航空机场疫后盈利情况如何？

疫后出行恢复，盈利弹性释放。

1. 民航业：国内疫情影响显著,经营已从底部回升

疫情反复影响国内客运量，国际客运量维持低位。2022 年 3-4 月及 11 月以来国内疫情影响范围广，覆盖多个核 心城市，且确诊人数较多。受疫情防控及出行政策影响，出行需求受到抑制，2022 年 10 月民航国内客运量为 1572 万人次，仅为 2019 年同期 32%。国际航线由于“五个一”政策限制，且奥密克戎毒株传播力强导致熔断增多，客 运量维持较低水平，2022 年 10 月民航国际客运量仍仅为 2019 年 4%。

国务院发布“新十条”，各地防疫政策优化。12 月 7 日，国务院联防联控机制综合组发布十条进一步优化落实疫 情防控的措施，全国生产生活逐步恢复正常，政策将极大的缓解人员出行的限制，释放被抑制的出行需求。受政 策影响，国内客运航班量持续回暖。

2. 航司：短期业绩承压，中期业绩将反弹

多重负面因素共振，2022Q2-Q3 航司业绩承压。供给持续偏低，单位成本高企，叠加油汇冲击，2022Q3 国航、东 航、南航、春秋航空、吉祥航空、华夏航空归母净亏损分别达到 86.68 亿元、93.80 亿元、60.99 亿元、4.92 亿 元、10.83 亿元、5.58 亿元，此前一度扭亏的春秋、吉祥航空净利率亦大幅下滑。

展望未来，供需增速将逆转，航司业绩反弹可期。需求恢复过程中供需增速将逆转，航司业绩有望爆发。未来两 年，供需逆转将带动票价提升，叠加票价市场化打开票价上涨的空间，航司业绩将大幅反弹，行业有望再现 2009-2010 年的景气周期。

（1）需求端：航空需求只是被抑制，终将恢复增长。 国际放开的准备日益充分。截至 11 月 28 日，我国 60 岁以上老人新冠疫苗接种率已达 90.68%。国内的小分子药 物研发布局丰富，其中 2022 年 7 月，国家药品监督管理局附条件批准阿兹夫定片增加治疗新冠病毒肺炎适应症 注册申请，预计未来两年国内将迎来多个国产小分子药物的上市。新冠防治体系日趋完善，国际放开的准备日益 充分。我们预计 2023 年国际航线加速放开，2023 年底有望恢复至 2019 年水平。

疫情不改航空需求长期增长趋势。复盘历史，航空出行需求具备韧性。2003 年非典、2008 年金融危机后，航空 需求均恢复增长，2002-2004 年旅客周转量 CAGR 为 19%，2007-2010 年旅客周转量 CAGR 为 13%，平滑后基本恢复 至历史增长曲线。参考海外，随着出行政策的放松，航空需求终将恢复，目前欧美航空业航班量均恢复至疫情前 80%以上的水平。

我国航空需求仍然旺盛。回顾 2021 年，疫情防控较好时，五一假期期间，增加的国内过剩运力被较好消化，国内票 价和客运量均好于疫情前水平，反映需求仍然旺盛。预计 2023 年我国航空业持续恢复，2024 年将较疫情前恢复增长 （+10%~15%）。

（2）供给端：行业供给增速放缓的确定性高。 过去 3 年航司机队增速放缓。新冠疫情发生以来，国际客班严格执行“五个一”政策，同时，国内疫情出现反复， 导致需求受到抑制，运力增速放缓是航司减轻成本压力的必然选择。2019 年至 2021 年，全行业机队增速仅为 6%。 2022 年 1-11 月，航司引进机队速度再次放缓。

航司过去两年并未下大单，将影响未来飞机引进速度。2022 年 7 月三大航披露的 296 架空客订单实则于疫情前开 始谈判，且未来年化增速有限。考虑自购飞机引进需要 2-3 年，而疫情以来并无大单，若预计 2023-2024 年行业 机队规模增速仍较为缓慢。根据三大航半年报/年报估算，2023-2024 年机队增速分别为 4%和 3%。

有效供给不足，飞机利用率达到理想状态需要时间。近期防疫政策放松，新冠感染率上升，短期或影响飞行机组 的有效供给。中长期看，ASK 增速与飞机机队、飞机利用率和航距变化有关。疫情期间飞机日利用率较低，飞行 时间严重不足。民航局规定副驾驶升任机长需累计 2700 小时飞行时间（255 执照小时数+2500 飞行小时数），满 足起降 400 次，疫情反复或影响机长晋升速度。

2004 年以来，我国航空运价逐步放开，越来越多的航线实现市场定价，2020 年进一步扩大市场调节价航线的范 围：3 家以上（含 3 家）航空公司参与运营的国内航线，国内运价实行市场调节价。据统计，2020 年已有接近 1700 条航线实行市场调节价，接近国内航线数量的 40%。过去两年多，全票价提价仍在进行，北上广深互飞航线已提 价 6 次，全票价累计增长 70+%。旺季期间提价空间打开，航司利润有望增厚。

3.机场：政策影响驱动，静待行业复苏

各大机场短期经营承压，利润恢复缓慢。疫情限制机场业务量恢复，2022Q3 各大机场旅客吞吐量较 2019 年同期 明显下降，降幅均在 70%以上，主要机场盈利再度承压。

国际航线稀少致非航收入占比萎缩。受“五个一”政策及疫情影响，国际客流恢复缓慢。较 2019 年同期，2022 年 1-9 月，国际旅客吞吐量上海机场下降 98%，首都机场下降 99%，白云机场下降 97%，深圳机场下降 99%。疫情 前，以免税租金为代表的非航收入是上海机场、首都机场等国际机场业绩增长的重要驱动力。疫情后国际客源流 失，以上海机场为例，2022 年前三季度免税收入规模及占比大幅下降。

把握机场免税销售渠道至关重要。1、机场收入规模大，可为免税商带来规模效应，提高与品牌方的议价能力。 2019 年中免集团旗下日上上海、日上中国以及三亚国际免税城分别实现营收 151 亿元、75 亿元和 105 亿元。其 中日上上海和日上中国营收合计占中免集团总营收比重近六成。2、免税牌照进一步放开，机场免税业务竞争不 再一家独大，竞争加剧，把握机场（尤其是大型国际机场）免税渠道的重要性更加凸显。

口岸免税规模下滑为暂时性现象。免税收入下滑主要源于“五个一”政策导致的国际客流大幅降低。预计待国际 航线明显恢复后，中国口岸免税市场规模也将恢复增长。根据弗若斯特沙利文预测，2024 年机场免税市场规模将 超过 2019 年水平，2026 年将达到 593 亿元，2023-2026 年 CAGR 为 36.1%。