物业板块行情、政策背景及集中度分析

凄风淅沥曙光已现。

1、重要的分水岭

我们认为，2021年中旬为物业板块行情重要的分水岭，2021年中以前，物业板块 交易以价值发现为主，2021 年中以后，物业板块交易以规避风险为主。自2014年彩生活上市以来，物企板块在资本市场开始受到关注，2018 年物业 板块进入“投资热潮”。板块上市公司数量由 2017 年底仅 9 家，到 2021 年中旬 三年时间激增至50余家（A+H 股）。地产上行周期叠加对物企高确定性现金流的认知使得物企估值水涨船高，物业 板块交易以价值发现为主。2016-2019 年，地产销售额增长迅速，为后期物业 服务企业发展带来了确定性的支撑，同时，增值服务、科技化应用等业务发展 迅速，为物企的业务边界带来了更丰富的想象力。

2021 年中旬以来，频繁出现的民营房企债务违约影响到关联物企的发展信心， 物业板块交易以规避风险为主。2021 年 7 月蓝光发展中期票据违约，2021 年 9 月恒大集团公告承认经营遭遇困境，随后的一年内，地产债务危机成为市场焦 点，民营房企集中出现债务违约事件，个别民营物企为关联房企进行利益输送， 直接影响其当期盈利表现，为物企业务发展的高确定性带来隐忧。 2021年中之前，物业与地产走势几乎不相关，2021年中之后，物业与地产走势 高度相关，且调整幅度更大。自 2021 年 6 月 1 日至 2022 年 11 月 1 日，恒生物 业服务及管理指数下跌 81.64%，房地产指数下跌 25.36%，物业板块在此期间 经历了深度调整下的“严霜”时期。

2、政策落地三箭齐发

政策密集出台，有助于民营房企渡过行业下行阶段。目前，在房企信贷、债券和 股权融资的“三支箭”均陆续出台了相关政策。 需求端政策：2021 年 12 月政治局会议和中央经济工作会议明确提出“支持商品 房市场更好满足购房者的合理住房需求”。自 2021年 11 月至今年 11月首套平均 房贷利率累计下降 140BP，5 年期 LPR 下调 35BP。同时，“因城施策”空间进一 步打开，多地出台了住房需求支持政策，涉及强二线城市和限购、限售、商贷 首付比例等力度较强的政策，如今年 11 月，杭州将实行“购买首套房‘认房不认 贷’，二套房首付四成”的新政。

供给端政策：2021 年 12 月至今年 11 月，多项政策出台直接支持房企融资。今 年 11 月，工商银行、建设银行、邮储银行发布消息，分别与多家房企签约提供 意向性融资支持，为“相对健康的房企”万亿巨额授信（“第一支箭”）。同月，交易 商协会官网发布信息，表示在人民银行的支持和指导下，交易商协会继续推进 并扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），支持包括房地产企业在内的 民营企业发债融资。

同月，央行、银保监会发布《关于做好当前金融支持房地 产市场平稳健康发展工作的通知》，公布 16 条措施支持房地产市场平稳健康发 展，从行业融资、保交楼、受困房企风险处置等多角度提出了要求，包括“对国 有、民营等各类房地产企业一视同仁”，合理区分子公司与集团控股公司风险， 提升开发贷投放效率。同月，证监会决定在房企股权融资方面调整优化 5项措施， 包括恢复涉房上市公司并购重组及配套融资等（“第三支箭”）。

我们认为，上述密集出台的政策不仅重启了房地产金融市场的融资管道，有利于 民营房企信用风险缓释，也有利于投资者对中国房地产市场的信心重建，更加有 利于对物业企业估值信心的重建。 民营房企的信用风险缓释，是物企估值修复的关键所在。2021 年中旬以来，受房 企债务违约下的恐慌情绪蔓延，物企交易以规避风险为主，从这一层面来看，房 企信用风险缓释是本轮物业估值修复的关键，我们认为目前对房地产政策的新一 轮宽松已启动，民营房企信用风险缓释，行业曙光已现，当前为物业板块配置的 好时机。

3、物业与地产不同“量”

我们认为，物业板块的“量”不同于地产板块的“量”，物业拥有广阔的存量市场。 根据克而瑞数据，到 2021 年中国物业管理面积达 341.8 亿平方米。同时，物业服务半径则不仅仅局限于商品房地产竣工项目，大量非商品房亦在物业管理承接的 范围之内，即使在地产行业下行的阶段，建筑业口径下的房屋竣工仍然为物业管 理规模扩大带来了基础。根据中指研究院数据，2021 年百强物企在管面积均值达 5692.98万方，同比增速达 16.69%，高于同期全国商品房竣工面积增速 11.18%。

未来物业管理渗透率、行业集中度仍将进一步提高。 政策方面推动实现物业管理全覆盖，提高物业管理渗透率。今年 1 月，住房城 乡建设部发布了《关于印发完整居住社区建设指南的通知》，提出了物业管理全 覆盖和健全社区管理机制的实操方法。2 月，国新办举行了推动住房和城乡建设 高质量发展发布会，住房城乡建设部介绍十四五开局主要工作，其中提及大量 老旧小区居民对改善居住条件和居住环境提出迫切要求。目前物业行业集中度较低，第三方外拓仍以头部物企为主。从 22 年中报数据来 看，上市物企在管面积均未超过 10 亿方，参考全行业 341.8 亿方的规模，头部 物企可拓展规模广阔。从第三方外拓面积规模数据来看，22 年 4-10 月新增第三 方拓展 TOP15 物企拓展规模占 TOP50 物企拓展规模比例中枢在 64%左右，头 部物企规模仍在持续扩张。

业主自主选择意识不断加强，推动品牌物业价值实现及行业集中度提升。随着 新型城镇化建设，政策规范业主委员会运行，城镇居民对居住环境要求的不断 提升，业主被动接受物业的情况将有所转变，而更倾向于选择能够提供多样化、 高品质服务的品牌物业，存量市场对于物业更换的需求提升，物业行业市场化 竞争趋势增强，行业集中度进一步提升。

我们认为，从“量”的角度来看，物业板块配置不必等到商品房销售回正。广阔的 存量市场叠加未来不局限于商品房地产的增量、以及政策面支持物业管理的渗透， 为物业带来不同于地产的“量”，头部物企凭借其品牌、规模、盈利能力以及管理优 势，能够在存量市场赛道中居领跑位置。此外，从业务模式来看，地产以增量业 务为主，为重资产运营，而物业以存量业务为主，为轻资产运营，二者发展逻辑 亦不同。