在经济信心亟待恢复的时候，收入侧政策可能会因为经营主体的收缩而受限。 当前地方政府债务压力大，由中央出台支出侧的政策调整，可减轻地方政府化债压力。第 四，引导市场预期。中央加杠杆的空间比较大，短期内能发挥大财政的作用，缓解地方依 赖土地财政的问题，有利于加强市场的信心和预期。

2.1.3 发展新型财政可能是最终破局

长期来看，财政的收入端仍然需要依靠如股权财政、数字财政等新型收入模式。 股权财政是鼓励政府进行股权投资，通过投资培育产业，从而实现收入持续增长的财 政模式。其合理之处在于政府掌握的国有资源较多，通过股权财政可以国有资本为杠杆、 重点产业为投资目标，实现国有资本实现保值增值。在实践层面，财政通过股权投资带动 经济、产业发展的案例并不罕见，如安徽加速建设以信息技术、新能源、新材料为代表的 新兴产业聚集地，常州大举“新能源之都”建设等。其发展挑战在于需要建立更好的价值 投资机制，包括合理的分红机制、企业成长机制，及培育市场良好的长期投资习惯。

数字财政则是以数字化为财政管理系统赋能，加强财政信息的综合运用，以优化 财政收支结构、提升财政管理效率、增进公共服务公平供给、保障财政运行安全等。 数字财政在国内外具有丰富实践。在财政收入管理方面，通过数字财政，可搭建自主 可控、安全稳定的智慧税务平台来管理税源；在财政支出运行方面，利用数字技术可 快速地向预期受益人进行财政资金的转移支付；在财政资金监管方面，数字财政可实 现采用“全生命周期管理”方式防止欺诈和腐败。当前我国也在推进财政管理系统的 数字化转型，但其发展也存在多重制约。如，在理念方面，我国数字财政建设或缺乏 明晰的目标，存在重“技术目标”轻“实质标准”的局限，数字治理的观念基础和理 论基础均有待加强；在制度方面，数字财政的法律规则存有短板，数据产权、信息安 全、监督机制建设尚不完备；在技术方面，数字财政的前沿技术还未深入挖掘，存在 数字基础设施落后、数据处理能力不高、数据应用互动性不强等问题。

2.2 经济模式的转变

当前全球反国际化的思潮仍在蔓延，国内经济需要做好充分准备以应对更为复杂、严 峻和不确定的国际形势。而这需要在供给侧、民营经济、扩大消费等领域做好转变。

2.2.1 供给侧改革

当前中国正在经历经济增长模式的转型。过度依赖基础设施和房地产投资的传统增已 不具可持续性。根据 2023 年 12 月举行的中央经济工作会议精神，下一阶段，中国必须坚 持把高质量发展作为新时代的硬道理，坚持深化供给侧结构性改革，推动经济实现质的有 效提升和量的合理增长。

解读中央经济工作会议，未来供给侧改革主要包括几个方面： 统筹高质量发展和高水平安全，发展高水平科技自立自强。因此，未来 供给侧需在独立的、高质量的科技方面发力，将核心技术掌握在自己手中，提升产业链供 应链韧性和安全水平。 落实金融体制改革，引导金融机构服务实体，并严厉打击非法金融活动。下一阶段， 面对巩固经济实质性修复、高质量发展的重大任务，必须把宝贵的资金用在刀刃上，“盘 活存量、提升效能”。因此，需要在供给侧防止资金在金融系统空转以损害运用效率，同 时防止进行非法金融活动以危险资金安全。

加快全国统一大市场建设，并激发各类经营主体的内生动力和创新活力。一方面，需 要着力破除各种形式的地方保护和市场分割，建设全国统一大市场，以超大规模市场和强 大生产能力的优势，促进国内外双循环发展。另一方面，需同时激发各类经营主体对经济 贡献的潜力，包括继续深化近年推进的国有企业改革，增强国有企业核心功能、提高核心 竞争力；同时，促进民营企业发展壮大，在市场准入、要素获取、公平执法、权益保护等 方面落实一批举措，并促进中小企业专精特新发展。以大规模、多层次的市场推动新时代 经济发展。

2.2.2 民营经济

2023 年 7 月，国务院发布《关于促进民营经济发展壮大的意见》，指出民营经济在我 国经济中的重要地位。《意见》称，民营经济是推动中国式现代化的生力军，是我国转型 高质量发展的重要基础，是推动我国全面建成社会主义现代化强国、实现第二个百年奋斗 目标的重要力量。市场监管总局数据显示，截至 2023 年三季度，全国 登记在册民营企业数量超过 5200 万户，占企业总量的 92.3%；在国家级专精特新“小巨人” 企业中，民营企业占比超过 80%。据全国工商联的数据，2021 年，民营企业贡献了我国企 业税收的 59%和 GDP 的 65%。长期以来，民营经济在稳定增长、促进创新、增加就业、改善 民生等方面发挥了积极作用，已经成为我国经济制度的内在要素。 然而疫情以来，不少民营企业面临经营困难的问题。2023 年 1-10 月份，私营企业实 现利润总额 16851.4 亿元，累计同比下降 1.9%；民间投资同比下降 0.5%。我们认为，提振 民营企业家信心，激发民营经济发展活力，有利于资本市场信心修复和流动性增加，从而 推动股市活跃向好。

继 7 月出台的《关于促进民营经济发展壮大的意见》后，9 月 4 日，国家发改委宣布 设立民营经济发展局作为促进民营经济发展壮大的专门机构，以建立与民营企业的常态化 沟通交流机制，协调解决民营经济发展重大问题，协调支持民营经济提升国际竞争力。9 月 18 日，市场监管总局正式发布《市场监管部门促进民营经济发展的若干举措》，出台聚焦 于五个方面的 22 条举措，致力于持续优化民营经济发展环境、加大对民营经济政策支持力 度、强化民营经济发展法治保障、着力推动民营经济实现高质量发展和持续营造关心促进 民营经济发展壮大社会氛围。12 月中央经济工作会议亦再次强调要促进民营企业发展壮大， 在市场准入、要素获取、公平执法、权益保护等方面落实一批举措，并促进中小企业专精 特新发展。除顶层设计外，对民营企业实际经营的资金纾困也十分重要。2023 年 9 月 4 日， 财政部印发修订后的《普惠金融发展专项资金管理办法》，明确将创业担保贷款个人贷款 额度上限由 20 万元提高至 30 万元，小微企业贷款额度上限由 300 万元提高至 400 万元。 9 月 20 日，国务院常务通过《清理拖欠企业账款专项行动方案》，旨在抓紧解决政府拖欠 企业账款问题，工业和信息化部发布省级违约拖欠中小企业款项投诉渠道，受理对机关、 事业单位和大型企业拒绝或者迟延支付中小企业款项的投诉。 截至 2023 年 11 月， PPI 自 8 月起止跌呈反弹趋势，说明工业企业盈利回落趋势已经 开始放缓。同时，发电量也连续 9 个月实现同比增长。这两个指标的回升，说明企业积极 性在提高，是经济复苏的重要信号。

2.2.3 扩大内需消费

党的二十大提出，增强消费对经济发展的基础性作用。2023 年 1 月，商务部将 2023 年确立为“2023 消费提振年”。7 月，政治局会议强调要聚力于扩大内需，旨在促进消费、 投资和稳定外贸。针对消费端，会议提出要“通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求 带动有效供给”、“要提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游 等服务消费”。政策对于未来消费的定调十分清晰，重要性上是扩大内需、助力经济修复 的重要引擎；方向上则为了匹配现代化产业体系，需要引导内需向相关领域倾斜，带动高 质量的内循环形成，未来大宗消费、服务消费是重点。 针对大宗消费，2023 年 8 月，工业和信息化部、财政部等七部门联合印发《汽车行业 稳增长工作方案（2023-2024 年）》，支持扩大新能源汽车消费。针对服务消费，各大省份 2023 年陆续出台具体计划，从文旅消费、体育消费、餐饮消费和健康消费四大方面创新消 费场景，优化消费环境，进一步激发消费活力。10 月，各级商务主管部门按照“2023 消费 提振年”总体安排，针对国庆假期消费旺季有利时机，加快落实促消费政策措施，组织开 展各类消费节活动，优化消费供给，创新消费场景，促进消费持续恢复和扩大。

由消费拉动的内需，2023 年来跑出“加速度”，成为拉动经济增长的“主动力”。2023 年 11 月社会消费品零售总额 4.25 万亿元，同比增长 10.1%，且已连续 10 个月增长；1-11 月社会消费品零售总额累计 42.79 万亿元，同比增长 7.2%。同时，前三季度消费对 GDP 的 贡献率达到 83.2%，消费内部的结构不断优化，新消费、新业态占比不断提升。

我们认为，在土地财政转型、外需不振的背景下，投资与出口拉动难度加大，消费将 成为经济的主要“马车”。12 月的中央经济工作会议将扩大内需作为 2024 年经济工作的 第二重点，并明确要推动消费从疫后恢复转向持续扩大，培育壮大新型消费，大力发展数 字消费、绿色消费、健康消费，积极培育智能家居、文娱旅游、体育赛事、国货“潮品” 等新的消费增长点；稳定和扩大传统消费，提振新能源汽车、电子产品等大宗消费。

2.3 产业转型升级的四个重要方向

2023年，我国的产业表现出强劲的韧性。1-11月，规模以上工业增加值同比增长4.3%， 单月工业增加值连续 10 个月超过去年同期。连续增长的背后，科技创新和产业升级是主要 推动力。1-11 月，高技术产业投资同比增长 10.5%。其中高技术制造业和高技术服务业投 资分别增长 10.5%和 10.6%。高技术制造业中，航空、航天器及设备制造业增长 16.2%，医 疗仪器设备及仪器仪表制造业投资增长 14.8%；高技术服务业中，专业技术服务业、科技 成果转化服务业投资分别增长 34.4%、33.6%。

产业转型升级是推动中国经济继续前进的核心力量，产业转型升级的方向也是我们要 重点关注的方向，其中有四个方向值得重点关注。

2.3.1 数字转型与高端制造

12 月的中央经济会议将“以科技创新引领现代化产业体系建设”作为 2024 年经济工 作的头条重点，强调要以科技创新推动产业创新，实施制造业重点产业链高质量发展，推 动高水平科技自立自强，提升产业链的韧性和安全水平。要大力推进新型工业化，发展数 字经济，加快推动人工智能发展，广泛应用数智技术加快传统产业转型升级。 数字转型方面，看好人工智能技术的驱动。2022 年底，人工智能(AI)技术驱动的自然 语言处理工具 ChatGPT 的推出将世界产业引领至一个新阶段，与 AI 技术进步相关的行业 （如云计算、传媒）于 2023 年上半年在 A 股创造出结构性行情。AI 产业涉及的方面包括 上游的芯片、云计算、数据资产化，及下游的虚拟、实体应用等，其迅速发展对中国产业 颠覆与机遇并存。

高端制造方面，看好国产替代引领作用。以华为的芯片自研带动产业链升级为例，麒 麟 9000 系列芯片不仅使国产芯片在商用领域与进口芯片一较高下，同时也带动了国内高 端芯片设计、制造产业，以及上游的的设备制造、原材料生产链条，对整个产业链的升级 有引领作用。

2.3.2 医疗创新和应用

当前，我国人口已步入老龄化阶段，党的二十大报告指出要实施积极应对人口老龄化 的国家战略。同时，我国的人均寿命相较于世界领先水平仍提高的空间。当前的人口情况 显示我国需要更多的医疗资源以实现人口健康、长寿。我国约 14 亿的人口基数，决定定量 了国内医药行业拥有巨大潜力。2023 年，国内药品的零售数据也反映了医药的前景与需求， 1-11 月中西药品零售总额为 6095 亿元，同比增长 8.5%，高于同期社零总额 1.3 个百分点。 此外，机构的长期持仓也反映了市场对医药行业的看好，长期以来，医药板块一直是公募 基金配置行业的前三名。我们认为，顺应当前人口结构的刚需，未来医药行业将继续成为 我国高质量经济发展的重点产业。

医药行业中，我们认为创新药最有潜力的赛道之一。国内创新药在发展空间和增速上 都拥有巨大潜力。以 2023 年全球热度较高的创新减肥药“司美格鲁肽”为例，该减肥药 2022 年在全球卖了 109 亿美元，且 2023 年上半年同比增速达 88%。目前，单是创新减肥药 市场，我国每年的潜在市场就在千亿人民币以上，但根据 Frost & Sullivan 的数据测算， 目前我国创新药的市场还不到百亿。随着我国人口老龄化进程加速、经济水平提升、健康 意识增强，推升医疗需求，创新药是多种重大疾病主要解决方案，行业有望迎来快速发展 机遇。尽管创新药板块此前在政策、出海不利、疫情等压力下出现波动，但随着出台的医保政策趋于温和、审评政策不鼓励内卷、具有全球竞争力的品种的数量逐步增多，行业基 本面出现边际转好，真正具备临床价值和进度领先的产品有望强化市场优势。同时，中国 新药上市加速通道种类与机制已经接近主要发达国家和地区：经过一系列改革，目前我国 在药物的审评审批效率方面有了很大的改善。根据我国 2020 年新版《药品注册管理办法》， 目前我国有四个新药上市注册加速通道，对于有明显临床价值的新药，缩短审评时限，并 且提供相应的加速审评措施。

2.3.3 能源供给的可持续性

我们认为，在逆全球化趋势下，能源需求会持续增长。其中，传统能源污染高、存量 有限，发展更环保、更可持续的新能源是长期的趋势。12 月的中央经济工作会议强调，要 加快建设新型能源体系，提高能源资源安全保障能力。 新能源产业的全球发展机遇对中国具有重要意义。我国新能源行业的发展先后经历了 政策补贴驱动和市场需求驱动的高速增长阶段。由于当前新能源行业的发展已逐渐转向市 场需求驱动，而市场受供需影响，存在发展的阶段性和周期性。在经历了 2021-2022 年的 快速发展后，新能源行业目前出现阶段性的产能过剩。展望未来，我们认为清洁能源的行 业需求仍有较大的增长潜力。12 月的中央经济工作会议将“推进生态文明建设和绿色低碳 发展”列入 2024 年的经济工作重点，强调要积极稳妥推进碳达峰碳中和，加快打造绿色低 碳供应链。同时，会议亦强调要通过绿色技术赋能传统产业转型升级，打造经济高质量发 展。当前新能源行业正经历供给与需求节奏错配的周期，等未来行业需求赶上、出现供不 应求状态时，新能源行业的量价齐升会再次出现。

2.3.4 “国家安全”相关产业高水平发展

在逆全球化、国际地缘冲突不断的环境下，“国家安全”已上升到一个不容忽视的地 位。二十大报告中，多次提到“国家安全”，并首次将“国家安全”单独成章。2022 年的 中央经济工作会议指出“产业政策要发展和安全并举”。在 2023 年 12 月的中央经济工作 报告中，更是多达 9 次强调要统筹“发展”与“安全”，如“必须坚持高质量发展和高水 平安全良性互动，以高质量发展促进高水平安全，以高水平安全保障高质量发展，发展和 安全要动态平衡。”、“统筹高质量发展和高水平安全”、“注意把握和处理好速度与质 量、……、发展与安全的关系。” 针对安全问题当前战略地位，我们认为，有两个方面值得关注：一是军事安全下的军 民融合；二是科技安全下的自主可控和国产替代。

在军事安全层面，二十大提出“打造强大战略威慑力量体系”，确保于 2027 实现建军 百年奋斗目标，强调“构建全域联动、立体高效的国家安全防护体系”。从西方国家的经 验看，军事安全的推动，需要在技术及基础设施上的军民融合，既可节约国防开支，又可 以带动经济。一方面，将民用技术转为军用，将民用设施与军用设施结合，可以大量节约 国防经费开支，满足国防需求。例如，导弹、飞机等武器装备的芯片、材料等关键部件， 都离不开庞大的民用工业及相关先进科学技术发展。另一方面，军事需求有助于推动关键核心技术的突破，催生高新技术产业，从而带动国民经济发展。世界上许多重要的高新技 术产业，都是在军事需求带动下产生和发展起来的，例如手机、世界第一台计算机、互联 网、GPS 全球定位系统最初都是为满足军队作战需求而开发出来的。我们认为，未来，海 洋、航天、空间、网络、可控核能等关键领域，具有很强的军民两用属性，一份的投入很 有可能会带来多份的效益，将有望带来许多投资机会。

科技安全方面，科技是维护国家安全的重要条件，而科技发展的核心是创新。国家要 突破“卡脖子”技术问题，实现高水平科技自立自强。一方面，我国会继续发展高端设备 类制造业的产业集群，以建立产业园区的方式统筹规划、引进、布局，从而在一个地区形 成较为完成的上下游产业链，在自主可控的全产业链领域全面自主突破的新领域新赛道机 会，例如打造集成电路、仪器仪表、计算机通信电子、电池、电控、高端设备等制造的全 产业链。另一方面，以创新为核心，我国将打造从研究到应用的全链自主能力。2022 年下 发的国资委 79 号文件全面指导国资信创产业发展和进度，要求所有央企、地方国企全面落 实信创全替代，加强对核心零部件和关键系统领域创新企业的扶持。我们认为，未来，以 集成电路、新材料、精密仪器等为代表的高科技产业将继续获得国家的大力扶持，加大自 主、创新。