清源股份发展历程、股权结构及营收分析

分布式支架稀缺标的，成长拐点将至。

1.澳洲屋顶支架龙头，贯彻国际化发展模式

公司是 A 股唯一一家涵盖集中式支架和分布式支架设计、生产、销售的上市公司，并 连续 12 年在澳洲屋顶光伏市场占有率第一，市占率持续超 50%。公司采取“国际市场+ 本地化服务+中国制造”的商业模式，主营业务为光伏支架销售和电站开发及建设业务， 目前已形成覆盖澳洲、欧洲、亚太和新兴市场的国际化模式。复盘公司的发展历程，可 分为以下三个阶段： 1) 开拓澳洲市场，深耕屋顶支架业务。业务培育期（2007-2010）：2007 年公司于厦门 成立，并持续开拓澳洲市场。2009 年，“清源易捷”系列成为当年澳洲市占率第一 的屋顶支架产品。同时 2010 年公司收购澳洲经销商 Kerry J，持续扩展销售网络。

2) 拓展海外市场，国际化模式初显。市场拓展期（2011-2020）：公司于 2011-2017 年 先后成立子公司清源美国、清源欧洲、清源日本、清源泰国、德国 Clenergy Global Projects GmbH、马来西亚办事处和菲律宾办事处。2017 年公司于上海证券交易所 主板挂牌上市。2020 年公司获当年国内最大光伏跟踪系统项目——新疆石河子 400MW 订单。 3) 布局成效凸显，成长拐点已至。加速成长期（2021-至今）：在分布式光伏需求保持 火爆背景下，公司深耕多年的国际化布局逐渐收获成效，2021-2022 年 H1 公司欧洲 光伏支架销售收入为 1618/5385 万元，同比增长 226%/612%。

澳洲屋顶支架龙头，产品远销多国。公司光伏支架产品包括屋顶支架、固定支架和跟踪 支架，下游覆盖工商业、户用分布式和地面电站等主流光伏支架应用场景；同时公司的 光伏电站开发建设业务可分为光伏发电、光伏电站转让和光伏电站开发建设及运维三大 类；2022 年底公司将推出户用储能系统产品。截至 2022H1，公司支架产品已覆盖全球 30 多个国家，累计销售超 15GW，用于 73 万余座屋顶光伏电站和 1.2 万余座光伏地面 电站；并建设 175 座以上（超 1GW）的高品质光伏电站。

3.股权结构清晰，管理能力优异

公司股权集中，利于长久发展。截至 2022 年三季度末，公司前六大股东共持股 59.42%。 其中，公司实际控制人 Hong Daniel 先生直接持股 29.81%，并通过清源国际间接持股 0.99%，直接或间接持有公司股份合计 30.80%；公司监事会主席王小明直接持股 8.38%， 并通过合英投资间接持股 1.59%，直接或间接持有公司股份合计 9.97%。

公司产品质量优异，通过多项资质认证。公司产品坚持自有品牌运营，均为自主研发& 设计。目前，公司自主研发的多项产品已通过 ISO9001、邓白氏企业认证、ISO14001 质 量管理体系认证、OHSAS18001 体系认证、美国 ETL 认证、MCS 认证、德国 TUV 认证、 欧盟 CE 认证等专业认证，认证范围覆盖全球主流光伏支架市场。

3.营收拐点将至，盈利能力向好

侧重光伏支架业务，营收增长拐点已至。2019 年公司增收不增利，实现营收 12.50 亿元， 同比增长 30.03%；归母净利润亏损 0.56 亿元，同比下降 326.21%，系“531 新政”影响 下，行业整体利润率下降，公司部分下游客户由于抗风险能力较低出现违约的情况，迫 使公司计提大额的坏账准备。2020 年起公司逐步减少电站开发及建设业务投入，将重心 专注于光伏支架业务。2022Q1-3 公司实现营业总收入 10.19 亿元，同比增长 38.23%； 其中 2022Q3 实现归母净利润 0.40 亿元，同比增长 230.99%，系欧洲等海外市场需求强 劲，显著增强公司创收和盈利能力。

公司侧重光伏支架业务，采取国际化发展模式。2019 年起，公司逐步缩小光伏电站开 发及建设业务规模，将精力专注于光伏支架销售业务上。2021 年公司光伏支架销售业务 和电站开发及建设业务占比为 83.58%和 13.76%。2021 年公司光伏支架在澳洲/中国/亚 洲（除中国）/欧洲销售占比为 50.1%/19.7%/28.3%/1.9%，系公司采取国际化发展模式， 积极拓展海外市场，已形成较强的海内外销售渠道和本地化品牌效益。

公司毛利率 2017-2021 年在 24-25%区间内波动。2022Q1-3 公司综合毛利率 22.16%，同 比下降 4.19pct；净利率为 6.72%，同比上升 0.15pct，系 2022 上半年原材料达到高位， 价格传导具有滞后性，导致公司毛利率受损；同期公司加强期间费用管控能力，净利率 保持平稳趋势。预计下半年原材料成本下降逐渐显现及市场开拓顺利，公司毛利率有望 改善。 支架毛利率有望修复，电站毛利率稳步提升。按业务看，公司光伏支架 2021 年毛利率 较 2020 年下降 0.48pct，系国内低价区域支架销售占比提升。2022 年伴随欧洲等毛利率 偏高的区域营收占比提升，公司支架业务毛利率有望修复。

控费能力优秀，费用率稳中有降。2021 年公司期间费用率为 18.34%，同比+1.49pct；其 中销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.24%/5.14/2.15%/5.81%，同比变动+0.10/- 1.67/+0.98/+2.09pct。2022Q1-3 公司期间费用率为 13.58%，同比-5.15pct，系营收快速增 长带动期间费用率下降；销售/管理/研发/财务费用率分别为 4.80%/3.74%/1.66%/3.37%， 同比变动-1.35/-0.78/-0.74/-2.29pct。2022Q1-3 公司扣除财务费用的期间费用率为 10.21%， 同比下降 2.86pct。